东海研究 | 资产配置：美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性

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（来源：东海研究）

证券分析师：

王鸿行，执业证书编号：S0630522050001

谢建斌，执业证书编号：S0630522020001

刘思佳，执业证书编号：S0630516080002

张季恺，执业证书编号：S0630521110001

联系人:陈伟业，邮箱：cwy@longone.com.cn

// 报告摘要 //

全球大类资产回顾。12月5日当周，全球股市多数上涨，A股表现相对较好；主要商品期货中铜、原油、铝收涨，黄金收跌；美元指数小幅下跌，非美货币升值。1）权益方面：创业板指>沪深300指数>深证成指>恒生科技指数>纳指>恒生指数>德国DAX30>道指>日经225>上证指数>标普500>科创50>法国CAC40>英国富时100。2）当周美债收益率上升影响金价表现，黄金震荡回落；原油受地缘政治冲突升级影响当周小幅震荡上行。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、水泥小幅上涨，炼焦煤、混凝土小幅回落；高炉开工率当周下跌；乘用车当周日均零售7.54万辆，环比上涨25.39%，同比下跌7.00%；BDI环比上涨6.52%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率下跌0.01BP至1.4016%，10Y国债收益率上涨0.68BP收至1.8480%。5）美日国债收益率普遍上行。2Y美债收益率当周上行9BP至3.56%，10Y美债收益率上行12BP至4.14%；10Y日债收益率上涨12.7BP至1.9390%。6）美元指数收于98.9833，周下跌0.46%；离岸人民币对美元升值0.03%。

国内权益市场。12月5日当周，风格方面，周期>成长>金融>消费，日均成交额为16843亿元（前值17254亿元）。申万一级行业中，共有17个行业上涨，14个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为有色金属（+5.35%）、通信（+3.69%）、国防军工（+2.82%）；跌幅靠前的行业为传媒（-3.86%）、房地产（-2.15%）、美容护理（-2.00%）。

美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性。过去一周，资产围绕美元降息与日元加息的预期波动，债券和商品表现相对敏感，其中美债、日债收益率上行较多，黄金小幅回落，铜价强势上行。新的一周，12月11日美联储利率决议，降息的理由主要在于劳动力市场，尤其是在ADP就业报告显示私营部门就业岗位减少之后。12月19日，日本央行利率决议，市场或对加息预期逐步消化。从资产配置的角度，中美利差收窄，预计人民币仍处于有利位置。我们认为市场将会寻找确定性，相较于1980年和2011年黄金两次长期历史高点时，目前美元指数仍有下行空间，将会支撑金价；虽然美联储降息节奏存在分歧，但是2026年仍处于降息周期；日元升值，或有利于国内的出口；资产配置方面国内的权益市场确定性强，建议有色资源板块、芯片科技板块、出口板块、红利板块等。

利率与汇率。资金方面：月初短期资金转向宽裕，央行相应加大短期逆回购回笼力度；中长期资金利率债市共振上行。利率债方面：情绪转向谨慎，收益率普遍上行。其核心逻辑在于：一方面，随着商品价格上涨，物价压力放缓的共识有所增强。另一方面，银行停售长期大额存单，或触发资产端同步调整以满足年末流动性监管要求。后续债市方向或随政策导向而变得明朗。美债方面，11月ADP就业及9月PCE价格指数增强了12月降息预期，短期国债收益率下行明显。相比经济数据影响，周内1年期以上国债受跨境流动性及供给增加的影响更为显著，收益率反弹明显。汇率方面，非美货币走强，美元指数回落，人民币因中美利差收窄预期处于有利位置。如果人民币人在短期内快速、大幅升值产生负面影响，央行预计会进行预期管理，以坚决防范汇率超调风险。

风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。

// 正文 //

▌1.核心观点：美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性

1.1市场观点与资产配置建议

1）美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性。过去一周，资产围绕美元降息与日元加息的预期波动，债券和商品表现相对敏感，其中美债、日债收益率上行较多，黄金小幅回落，铜价强势上行。新的一周，12月11日美联储利率决议，降息的理由主要在于劳动力市场，尤其是在ADP就业报告显示私营部门就业岗位减少之后。12月19日，日本央行利率决议，市场或对加息预期逐步消化。从资产配置的角度，中美利差收窄，预计人民币仍处于有利位置。我们认为市场将会寻找确定性，相较于1980年和2011年黄金两次长期历史高点时，目前美元指数仍有下行空间，将会支撑金价；虽然美联储降息节奏存在分歧，但是2026年仍处于降息周期；日元升值，或有利于国内的出口；资产配置方面国内的权益市场确定性强，建议有色资源板块、芯片科技板块、出口板块、红利板块等。

2）利率与汇率。资金方面：月初短期资金转向宽裕，央行相应加大短期逆回购回笼力度；中长期资金利率债市共振上行。利率债方面：情绪转向谨慎，收益率普遍上行。其核心逻辑在于：一方面，随着商品价格上涨，物价压力放缓的共识有所增强。另一方面，银行停售长期大额存单，或触发资产端同步调整以满足年末流动性监管要求。后续债市方向或随政策导向而变得明朗。美债方面，11月ADP就业及9月PCE价格指数增强了12月降息预期，短期国债收益率下行明显。相比经济数据影响，周内1年期以上国债受跨境流动性及供给增加的影响更为显著，收益率反弹明显。汇率方面，非美货币走强，美元指数回落，人民币因中美利差收窄预期处于有利位置。如果人民币人在短期内快速、大幅升值产生负面影响，央行预计会进行预期管理，以坚决防范汇率超调风险。

3）新的一周主要经济数据与市场预期。新的一周关注点将是美联储的货币政策会议，市场普遍预计美联储在周三连续第三次降息，联邦基金利率下调25个基点的可能性近87%，并预计随着劳动力市场状况继续降温，明年还会再降息两到三次。主要的统计数据包括美国的职位空缺和就业成本数据、英国的月度GDP数据和11月招聘行业调查结果，以及中国内地的通胀数据和德国的工业生产数据。加拿大、巴西、瑞士、澳大利亚、土耳其和菲律宾也将做出利率决定。英国将发布大量数据，GDP在9月份收缩0.1%后，预计将小幅增长，而工业生产有望反弹。在德国，工业生产在9月份增长1.3%后，10月份可能小幅下降。新的一周，中国将公布11月份的一系列关键经济指标；出口预计较10月1.1%的下滑后将大幅反弹；预计进口也将以更快的速度增长；预计CPI同比上涨，而PPI或变化不大。在日本，将关注第三季度的GDP数据和最新的PPI数据。

1.2全球大类资产回顾

12月5日当周，全球股市多数上涨，A股表现相对较好；主要商品期货中铜、原油、铝收涨，黄金收跌；美元指数小幅下跌，非美货币升值。1）权益方面：创业板指>沪深300指数>深证成指>恒生科技指数>纳指>恒生指数>德国DAX30>道指>日经225>上证指数>标普500>科创50>法国CAC40>英国富时100。国内来看，央行11月买债规模略低于市场预期，但国家金融监管总局下调保险公司投资部分股票的风险因子，利好权益。海外方面，美国11月ADP就业数据以及9月核心PCE均不及预期，12月降息概率维持高位，但日央行暗示12月可能加息推升日债收益率上行风险。2）当周美债收益率上升影响金价表现，黄金震荡回落；原油受地缘政治冲突升级影响当周小幅震荡上行。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、水泥小幅上涨，炼焦煤、混凝土小幅回落；高炉开工率当周下跌；乘用车当周日均零售7.54万辆，环比上涨25.39%，同比下跌7.00%；BDI环比上涨6.52%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率下跌0.01BP至1.4016%，10Y国债收益率上涨0.68BP收至1.8480%。5）美日国债收益率普遍上行。2Y美债收益率当周上行9BP至3.56%，10Y美债收益率上行12BP至4.14%；10Y日债收益率上涨12.7BP至1.9390%。6）美元指数收于98.9833，周下跌0.46%；离岸人民币对美元升值0.03%；日元对美元升值0.57%。

1.3国内权益市场回顾

国内权益市场：至12月5日当周，风格方面，周期>成长>金融>消费，日均成交额为16843亿元（前值17254亿元）。申万一级行业中，共有17个行业上涨，14个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为有色金属（+5.35%）、通信（+3.69%）、国防军工（+2.82%）；跌幅靠前的行业为传媒（-3.86%）、房地产（-2.15%）、美容护理（-2.00%）。

▌2.利率及汇率跟踪

2.1资金面：月初流动性宽裕，央行逆回购净回笼

跨月后，短期资金面维持宽松格局。央行逆回购净回笼规模加大至8480亿元（前一周为净回笼1642亿元），3个月期买断式逆回购连续两月等量续作。政府债融资规模较前一周下降，对流动性分流减弱。资金利率低位运行，DR001加权均价刷新年内低位，一度降至1.30%关口下方，周内区间为1.30%-1.31%（前一周为1.30%-1.32%），DR007维持低位，加权均价区间为1.44%-1.46%（前一周为1.45%-1.47%）。

受债市调整共振影响，中期资金面边际收敛。同业存单融资力度上升，周内净融资186.50亿元（前一周净偿还2147.40亿元）。同业存单收益率基本稳定，1M、3M、6M、1Y期限AAA级同业存单收益率分别收于1.58%、1.62%、1.64%、1.66%，分别较前一周+13.43bp、+4bp、+2bp、+1.5bp。央行资金面呵护立场明确，预计资金面仍保持宽裕状态。

2.2利率债：情绪转向谨慎，收益率上行

11月以来，随着货币政策预期放缓，债市观望情绪浓厚。周内，在多个因素催化下，债市情绪转向谨慎，收益率明显上行，其中长端上行更明显。第一，海内外通胀预期升温以及大宗商品价格上涨的背景下，市场关于国内物价压力缓解的共识增强。第二，银行、保险配置型机构前期配置仓位较高，叠加银行负债端长期大额存单停售需同步调整资产端以平衡监管约束，可能导致对长久期债券的承接能力减弱。第三，11月国债买入规模虽较10月上升，但绝对规模依然较弱，叠加潘功胜行长在《人民日报》的署名文章未释放宽松信号，市场进一步确认货币政策放缓。第四，日本国债收益率强劲上升，资金回流日本引起全球国债联动。截至12月5日，1M、3M、6M、1Y、5Y、10Y、30Y年期国债收益率分别收于1.27%、1.41%、1.41%、1.4%、1.63%、1.85%、2.26%，分别较前一周+0.53bp、+1.62bp、-2.8bp、-0.01bp、+1.39bp、+0.68bp、+7.2bp。宏观整体尚处于弱复苏状态，债市波动加大未脱离震荡格局。临近年末，市场对中央经济工作会议高度关注，届时债市走向将随政策更加明朗。

货币政策方面，潘功胜行长在《人民日报》发表《构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系》中未释放未来货币政策宽松信号，并强调货币政策要跨周期和逆周期相结合，避免政策大放大收。央行三季度货币政策报告专栏《科学看待金融总量指标》指出：随着金融市场发展，社会融资渠道多元化，在社融、货币供应量与名义经济增速基本匹配的同时（当前这个条件是完全满足的），贷款增速略低一些也是合理的。在监管对金融总量增长诉求淡化的背景之下，后续信贷增长的看点在于存量政策落实，短期宽松节奏或放缓。这意味当前流动性较为宽裕的局面难以对债市形成正反馈。除非货币政策进一步宽松，推动资金利率进一步明显下行，资金面才可能会对债市产生提振效果。

信用风险方面，万科中期票据拟展期公布后，市场对房企信用风险的担忧上升。信用债市场受到一定影响，信用利差继续扩大。银行股价受影响有限，主要受2024年以来银行房地产行业对公贷款规模下降、不良率从高位回落的基本盘支撑,反映近年市场对房地产行业的信用风险预期较为充分。与之关联度较弱的资金市场、利率债市场所受影响微弱。

基本面方面，11月通常为经济生产活动季节性回升窗口，但制造业PMI回升幅度有限。另外，非制造业PMI、高技术制造业PMI以及综合PMI均回落，表明内需修复基础尚不牢固。政策方面，5000亿元政策性金融工具全部发放完毕，有望撬动7万亿元的总投资，市场预期四季度基建投资将温和回升；促进消费政策发力，有望缓解“产能足、优质缺”的结构性矛盾，提振居民消费信心。整体而言，弱复苏特征仍较为明显，债市收益率顶部较为确定，在此基础上，物价下行压力减轻、促消费与稳地产政策加码、科技行业景气度等结构性亮点会引发债市谨慎情绪回摆。

2.3美债：流动性压力犹存，中长端收益率上行

市场流动性方面，SOFR与政策利率利差虽较上周小幅回落，但仍处于年内高位，且交易量仍有放大的迹象，表明货币依然偏紧。一方面长债发行力度加大对流动性形成吸纳。11月中旬联邦政府恢复运营后，虽然TGA余额因短期支出脉冲而下降，但随着近期国债发行力度较大(财政部继续执行重建TGA与为赤字融资计划)，周内TGA账户余额再度上升至9000亿美元上方。虽然TGA最剧烈的重建阶段已经过去，但短期内赤字规模难以大幅收缩，意味着为赤字融资的发债压力仍然存在。另一方面，日本加息预期发酵，驱动资金流向日本。12月初美联储已结束缩表，12月中旬降息有望落地，美联储是否扩表也值得关注，市场或迎来观察流动性能否实质性改善的重要窗口。

美国国债方面，周内公布的11月ADP就业与前一周首次申请失业救济人数显示就业市场较为疲软，9月PCE价格指数同比略低于预期。另外，12月初密歇根大学消费者信心指数超预期回升，或反映了油价下跌及政府停摆结束带来的积极心理变化。以上数据进一步增强了12月降息预期，短期国债收益率下行明显。相比经济数据影响，周内1年期以上国债受流动性及前述供给增加的影响更为显著，收益率反弹明显。流动性影响主要体现在两方面：一方面，日本加息预期升温，国债收益率强劲上至多年高位，套利交易逆转与日本投资者海外资产回流导致海外市场买盘减少；另一方面，欧洲三季度GDP与11月服务业PMI超预期组合提升信心，在同期美国就业数据不如预期衬托下，吸引资金回流欧洲。至当地时间12月5日，1M、3M、6M、1Y、5Y、10Y、30Y年期美国国债收益率分别收于3.82%、3.71%、3.68%、3.61%、3.72%、4.14%、4.79%，分别较前一周-23bp、-17bp、-6bp、0bp、+13bp、+12bp、+12bp。

美债对12月降息预期反应充分，日本央行加息预期逐步消化，预计短期波动变弱。中长期而言，就业放缓较为明显，通胀压力可控，美债收益率预计处于下行通道中。美国国家经济委员会主任哈塞特已成为下一任美联储主席的头号人选。在是否持续降息的问题上，哈塞特和特朗普高度契合，其鸽派立场或增加未来降息路径的确定性，对美债较为有利。

2.4汇率：中美利差预期收窄，人民币处于有利位置

周内ADP就业低于预期强化12月降息预期，叠加日本央行加息预期升温、欧元区经济韧性较好，利差收窄驱动流动性从美元向非美货币流动，美元指数回流而非美货币升值。离岸人民币在年内高点徘徊，周内收于7.0691，升值21.90基点。内部来看，11月外汇储备继续增加，近月结售汇意愿较强，反映市场对于人民币预期仍较强；外部来看，哈塞特鸽派立场有望加快美联储降息节奏，强化中美利差收窄预期，预计人民币仍处于有利位置。

近期人民币升值突破年内高点，市场较为关注央行对人民币的态度。我们认为，汇率水平将主要由经济基本面、供求关系和国际市场变化来决定，双向波动是健康市场应有的常态。央行主要关注的是超调风险，而不是升值或贬值本身。只要升值是市场力量推动的，且没有达到超调的程度，央行是容忍市场发挥自动稳定器功能的。但是，如果人民币人在短期内快速、大幅升值，引发外贸企业大规模损失或导致投机性资本大量涌入，央行会通过宏观审慎工具和预期引导等手段进行干预，以坚决防范汇率超调风险。

▌3.原油、黄金、金属铜等大宗跟踪

3.1能源跟踪

截至12月5日当周，WTI原油周内震荡反弹，收于60.08美元/桶，较上周同期微涨2.6%。截至2025年11月28日当周，美国原油产量为1381.5万桶/天，同比增加30.2万桶/天。美国炼厂吞吐量为1687.6万桶/天，开工率94.1%。12月5日当周，美国钻机数549台，较去年同期减少40台；其中采油钻机数413，较去年同期减少69台。

入冬以来，美国东北部部分地区遭遇的极寒天气，在过去一周推高了ISO-NE和NYISO辖区的电力和天然气价格，预计下周初还将出现新一轮低温。根据CustomWeather数据，NYISO电力和天然气价格在截至12月12日的一周内可能小幅上涨，预计ISO辖区气温在12月8日平均为-4.1摄氏度，随后在12月12日回升至冰点以上，平均为1.9摄氏度。预计在截至12月19日的一周内，平均气温为1.3摄氏度。根据ISO数据，NYISO 11月峰值负荷平均为18,605兆瓦，而12月1日至4日平均为20,969兆瓦。

埃克森美孚与加拿大北大西洋公司于11月28日宣布，埃克森美孚已将其在法国的炼油、零售和化工业务出售给后者。该交易转让了埃索SAF公司82.89%的控股权（该公司运营法国格拉旺雄炼油厂）以及其独立化工业务100%的股权。自11月28日起，埃索SAF将更名为北大西洋能源公司，并将对剩余股份进行强制要约收购。埃索公司运营着格拉旺雄炼油厂和一个独立的润滑油工厂，其产能占法国活跃炼油产能的20%。根据标普CERA，该炼厂日均生产约6万桶柴油/瓦斯油、5.5万桶汽油和1.4万桶航空燃料，其轻质油品产出比例相对于法国消费结构偏高。

工业服务公司比尔芬格英国公司的员工因养老金纠纷，计划在未来几周举行罢工，此举将导致19个北海油气项目受到"大范围干扰"。受影响的油田包括英国大陆架最大油田BP运营的克莱尔油田，其地质储量估计为80亿桶。该项名义最大产能为12万桶/日，但近年来产量仅约为该值的一半。罢工也可能扰乱伊萨卡公司的卡普坦油气田运营，该油田为英国供应天然气。公司正通过二期项目将卡普坦油田的净产量提升至2026年3万桶/日油当量。

欧盟委员会在一份声明中表示，将于明年初提交一项禁止进口俄罗斯石油的立法提案。成员国将需在2026年3月前提交石油和天然气供应多样化计划，从而启动欧盟委员会的评估程序并提供国别建议。欧盟委员会表示已准备好支持成员国度过淘汰过程，并将监控转换供应商的影响及合规情况。欧盟委员会数据显示，俄罗斯石油进口占欧盟石油进口总量的比例已从2022年初的27%降至目前的2%。匈牙利和斯洛伐克是目前欧洲仅存的仍依赖俄罗斯石油的国家，并至今抵制转向替代供应源的压力。

俄罗斯11月原油出口因美国制裁生效及欧盟新一轮制裁临近而下降至334万桶/日，环比下降17%，同比下滑6%，创2月以来最低水平。对主要市场的出口均大幅下降：CAS数据显示，对印度出口锐减至79.1万桶/日，环比暴跌57%，同比下降50%；对华出口降至80.4万桶/日，环比减少25%，同比下降34%；对土耳其出口量降至19.8万桶/日，环比下滑43%，同比骤降53%。俄罗斯11月成品油出口量为203万桶/日，虽实现连续三个月小幅增长，但仍低于2022年1月至2025年9月期间水平。

油价判断：OPEC+将于明年一季度暂停增加生产份额，巴以冲突趋缓，短期内地缘政治因素影响边际减弱，中美关税贸易战预期缓和，欧美加强对俄罗斯制裁，目前美联储逆回购处于历史低位，预计年内四季度布伦特原油仍将在50~70美元/桶区间震荡运行，短期内需关注降息预期、特朗普政府突发政策变动引起的油价波动风险。

（数据来源：Wind，EIA，Platts，Oilprice，BakerHughes，OPEC）

3.2黄金跟踪

周内金价冲高回落，预计美联储即将降息。截至2025年12月5日当周，金价冲高回落，未能突破前高，伦敦金现收于4197.41美元/盎司，较上周同期下跌0.5%。美股三大指数周内延续震荡反弹，美元指数于周五再次跌破99点。10月我国央行继续增持黄金储备3万盎司。美国9月核心PCE物价指数同比上涨2.8%，环比上涨0.2%，基本符合市场预期，11月“小非农”减少3.2万个工作岗位，远低于市场预期。市场预期美联储年内仍将降息一次，押注12月将降息25个基点。SPDR持有量较上周末有所反弹，政策面上中日矛盾、美国贸易协定、俄乌冲突等仍存在较大不确定性。长期来看，美元及美债的避险属性被削弱，黄金避险需求凸显，美元长期贬值预期较强，黄金长期上涨逻辑坚挺。

美债利率震荡下行，中债利率基本走平。截至12月5日，10Y美债利率大幅反弹，较上周同期上行12bp收于4.14%，10Y中美利差倒挂值为229.2bp，较上周略有所走阔。中国10Y国债利率本周基本走平，最终报收1.848%，较上周同期略涨0.68bp。11月，我国制造业PMI为49.2%，较前值上行0.2个百分点；美国制造业PMI为48.2%，因为美国政府关税政策持续带来不确定性，美国制造业连续第久个月收缩。

金价判断：美国化债改善，美联储预计将于本月降息，美国持续挑起全球贸易争端但中美贸易摩擦预期缓和，俄乌冲突走向仍不明朗，12月降息预期再度走高，全球避险需求或受日本右翼挑起争端影响持续走高，美元流动性问题改善，建议逢低买入。

3.3金属铜跟踪

2025年，金属精炼铜价格震荡上行，12月5日当周，SHFE电解铜连续合约结算平均价格为89808元/吨，较上一周价格环比上升3.6%，价格与去年同比增长19.5%；LME伦铜3个月合约结算价为11301.75美元/吨。12月5日当周，我国铜精矿干净料（25%Cu）远期现货综合价格指数约为3030.4元/千吨，价格环比上升4.1%。全球供应紧张预期进一步强化，以及市场资金面与宏观环境的双重支撑。具体来看，由于主要产区矿山供应扰动、市场对原料短缺的担忧加剧，使精矿价格抬升；加之美元走弱及降息预期升温，资金回流大宗商品，推高现货与远期铜价。

2025年12月5日，现货库存为16.15万吨，较上周环下降7.3%，同比上升22%，港口库存约为68.1万吨，环比上升1%，下游真实拉货和贸易商提货加速导致电解铜现货库存下降。

2025年10月，我国电解铜产量约为110.61万吨，环比减少3.8%，同比增幅12.9%，生产能力复苏较上期略有下滑，但下游需求维持旺盛状态。2025年10月，我国电解铜年化平均产能为1648万吨，产能利用率为78.18%。2025年9月我国电解铜产量和需求缺口约为29.04万吨，缺口较上期环比扩大39.95%。我国进口电解精炼铜总量基本可以覆盖生产需求缺口。

2025年12月5日当周，我国SHFE电解铜持仓量为230671.2手，环比上升12.5%；成交量为357105手，环比上升87.2%，全球供给紧张预期加剧、现货库存被抽走、国际贸易商集中提货，叠加资金面宽松与套利、配置需求上升，导致成交量出现大涨。2025年11月，沪铜单边交易交割量为28000吨，高于去年同期交割水平。

本周铜市延续偏强震荡走势，全球供应紧张预期继续强化，主要因南美部分矿山发运不稳叠加海外贸易商集中提货导致显性库存保持低位，而中国冶炼厂冬季检修加大、精矿加工费持续处于偏低区间，进一步加深对未来供给收缩的担忧。短期来看，宏观风险偏好回暖叠加供应扰动尚未缓解，铜价仍具支撑，预计将维持高位偏强震荡，但需警惕宏观政策波动及资金面快速反复带来的短期调整风险。

▌4.行业及主题

4.1行业高频跟踪

4.2主要指数及行业估值水平

主要指数估值（PE）分位数水平：创业板指<创业板50<中证1000<中证500<上证180<沪深300<上证50<科创50。

主要行业估值（PE）分位数水平：周期：交通运输<有色金属<公用事业。消费：农林牧渔<食品饮料<美容护理。高端制造：家用电器<机械设备<汽车。科技：通信<传媒<电子。金融（PB）：房地产<非银金融<银行。

▌5.重要市场数据及流动性跟踪

5.1资金及流动性跟踪

融资余额增长。12月4日，融资余额24664.78亿元，较上周末增长100.1亿元。

普通股票型基金仓位环比下降，偏股混合型基金仓位环比上升。12月5日当周，据同花顺数据，普通股票型基金平均仓位为79.65%，较上周下降2.46%，偏股混合型基金平均仓位为76.03%，较上周上升2.1%。

资金利率回落。12月5日当周，DR007周均为1.4431%，较上周环比下降1.93个BP。SHIBOR3M周均为1.58%，较上周环比上升0.02个BP。

5.2美国流动性情况跟踪

从量的角度来看，截至12月3日当周，美国金融流动性较为平淡，随着美联储结束缩表，市场从上周紧张流动缓和过来。TGA账户当周小幅上升88.4亿美元，我们认为是属于在圣诞前政府支出的正常筹备和波动。当周流动性几乎全部来源银行系统存款准备金，其账户减少198.2亿美元，带动银行准备金对总资产占比下行来到11.9%，再次向下突破12%“充足水平”，美国金融流动性依然难言宽松。

从价的角度来看，截至12月3日，SOFR-IORB由上周同期15bp下降至5bp，显示银行间货币回购市场流动性紧张程度暂缓，但依然处于0值以上，符合我们上周对美联储结束缩表作用有限的判断。住房市场上，受到当周市场消息“下届美联储主席内定哈塞特”的影响，关键住房贷款利率再度下行。30年期和15年期住房抵押贷款利率分别下行4bp和7bp至6.19%和5.44%水平。

▌6.市场资讯

6.1海外市场资讯

1）12月2日，经济合作与发展组织发布最新经济展望报告，预计今明两年全球经济增速分别为3.2%和2.9%，与今年9月预测一致。报告认为，扩张性的宏观政策导向、市场对新技术的积极预期，以及人工智能相关领域带动的贸易和投资增长，共同支撑了全球需求。

2）美国11月ISM制造业PMI为48.2，连续第九个月处于收缩区间，预期49，前值48.7。

3）美国11月ADP就业人数减3.2万人，预期增1万人，前值从增4.2万人修正为增4.7万人。远低于市场预期，并创下自2023年3月以来的最大降幅。

4）美国9月核心PCE物价指数月率0.2%，预期0.20%，前值0.2%。

5）日本2年期国债收益率升至1%，为2008年来首次；20年期升至2.88%，创1999年6月以来新高。主要因日本央行行长植田和男表示，将在12月19日会议上权衡加息利弊，并强调若经济和物价前景兑现，将继续加息。他指出薪资谈判势头重要，企业利润预计仍强劲；即使加息，日本实际利率仍低，整体金融环境依然宽松，因此加息并非对经济踩刹车。

6）欧元区11月CPI初值同比升2.2%，预期升2.1%，10月终值升2.1%；环比降0.3%，预期降0.3%，10月终值升0.2%。欧元区11月核心CPI初值同比升2.4%，预期升2.5%，10月终值升2.4%；环比降0.4%，10月终值升0.2%。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.2国内市场资讯

1）12月4日，习近平主席在北京会见法国总统马克龙，强调中法应坚持多边主义，共促世界多极化和包容发展；在航空、航天、核能及绿色和数字经济等领域拓展合作，并深化人文交流。同时，中法要加强在全球治理中的协调，推动全球经济更公平公正，反对保护主义，维护中欧关系健康稳定。

2）国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究进一步做好节能降碳工作，听取规范涉企行政执法专项行动情况汇报并审议通过《行政执法监督条例（草案）》，部署全链条打击涉烟违法活动有关举措。

3）国务院副总理何立峰与美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔举行视频通话，双方就下一步开展务实合作和妥善解决经贸领域彼此关切，进行了深入、建设性的交流。双方积极评价中美吉隆坡经贸磋商成果执行情况，表示要继续发挥好中美经贸磋商机制作用，不断拉长合作清单、压缩问题清单，推动中美经贸关系持续稳定向好。

4）国家发改委主任郑栅洁在《党建》杂志撰文强调：做强国内大循环、畅通双循环，建设强大国内市场，加快构建新发展格局；以扩大内需为战略基点，提振消费、扩大有效投资，打通全国统一大市场的堵点；同时强化重点领域安全，推进房地产、地方债、中小金融机构等风险有序化解，并提升网络、数据、人工智能等新兴领域的国家安全能力。

5）央行行长潘功胜在人民日报撰文强调，要构建科学稳健的货币政策和宏观审慎管理体系，精准把握政策力度与节奏，强化跨周期和逆周期调节，增强金融对经济转型和高质量发展的支持。他提出要处理好短期与长期、稳增长与防风险、内部与外部三方面关系，提高资金效率、优化信贷结构并增强汇率弹性，推动经济稳定健康发展。

6）证监会主席吴清在人民日报撰文强调，要营造更具吸引力的“长钱长投”环境，完善中长期资金的长周期考核机制，提升其投资A股的规模和比例；深化公募基金改革，强化与投资者利益绑定的激励约束机制，发展权益类与指数化公募基金；畅通私募股权和创投基金“募投管退”循环，培育壮大耐心资本、长期资本和战略资本。

7）12月3日，国务院以推动以人为本的新型城镇化和城乡融合发展为主题开展专题学习。李强总理强调，要贯彻党中央关于新型城镇化的部署，提高城镇化质量，释放城乡融合的内需潜力，为经济社会发展增添动力。

8）11月公开市场国债买卖净投放500亿元人民币，中期借贷便利净投放1000亿元人民币，抵押补充贷款净投放254亿元人民币，其他结构性货币政策工具净投放1150亿元人民币。

9）2025年12月5日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.3政策面

1）金融监管总局调降保险公司股票投资风险因子，支持稳定和活跃资本市场。其中，保险公司持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27，持仓时间超过两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36。

2）《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告(征求意见稿)》印发。《公告》共八条，主要包括产品定义、基金注册及运营管理要求、发挥基金管理人和专业机构作用、强化监管责任等内容。

3）《长三角国土空间规划（2023—2035年）》原则性同意。规划强调以都市圈为引领优化空间格局，突出上海龙头作用，强化科创与产业跨区域协同，保障G60科创走廊等重点区域发展；推动生态空间联动和文化资源价值提升；完善陆海统筹与深远海利用；并提升粮食保供、防洪减灾及基础设施互联互通能力，支撑长三角世界级城市群建设。

4）《上市公司监督管理条例(公开征求意见稿)》印发。将形成我国首部上市公司监管行政法规，重点围绕防风险、强监管和提升公司质量：完善公司治理、强化信息披露和打击财务造假，规范并购重组并明确财务顾问职责，加强市值管理、分红回购和退市保护机制，同时加大对占用担保、配合造假等违法行为的处罚力度，以夯实资本市场高质量发展的制度基础。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）