申万宏源9月金融数据点评 | 为何M1增速“跳升”？

（来源：申万宏源融成）

事件：10月15日，央行公布2025年9月中国金融数据，信贷余额同比下降0.2个百分点至6.6%，社融存量同比下行0.1个百分点至8.7%，M1同比上行1.2个百分点至7.2%。

核心观点：M1改善或部分源于财政支出加速。

9月金融数据中最突出的变化是M1同比增速“跳升”，这一变化或主要源于财政支出力度增强。9月财政存款减少8400亿元，较去年同期多减6042亿元；即便考虑到政府债净融资同比少增3457亿元，财政支出力度仍属积极。这一态势也带动9月企业存款明显改善——单月新增9194亿元，较去年同期多增1494亿元。

居民贷款表现仍偏弱，消费贷贴息政策刺激效果有限，居民部门对债务仍秉持审慎态度。从数据看，居民贷款新增3890亿元，同比少增1110亿元，消费贷贴息政策或尚未明显推动居民贷款回暖。考虑到居民信贷增速与BCI企业招工前瞻指数存在显著相关性，且今年该指数持续低位徘徊，居民贷款增长缓慢，或与当前居民就业前景的不确定性密切相关。

9月企业贷款仍以短期融资为主，尽管PPI已连续两个月回暖，但企业对投资的态度仍持观望。从贷款结构看，9月企业短期贷款及票据融资余额同比增速下降0.4个百分点，至9.3%；企业中长期贷款余额同比增速下降0.1个百分点，至7.8%。9月PPI、 PMI企业生产经营预期指数均回暖，但贷款结构仍表明企业对投资的态度尚未扭转。

社融存量增速有所回落，源于财政融资“前置”趋于结束。2025年1-7月，社融存量同比增速快速上升，从2024年底的8.0%升至9.0%，主要原因是政府债净融资“前置”，具体来看，累计同比多增4.8万亿。8月，财政融资“前置”的势头已明显减弱，进入9月，政府债净融资（同比少增3457亿元）回落对社融的拖累效应进一步显现。

展望后市，财政与货币政策协同发力，或可边际支撑社融运行的稳定性。9月底，5000亿元新型政策性金融工具已启动落地，且该工具将全部用于充当项目资本金——这一特性使其具备更强的“杠杆”效应，有望撬动更多信贷资金与社会资本投入。此外，政策性金融工具还兼具投放速度快、加码方式灵活等优势，能够持续发挥稳增长作用。

常规跟踪：M1增速改善，M2增速回落。

9月新增信贷12900亿元，同比少增3000亿元，主要源于企业部门。拆分结构来看，居民贷款新增3890亿元，同比少增1110亿元，其中短贷同比少增1279亿元，中长贷同比多增200亿元。企业贷款新增12200亿元，同比少增2700亿元，其中票据融资同比少增4712亿元，短贷同比多增2500亿元，中长贷同比少增500亿元。

9月新增社融35338亿元，同比少增2297亿元，主要源于政府债券。人民币贷款同比少增3662亿元，政府债券同比少增3471亿元，企业债券同比多增2031亿元，未贴现汇票同比多增1923亿元，信托贷款同比多增56亿元，委托贷款同比少增110亿元。

9月M2同比下滑0.4个百分点至8.4%，新口径M1同比上行1.2个百分点至7.2%。存款结构中，居民存款同比多增7600亿元，企业存款同比多增1494亿元，财政存款同比少增6042亿元，非银存款同比少增19700亿元。

风险提示

经济变化超预期，政策超预期。

报告正文

10月15日，央行公布2025年9月中国金融数据，信贷余额同比下降0.2个百分点至6.6%，社融存量同比下行0.1个百分点至8.7%，M1同比上行1.2个百分点至7.2%。

    一、核心观点：M1改善或部分源于财政支出加速

9月金融数据中最突出的变化是M1同比增速“跳升”，这一变化或主要源于财政支出力度增强。9月财政存款减少8400亿元，较去年同期多减6042亿元；即便考虑到政府债净融资同比少增3457亿元，财政支出力度仍属积极。这一态势也带动9月企业存款明显改善——单月新增9194亿元，较去年同期多增1494亿元。此外，非银存款下降过程中，部分资金或转化为活期存款，对M1增速形成边际支撑。

居民贷款表现仍偏弱，消费贷贴息政策刺激效果有限，居民部门对债务仍秉持审慎态度。从数据看，居民贷款新增3890亿元，同比少增1110亿元，消费贷贴息政策或尚未明显推动居民贷款回暖。考虑到居民信贷增速与BCI企业招工前瞻指数存在显著相关性，且今年该指数低位徘徊，居民贷款增长缓慢，或与当前居民就业前景不确定性密切相关。不过，2025年9月该指数出现明显回暖（较前期上行6.42至50.49），若这一趋势延续，或可推动居民信心修复，进而带动信贷增速回暖。

9月企业贷款仍以短期融资为主，尽管PPI已连续两个月回暖，但企业对投资的态度仍持观望。从贷款结构看，9月企业短期贷款及票据融资余额同比增速下降0.4个百分点，至9.3%；企业中长期贷款余额同比增速下降0.1个百分点，至7.8%。值得注意的是，9月PPI进一步回暖至-2.3%，PMI企业生产经营预期指数也从53.7回升至54.1，但贷款结构的这一变化，仍表明企业对投资的态度尚未随相关指标改善而扭转。

社融存量增速进一步回落，源于财政融资“前置”（主要体现为政府债净融资）趋于结束。2025年1-7月，社融存量同比增速从2024年底的8.0%快速升至9.0%，这一增长主要由政府债净融资“前置”推动。从数据来看，同期新增社融同比多增的5.1万亿元中，政府债净融资同比多增的4.9万亿元是核心贡献项。到了8月，财政融资“前置”的势头已明显减弱，进入9月，政府债净融资回落对社融的拖累效应进一步显现——单月政府债净融资同比少增3457亿元，直接影响社融增速。

展望后市，财政与货币政策协同发力，或可边际支撑社融运行的稳定性。9月底，5000亿元新型政策性金融工具已启动落地，且该工具将全部用于充当项目资本金——这一特性使其具备更强的“杠杆”效应，有望撬动更多信贷资金与社会资本投入。此外，政策性金融工具还兼具投放速度快、加码方式灵活等优势，能够持续发挥稳增长作用。值得关注的是，相较于以往，此次新型政策性金融工具的投向更为丰富，或进一步扩展至科技与消费领域，而这一投向调整，或有助于经济结构实现转型升级。

二、常规跟踪：M1增速改善，M2增速回落

9月新增信贷12900亿元，同比少增3000亿元，主要源于企业部门。拆分结构来看，居民贷款新增3890亿元，同比少增1110亿元，其中短贷同比少增1279亿元，中长贷同比多增200亿元。企业贷款新增12200亿元，同比少增2700亿元，其中票据融资同比少增4712亿元，短贷同比多增2500亿元，中长贷同比少增500亿元。

9月新增社融35338亿元，同比少增2297亿元，主要源于政府债券。人民币贷款同比少增3662亿元，政府债券同比少增3471亿元，企业债券同比多增2031亿元，未贴现汇票同比多增1923亿元，信托贷款同比多增56亿元，委托贷款同比少增110亿元。

9月M2同比下滑0.4个百分点至8.4%，新口径M1同比上行1.2个百分点至7.2%。存款结构中，居民存款同比多增7600亿元，企业存款同比多增1494亿元，财政存款同比少增6042亿元，非银存款同比少增19700亿元。

风险提示