飞天茅台停货控量？经销商回应！消费ETF(159928)、港股通消费50ETF(159268)双双放量涨超1%！白酒产业链怎么看？

今日（12.19），在扩大内需政策提振下，大消费午后涨幅扩大，消费ETF（159928）涨超1%，盘中成交额超3.4亿元！资金连续涌入，近5日已累计“吸金”超3亿元！

消息面上，近日，高层印发《关于做好消费新业态新模式新场景试点有关工作的通知》，在北京等50个城市开展消费新业态新模式新场景试点。通知指出，开展“三新”试点工作是落实《提振消费专项行动方案》、扩大优质商品和服务供给的重要举措，有关地方要深刻认识开展“三新”试点的重要意义，准确把握试点工作定位，坚持促消费与惠民生相结合，做好消费体制机制改革的排头兵。

近期，茅台酒“控量”的消息被市场普遍关注，一份茅台产品供应及结构改革的文件更是在酒圈传得沸沸扬扬。茅台方面在回应文件为“假”的同时，明确表示市场工作以需求驱动、渠道韧性保护为主，各产品都以终端动销情况科学、精准把握投放节奏，不会进行“一刀切”的决策。对多位茅台酒经销商的采访，发现实际情况为：随着年末消费需求增长，500ml飞天茅台没有减量，且正常发货，只有陈年茅台（15）、1000ml飞天茅台、生肖茅台等非标产品削减额度在30%-50%之间，彩釉珍品完全停止供货。

港股方面，港股通消费50ETF（159268）亦涨超1%，盘中成交额超5300万元！资金面上，港股通消费50ETF（159268）近10日累计净流入超7400万元！港股新消费概念股多数飘红：中国中免涨超7%，农夫山泉、毛戈平涨超3%，海底捞涨超1%，蒙牛乳业、巨子生物微涨；下跌方面，海尔智家跌超1%，泡泡玛特、安踏体育、老铺黄金微跌（标的指数成分股仅做展示，不作为个股推介）。

聚焦大消费板块，估值性价比仍极具吸引力。截至12月18日，消费ETF（159928）标的指数市盈率TTM为19.4，处于近10年3.17%分位点，比近10年历史上近97%的时间便宜，估值性价比更高！

年底将近，市场风格将如何演绎？信达证券指出，每年Q4存在基于投资者配置思路变化的季节性规律，容易成为风格变化的高发期，特别是12月市场风格更容易偏向低估值。（来源：信达证券20251109《年底容易成为风格变化的高发期》）

【茅台批价反弹，政策托底消费】

申港证券指出，茅台停止投放2025年计划外配额，明年或调整投放节奏。茅台各省区经销商联谊会近日召开会议，讨论明年经销渠道战略：2026年或将聚焦茅台1935、飞天茅台、精品茅台三大核心单品，分别锚定 600元+、1500元+、2000元+价格带；茅台生肖酒、公斤茅台等非标茅台产品或将减量，具体幅度未定；非标茅台产品将市场化运作，经销商能做则做，以需定供。同时，对于未完成的2025年计划外的茅台配额停止投放，以期稳定市场。受此措施影响，公司产品批价反弹，根据微酒，12 月14 日早间53度飞天茅台批发价继续延续上涨势头，部分地区上涨价格达70元、回到近1700元/瓶，淘宝、京东等电商平台显示当日午间53度飞天茅台价格已回升至1600-1700瓶左右，单日环比上涨超100元。申港证券认为，公司该措施符合此前临时股东大会公司对发展节奏和产品投放策略的定位，另外，公司上周内发布中期权益分派实施公告、履行股东回报，以上显示龙头企业重视发展质量和股东回报的决心。

当前时点为往年酒企制定开门红政策时点，今年酒企普遍回归理性、主动为渠道减负，根据酒业家消息，酒企推迟或弱化开门红打款，高库存与弱动销仍是当下行业核心困境。申港证券认为，白酒需求端改善或需等待扩内需、鼓励消费政策的落地实施，预计酒企渠道库存、批价、报表业绩预计慢于需求改善。当前股价位置下板块行情或先于基本面企稳回升，业绩回落期间渠道库存、批价等动销或业绩改善的指标有望催化板块行情。龙头企业积极进行股东回报，白酒配置价值凸显，行业Q3阶段性报表业绩压力加速出清，基本面压力或仍将延续，板块行情有望先于基本面获得催化，建议关注结构性机会，优先从渠道出清、经营改善、场景承接、分红率提升角度切入分析。

【白酒行业现状如何？产业链怎么看？】

招商证券指出，白酒行业已进入企业煎熬期中程，股价进入底部区间。25Q3白酒行业营收/归母净利润/现金回款同比-18.4%/-22.2%/-26.7%，单季度收入降幅系12年以来最大降幅。行业已进入“企业煎熬期”中程，报表承压已体现4个季度，产业层面也在加速出清。对比上轮周期，股价的大幅下跌发生在第一阶段：渠道煎熬期，而进入第二阶段，企业煎熬期后，虽报表业绩大幅下滑但股价整体呈上行态势。招商证券认为，在业绩二阶导转正、渠道包袱持续下降、价格止跌企稳后，制约因素有望边际改善，带动股价触底回升。

从白酒产业侧看，全链条集中度提升、杠杆收缩，库存不断去化。

1）行业：规上白酒企业快速减少，25H1亏损比例达36.1%创新高，行业集中度持续提升。

2）经销商：商业模式受到考验，经销商数量减少，基于ROE视角，经销商盈利能力承压，短期着力收缩杠杆，沉淀的货物和资金减少，长期看商业模式亟需变革。

3）终端店：行业承压下终端烟酒店倾向于保守经营（按需进货/不进货、不留库存等）。

4）库存：25Q3行业报表加速出清下，渠道库存不断去化，且环节呈现分化，消费者/下游渠道库存占比较低。

人口慢变量未来10年影响较小，价格侧预计26年飞天价格有一定支撑。适龄消费群体减少在未来5-10年内对白酒消费的影响较小，饮酒习惯变化、产业结构变迁等因素导致白酒销量下降的最大降幅期已经过去，未来有望进入新的平衡期。而价格侧，宏观层面压制白酒价格的周期制约因素正在逐步削弱，底部已有一定积极信号。

飞天批价有三重支撑：1）供给：可供销量未来5年GAGR仅1%、2）需求：居民茅台购买力历史高点，大众占比快速提升、3）成本：飞天综合成本在1700-1800元，且最后一招放开经销权仍未使用，招商证券认为，阶段性由于礼包放量和资金回笼压力持续下探，但中期维度1500元有支撑，看好价格回落后的需求放量与白酒价格体系企稳运转。

招商证券认为，当前白酒估值合理，挤水分后业绩真实性强，股息率筑稳安全边际，机构持仓水位已至低点。当下中证白酒指数对应18.85倍PE（TTM），估值位于近10年6.27%分位点、接近18年低点，且头部白酒系统性下调了25-26年盈利预测，挤水分后业绩真实性强，股息率兼具吸引力。25Q3白酒持仓持续回落，本轮白酒重仓占比已从高点回落10.0pct，调整幅度超过18年，同时以超配比例统计，25Q3白酒板块超配比例仅为1.0%，已低于13Q1-Q2水平。若剔除重点白酒基金经理持仓，25Q3六大白酒重仓比例仅为1.9%，同样已至历史低位（接近13年水位）。26年重点关注市场风格转换节奏、价格指数回升情况与旺季动销环比改善情况。节奏上前低后高，春节旺季、价格指数回升、H2低基数改善为三个买点，板块已至底部，建议积极布局。