Alpha购买：当期望破灭时购买

每个周期都会产生自己的英雄。它们中的大多数都会褪色。有些人没有。最后的人很少是声音最大或最时尚的。他们是那些明白复利并不意味着在任何一年里都有辉煌的投资者。这是几十年来的纪律。

Prem Watsa完全属于第二类。

Watsa经常被称为加拿大沃伦·巴菲特，花了四十多年的时间通过费尔法克斯金融控股公司（OTC：FRFHF）建造了全球金融界最安静、最有效的复合机器之一。与巴菲特的比较只有在强调真实故事时才有用。这与头条新闻、季度节拍或市场叙述无关。这涉及承保纪律、资产负债表强度和资本配置，耐心且往往是痛苦的，而市场其他部分则追逐目前正在发挥作用的任何东西。

Watsa于20世纪70年代初来到加拿大，拥有工程背景、MBA学位，并对价值投资怀有深厚的鉴赏力。到20世纪80年代中期，他控制了一家陷入困境的保险公司，并将其更名为费尔法克斯，这是公平友好收购的缩写。从一开始，这个公式就很简单，毫无歉意。确保保险有利可图。保护花车。以一定的安全裕度投资该浮动资金。让时间来完成工作。

这个框架已经维持了几十年。自20世纪80年代中期以来，费尔法克斯的长期每股净价值复合增长率约为15%。这包括牛市、崩溃、衰退、泡沫以及价值投资表现不佳并被宣布过时的长期投资。维持近四十年的15%复合利率将使1美元变成了远远超过200美元。世界上很少有金融公司做到了这一点，而且在保险等周期性、受监管的业务中做到这一点的公司也更少。

股价并没有直线变化，这就是重点。费尔法克斯长期表现不佳，尤其是在成长股主导的2010年代。对冲决定影响回报。耐心受到了考验。许多投资者纷纷离开。瓦萨没有。他明白工作不是为了每年都赢。我们的工作是度过艰难时期，保护资本，并在情况正常化时做好准备。

这种心态直接影响了费尔法克斯近年来进行的最有趣的投资之一。

自2021年夏天以来，Watsa和他的投资团队已悄然积累了超过4000万股Under Armour（纽约证券交易所代码：UA）股票，费尔法克斯拥有该公司约22%的股份。这不是一次性购买或短期交易。这是一个稳定的多年积累，而人们对该股的情绪仍然深度负面。

这种区别很重要。这不是被动的立场。这是所有权股份。

Under Armour是一个曾经拥有高估值、全球相关性和强大定价能力的品牌。多年来的战略失误、渠道混乱、库存问题和利润率侵蚀将该业务推向了深度价值领域。市场在这种情况下做了它一直在做的事情。它无限期地推断最近的痛苦，并将股票定价为下跌是永久性的。

这正是Prem Watsa感兴趣的地方。

费尔法克斯在经历了一个糟糕的季度或流行的扭亏为盈的叙述后没有介入。它耐心地跨周期和价格水平建立头寸，同时公司重新调整其运营。所有权的规模很重要，特别是因为其中大部分都是有投票权的股份。这不仅仅是面临风险的资本。这是影响力。

从价值投资者的角度来看，设置很简单。Under Armour今天的股价仅为之前估值的一小部分，并且与具有相当品牌知名度的同行相比，价格大幅折扣。该业务已缩小规模。成本已经削减。库存已减少。期望很低。该公司不需要惊人的增长来证明股价显着上涨的合理性。它需要能力、纪律和时间。

这是经典的Watsa设置。好处并不来自完美。它来自生存和正常化。当预期破灭时，即使是适度的运营改进也可以产生巨大的股权回报。费尔法克斯在其历史上的其他投资中多次看到这一点。

还有一个不应忽视的治理角度。拥有上市公司五分之一以上的股份改变了局面。费尔法克斯不仅仅希望管理层做好事情。它在桌子上占有一席之地。这为被动股东无法要求的更好的资本配置、战略纪律和问责制打开了大门。

如果投资成功，那不会是因为Under Armour突然再次成为运动服装领域最热门的品牌。这将是因为公司变得无聊、有利可图且可预测。在价值投资中，无聊往往是赚钱的地方。

如果它不起作用，费尔法克斯的建设就是为了度过这个错误。这是瓦萨纪律的另一面。他构建的投资组合和资产负债表既可以吸收失望情绪，又不会危及特许经营权。在其他人被迫卖家时保持偿付能力、耐心和理性的能力是他职业生涯的定义。

总而言之，费尔法克斯的长期记录和Under Armour的投资讲述了同样的故事。普雷姆·瓦萨（Prem Watsa）不会为了掌声而投资。他投资于结果。他接受表现不佳的时期，以换取几十年来复合资本的机会。他愿意在被证明是正确的之前先看错了。

这就是阿尔法购买。

当悲观情绪普遍存在、资产定价错误、缺乏耐心时，长期机会往往就存在。