华泰 | 银行：美国银行风波再起，关注信用风险

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（来源：华泰证券研究所）

美国区域性银行Zions Bancorp和Western Alliance Bancorp近日披露其向不良商业抵押贷款基金提供的贷款遭遇诈骗，叠加9月企业端出现体量较大的破产与欺诈事件（如Tricolor与First Brands破产），引发市场对美国银行业资产质量担忧。与2023年利率风险引发的流动性危机不同，当前美国银行业压力主要体现为信用风险，集中于私募信贷（非存款机构贷款）与商业地产贷款两大领域。在美联储政策转向宽松的背景下，系统性风险概率较低，后续关注重点领域潜在压力。

美国中小银行风险事件再现

当地时间10月16日区域性银行信用风险事件引发市场波动。Zions Bancorp和Western Alliance Bancorp披露其向不良商业抵押贷款基金提供的贷款遭遇诈骗。Zions子公司两笔信贷额度合计超6000万美元，计提约5000万减值；Western Alliance一笔9860万美元贷款因借款人涉嫌未提供优先抵押担保而提起诉讼。叠加9月次级车贷企业Tricolor、汽车零部件企业First Brands破产波及多家金融机构，引发市场对银行信贷质量及资产透明度的担忧，美国银行板块股价大幅波动。我们认为当前美国银行业压力主要体现在信用风险上，集中于私募信贷与商业地产贷款两大领域。

美国私募信贷市场扩张提速

美国私募信贷市场近年快速扩张，审核漏洞导致风险蓄积。在监管收紧背景下，银行通过向私募基金提供融资，间接参与高收益业务。截至2025年9月末，美国银行业对非存款金融机构贷款规模达1.69万亿美元，占总贷款9%，同比增速高达52%，增速创2015年以来峰值。大型银行和小型银行此类贷款在总贷款占比分别为10%和3%。私募信贷敞口常通过表外合作或特殊目的实体持有，信息披露不足，使底层资产质量难以准确评估。近期美国中小银行信用风险事件已暴露资产核查不足、抵押品管理漏洞等隐患。25H1末，美国银行业工商业贷款拖欠率1.28%，同比提升14bp。

美国商业地产贷款拖欠率攀升

美国商业地产贷款风险仍在出清，中小银行CRE贷款占比较高。美国商业地产高空置率与资产价格回调导致部分抵押贷款“资不抵债”，租金收入下滑削弱还款来源。本次事件中，不良商业抵押贷款投资基金从Zions处获得的贷款正是用于投资不良商业地产抵押品。美国商业地产贷款拖欠率自2022年以来呈上升趋势，25H1末达1.57%。9月末美国银行业商业地产贷款规模3.03万亿美元，占总贷款16%，同比增速0.92%，规模增长较前期显著放缓。分银行类型看，大型银行CRE贷款在总贷款占比7%，同比-2.4%；小型银行占比高达35%，同比+2.3%，关注中小银行潜在压力。

关注重点领域敞口潜在压力

美国银行业压力集中在信用风险，不同于23年的流动性危机。23年硅谷银行危机主因存款快速流失致使流动性枯竭；而当前压力主要源于资产质量下滑引发的信用风险，后者影响范围相对有限，发生系统性风险的概率较低。2023年危机爆发时美联储仍处于加息缩表周期，而当前货币政策已转向宽松，有助于抑制风险传导。后续关注私募信贷+商业地产贷款两大领域结构性风险压力。截至最新季度，资产规模前五十的美国银行中，德克萨斯资本银行、第一公民银行非存款机构贷款占比较高，Flagstar金融、第一洲际银行商业地产贷款占比较高。

风险提示：美国信贷风险恶化，流动性环境趋紧。

正文

引言

当地时间10月16日，美国地区性银行板块遭遇重挫，市场避险情绪急剧升温。银行Zions Bancorp（锡安银行）和Western Alliance Bancorp（西部联盟银行）相继披露，其向投资不良商业抵押贷款（CRE）基金提供的贷款遭遇诈骗。25H1末Zions、Western Alliance总资产规模分别为889亿美元、867亿美元，在美国上市银行中位列第18、第19。Zions银行称其全资子公司加州银行与信托（California Bank & Trust）承销的两笔循环信贷额度合计逾6000万美元，现计提约5000万美元减值。西部联盟银行也在上周四披露，曾向相关借款方提供信贷，并已就一名借款人涉嫌“未能按照约定提供优先抵押担保”等问题提起诉讼，目前这笔贷款的未偿余额为9860万美元。风险事件引发投资者对信贷质量和资产透明度的担忧，Zions股价隔夜重挫13%，Western Alliance下跌11%，拖累区域性银行指数上周四下跌6.3%；大型银行股同样受到情绪影响，花旗、美银等下跌超3%。

我们认为美国银行业压力主要体现在信用风险上，集中在私募信贷（非存款机构贷款）、商业地产贷款两大领域：

私募信贷：美国私募信贷市场近年来快速扩张，内部结构不透明性、审核漏洞等因素导致风险蓄积。私募信贷（Private Credit）市场近年快速扩张，主因监管收紧背景下，银行通过向私募信贷基金提供融资间接参与高收益业务，形成监管规避。截至2025年9月末，美国银行业非存款金融机构贷款规模1.69万亿美元，在总贷款中占比9%，同比增速高达52%，增速攀升至2015年来峰值。分银行类型看，9月末美国大型、小型银行非存款金融机构贷款同比增速分别为46%、37%，分别在大型、小型银行总贷款中占比10%、3%。私募信贷敞口常通过表外合作或特殊目的实体持有，缺乏充分披露，使底层资产质量难以被准确评估。此外，借款人往往杠杆较高，抗风险能力弱，且私募信贷基金与银行通过循环信贷额度紧密联结。近期个别案例已暴露底层资产核查不足、抵押品管理漏洞等隐患，若经济下行导致违约率上升，风险可能沿信用链条传导至银行体系，对金融稳定构成挑战。

商业地产：美国私募信贷市场的风险源于商业地产基本面恶化与金融链条的脆弱性传导。商业地产价格回调与空置率攀升导致部分抵押贷款出现资不抵债，底层租金收入下滑削弱了借款人的偿债能力。在此背景下，部分私募信贷基金为规避违约风险采取资产转移等欺诈手段。25H1末美国商业地产贷款拖欠率1.57%，22年以来商业地产拖欠率整体呈现提升趋势。中小银行因商业地产贷款集中度高且资本缓冲有限，更易受到资产质量恶化的冲击。截至2025年9月末，美国银行业商业地产贷款规模3.03万亿美元，在总贷款中占比16%，同比增速0.92%，规模增速较22Q3-23Q1的高位已经明显下滑。分银行类型看，9月末美国大型、小型银行商业地产贷款同比增速分别为-2.4%、+2.3%，分别在大型、小型银行总贷款中占比7%、35%，区域性银行在此类贷款中的风险暴露尤为突出。

后续关注私募信贷+商业地产贷款两大领域结构性风险压力。截至最新季度，资产规模前五十的美国银行中，德克萨斯资本银行、第一公民银行（北卡）、Western Alliance Bancorp、富国银行、加利福尼亚银行非存款机构贷款在总贷款占比较大，最新季度贷款占比分别为35.6%、21.2%、20.5%、18.0%、16.8%。商业地产贷款方面，Flagstar金融股份有限公司、第一洲际银行股份有限公司、欧扎克银行、冰川万通金控、United Community Banks股份有限公司/乔治亚州商业地产贷款在总贷款占比较大，最新季度贷款占比分别为66.1%、65.5%、65.5%、64.4%、61.4%。

2023年中小银行危机由利率风险主导，当前由信用风险主导，我们认为出现系统性风险的概率偏低。硅谷银行危机的爆发根源在于其负债端（存款快速流失），而当前银行业面临的压力则主要源自资产质量的下滑。负债端冲击往往直接考验金融机构的流动性管理能力，更易引发系统性风险；相比之下，资产端的信用风险事件其影响范围普适性有限。从宏观环境看，2023年3月硅谷银行事件发生时，美联储仍处于加息与缩表的紧缩周期，市场流动性整体偏紧；而当前货币政策已转向宽松，9月FOMC会议预计年内将实施三次降息，鲍威尔亦表态将逐步结束缩表，这一趋向宽松的流动性环境有望在一定程度上抑制风险的传导。此外，在经历硅谷银行事件后，美联储应对流动性危机的政策工具更为完善，其所设立的银行定期融资计划（BTFP）预计可为商业银行提供有效的流动性支持，增强体系稳定性。

私募信贷：扩张提速，审核漏洞暗蓄风险

近期美国区域性银行风险事件暴露了私募信贷市场的潜在脆弱性。10月16日Zions Bancorporation及Western Alliance Bancorp相继披露其向不良商业地产基金提供的贷款因借款人虚假陈述与抵押品问题面临违约。Zions、Western Alliance并非直接向商业地产主体放贷，而是通过“向CRE基金提供循环信贷”的方式间接参与，即银行作为资金提供方之一，通过非银基金（私募信贷主体）实现资金投放，而非直接开展传统对公信贷。上月，汽车零部件供应商First Brands与次级车贷机构Tricolor的破产同样引发市场对银行间接风险敞口的担忧，摩根大通因Tricolor敞口计提1.7亿美元损失，杰富瑞集团通过旗下私募信贷基金持有First Brands的7.15亿美元债权面临减值压力。以上事件凸显银行通过非银机构间接参与高风险信贷业务时，底层资产透明度不足与贷后管理漏洞可能引发连锁反应。

美国私募信贷市场近年快速发展，已成为传统银行体系的重要补充。近年来部分中小银行通过“表外合作”或“间接放贷”参与私人信贷市场，如为私募信贷基金提供融资、或通过SPV（特殊目的实体）持有私人信贷资产，这部分敞口未充分披露，难以被市场和监管识别，此次Zions涉及的不良商业抵押贷款基金贷款即属此类。截至2025年9月末，美国银行业非存款金融机构贷款规模1.69万亿美元，在总贷款中占比9%，同比增速高达52%，增速攀升至2015年来峰值。分银行类型看，9月末美国大型、小型银行非存款金融机构贷款同比增速分别为46%、37%，分别在大型、小型银行总贷款中占比10%、3%。私募信贷市场扩张主要源于双重驱动：一方面，2008年后银行受资本充足率等监管限制，难以直接向高杠杆企业放贷，转而通过为私募信贷基金提供融资间接参与高收益业务。另一方面，中小企业对灵活融资需求上升，私募信贷可提供定制化方案，替代传统银团贷款与高收益债券。

私募信贷市场的结构不透明，银行间接持有高风险资产，放大市场担忧情绪。当前美国银行涉及的PrivateCredit，核心服务对象是无法或不愿进入公开债券市场的企业，以中小企业为主，同时涵盖部分高杠杆、高收益领域的企业。银行不为企业直接放贷，而是向私募信贷基金提供融资（如循环信贷额度）、或通过SPV（特殊目的实体）持有私人信贷资产。这类业务脱离传统信贷监管框架（如贷前审核、抵押品监控宽松），银行对基金投资的底层资产（如具体企业贷款）缺乏有效管控，如Zions未及时发现私人信贷基金转移抵押资产，暴露了贷后管理的严重漏洞。

私募信贷风险压力的根源在于市场不透明性与监管漏洞的共同作用。首先，私募信贷底层资产缺乏公开定价机制，银行通过SPV或信贷额度向基金提供资金时，难以穿透核查具体企业贷款的抵押品质量与现金流状况，例如First Brands破产后近20亿美元资产无法追踪，Zions亦因抵押品转移遭遇损失。其次，监管框架对间接信贷链条覆盖不足，银行对私募信贷基金的投资适用较低风险权重（如20%），且基金对企业的贷款审核标准宽松，部分机构通过“实物付息”等方式延迟风险暴露。当经济周期逆转时，中小企业违约率上升将通过基金链条传导至银行体系，加剧金融稳定性挑战。25H1末，美国银行业工商业贷款拖欠率1.28%，同比提升14bp。

个股维度，筛选资产规模前五十大银行，按照非存款机构贷款在总贷款占比降序，德克萨斯资本银行、第一公民银行（北卡）、Western Alliance Bancorp、富国银行、加利福尼亚银行非存款机构贷款在总贷款占比较大，分别为35.6%、21.2%、20.5%、18.0%、16.8%。

商业地产：拖欠率攀升，关注中小银行

不良商业抵押贷款基金选择诈骗，本质是商业地产资产缩水导致还款能力丧失。25H1末美国商业地产贷款拖欠率1.57%，22年以来商业地产拖欠率整体呈现提升趋势。基金持有的抵押贷款对应的抵押品（如写字楼、购物中心）价值大幅下降，甚至低于未偿贷款金额，形成“资不抵债”局面。商业地产空置率高导致业主租金收入锐减，无法按时偿还抵押贷款，基金作为贷款持有者，无法通过回收贷款本息覆盖自身负债，只能通过诈骗转移资产逃避还款义务。例如Zions涉及的基金，因抵押资产（商业地产相关）贬值，直接转移资产以避免债务违约。

美国中小银行商业地产贷款风险敞口尤为集中。截至2025年9月末，美国银行业商业地产贷款规模3.03万亿美元，在总贷款中占比16%，同比增速0.92%，规模增速较22Q3-23Q1的高位已经明显下滑。分银行类型看，9月末美国大型、小型银行商业地产贷款同比增速分别为-2.4%、+2.3%，分别在大型、小型银行总贷款中占比7%、35%。区域性银行在此类贷款中的风险暴露尤为突出，其商业地产贷款占自身总资产的比例远高于大型银行，业务结构集中度更高。这种风险分布不均使得中小银行在面临市场波动时更易受到冲击，因其资本补充能力和业务多元化程度相对有限，难以有效消化资产质量恶化带来的损失。此外，非银行金融机构通过信贷额度、证券投资等方式间接参与商业地产融资，进一步增加了银行体系的关联风险暴露。

商业地产贷款风险压力的形成源于宏观经济周期与市场内部结构因素的相互作用。利率环境变化是首要诱因，美联储加息推高融资成本，导致存量债务再融资困难，尤其在未来几年到期债务规模较大的背景下，借款人面临显著的还款压力。同时，商业地产市场基本面持续弱化，办公类资产空置率维持高位，零售物业受消费模式转变冲击，资产估值下滑趋势明显，削弱了抵押品的风险缓释能力。银行内部风险管控也存在薄弱环节，部分机构通过“延期和假装”策略延迟不良贷款确认，导致风险积累。此外，监管框架对非银机构间接敞口的覆盖不足，以及商业地产资产流动性较差的特点，共同构成了风险传导的放大机制。

个股维度，筛选资产规模前五十大银行，按照商业地产贷款在总贷款占比降序，Flagstar金融股份有限公司、第一洲际银行股份有限公司、欧扎克银行、冰川万通金控、United Community Banks股份有限公司/乔治亚州商业地产贷款在总贷款占比较大，分别为66.1%、65.5%、65.5%、64.4%、61.4%。

1）宏观环境波动，美国信贷风险恶化超预期。

2）美联储降息节奏慢于预期，流动性环境趋紧。

研报：《美国银行风波再起，关注信用风险》2025年10月19日

研究员 沈娟  S0570514040002  BPN843  

研究员 贺雅亭  S0570524070008  BUB018  

研究员 蒲葭依  S0570525090001  BVL774  

联系人 李润凌  S0570123090022