华泰 | 美国美妆市场观察：购买更“挑剔”，分化更显著

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（来源：华泰证券研究所）

25Q1-Q3美国高端/大众美妆市场yoy4%/5%（据Circana），其中大众香水香氛增长最强劲，而剔除此品类，高端整体表现较大众更优；消费者正压缩“非必要型”消费支出（Ulta），但美妆标的并未演绎出简单的“Trade down”，品牌商尤为如此。ELF（平价彩妆）/ BBWI（个护香氛零售）/Inter parfumes（香氛）/科蒂（美妆）等中小玩家及若干医美企业（InMode/Allergan Aesthetics等）业绩会中均提及美国市场整体疲弱；雅诗兰黛正努力恢复在美流失的市场份额；K-beauty在美表现突出。零售端，Ulta同店增长表现突出/上调指引；与此共振的是，大众零售（沃尔玛等）/折扣零售（TJX/ROSS等）/美元店（Dollar Tree等）线下零售商近期股价亦突出。

雅诗兰黛的“Beauty Reimagined”已有阶段性成效

25年1月集团新CEO上任并发布“Beauty Reimagined”战略，高管团队重塑/组织架构精简/激励机制改变，根据25年12月的投资者沟通纪要，新管理层表示集团正在顺利推进消费者覆盖、加速创新以及加大对消费者触达的投资。在美国，集团份额在此前经历多年流失后得以重新增长，公司正通过The Ordinary/倩碧/小尺寸香水等吸引更多新消费者，25年黑五及Cyber Monday增速亦超越行业平均；在中国，经历约2年低迷后集团连续3个季度实现市场份额增长，25Q3尤其强劲。集团25年4月以来股价自底部反弹约130%，但距离21年12月的市值高点1339亿美元仍有较大差距。

美妆零售龙头ULTA同店增长强劲

因同店增长强劲（Q3yoy6.3%)，公司FY2025Q3业绩高于彭博一致预期，并上调了FY25全年指引（最新指引FY25营收123亿美元/同店增长4.4%-4.7%，前值为营收120-121亿美元/同店增长2.5%-3.5%）。渠道端，得益于产品创新/促销活动等，贡献80%收入的门店销售持续增长，库存也有改善，电商则已连续3季度双位数营收增长。品类端，香氛25Q3实现两位数同比增长，为增速最快品类；护肤品类中高端强劲/大众稳健，韩妆亦有推动。通过开店/并购等，集团也正在墨西哥/中东/英国等国际区域扩张。

中小玩家似乎更易失速，医美品类多数承压

美国市场美妆/医美中小玩家业绩分化进一步显现，整体增长韧性弱于头部零售商。ELF FY26Q2剔除Rhode品牌收购等因素的营收有机增速为-3%，主因定价调整影响出货节奏。Coty自FY25Q1以来美洲营收连续5季度下滑（报告口径，下同），FY26Q1美国化妆品市场销量承压。BBWI 25Q3营收yoy-1%，消费者信心持续下降导致其美国市场增长停滞，美/加直销渠道营收录得yoy-7%。医美方面，美国高单价资本设备需求降温较显著，InMode 25Q3营收yoy-28%，耗材与服务业务增长难以弥补设备销售疲弱；艾尔建业绩会中称美国消费者信心偏低，其肉毒/填充剂营收均同比下滑。

K-beauty在美表现突出

25年韩国对美国美妆出口额17.5亿美元/yoy13%，占韩国25年全年化妆品出口总额18%，美国已成为韩妆最大出口市场（据韩国关税厅）。韩国美妆新秀APR凭借强势PDRN系列于Amazon等销售渠道扩展，截至25Q3美国市场收入占比已达39%，其市值已超越爱茉莉/LG生活健康等；传统龙头LG生活健康25Q3美国营收占比10%，yoy+3pct，以d'Alba Global/Goodai Global/The Founders Inc为代表的韩国美妆/护肤企业美国市场业务也在快速发展，整体增长强劲。韩国本土美妆零售龙头Olive Young美国首家门店也将于26年5月落户洛杉矶。

风险提示：市场竞争加剧；汇率波动；地缘政治不确定性。

研报：《美国美妆市场观察：购买更“挑剔”，分化更显著》2026年1月27日

樊俊豪 分析师 S0570524050001 | BDO986

孙丹阳 分析师 S0570519010001 | BQQ696

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