LVMH免税退出中国，阿里巴巴押注人工智能芯片

关键要点：

图片来源：Bamboo Works

今天，我们探讨了全球巨头在复杂的中国市场上航行的两项重大战略转变。一方面，阿里巴巴（纽约证券交易所代码：BABA）进军过热的半导体行业，另一方面，路威酩轩集团（MC.PA）从中国零售旅游领域战略撤退，两者都反映了公司如何适应资本需求和中国国家主导的市场结构。

我们从半导体行业开始，特别是人工智能芯片（即图形处理器）的热潮。这些组件曾经主要属于游戏计算机领域，现在为资金匮乏的人工智能模型提供动力，将Nvidia（纳斯达克股票代码：NVDA）提升到了极高的高度。中国公司渴望加入这场争夺。阿里巴巴正在考虑将其生产人工智能芯片的T-Head子公司分拆并单独上市，而就在一年前，阿里巴巴放弃了将公司拆分为六部分的更广泛计划。

继搜索巨头百度（纳斯达克股票代码：BIDU）去年也采取了类似举措之后，阿里巴巴是第二家探索这条道路的互联网巨头。我们相信估值是一个明显的驱动因素。人工智能芯片的市场很强劲，但该行业需要大量的资金-数百亿至数千亿美元-来建立有望彻底改变我们生活的基础设施。虽然阿里巴巴拥有大量的财务资源，但剥离T-Head对于吸引第三方外部资本为这种昂贵的增长提供资金是有意义的。

然而，我们必须以批判的眼光看待估值。目前，中国上市人工智能芯片公司尽管没有盈利，但股价仍达到三位数。相比之下，盈利并在该行业占据主导地位的Nvidia的市净率仅为24。我们认为中国市场的运作理念与西方市场不同;人工智能是目前的“热门房产”，投资者愿意支付中国以外任何地方都不真正合理的估值。

政府希望“国家冠军”减少对西方芯片的依赖，这确保了国内竞争将会激烈。然而，中国市场的历史表明，当竞争渗透到一个行业时（例如电动汽车和太阳能电池板），通常不会有好结果。虽然与深圳或上海的A股市场相比，在香港上市可能会提供更现实的定价和吸引外国资本的机会，但对于不盈利的企业来说，很难接受三位数的估值。

奢侈品符合国家控制

转向消费领域，我们着眼于奢侈品领域的一笔重大交易。LVMH已将其在大中华区的免税购物者（DFS）业务的运营移交给当地运营的中国旅游集团免税公司（1880.HK; 601888.SH）。作为4亿美元交易的一部分，LVMH将成为这家中国公司的股东，而中国旅游集团则收购了香港和澳门的DFS门店以及大中华区的品牌权。

这似乎是LVMH的撤退，但我们认为这凸显了战略不匹配。吸引便宜货买家的免税购物与真正的奢侈品相反，后者依赖高利润、独家性和情感。真正的奢侈品牌，如爱马仕，不会在免税店打折其产品。此外，中国的免税企业主要是国有企业。由于香港和澳门牢牢地位于中国境内，这笔交易代表着一家国有企业（SOE）从一家私人奢侈品公司收购。这是否是路威酩轩集团退出非核心业务的战略决定，还是迫于政治压力将地盘拱手让给国有企业的结果，这仍然是一个悬而未决的问题。

这笔交易的背景是一个陷入困境的行业。尽管政府大力推动将游客最喜欢的海南岛打造成免税天堂，但中国旅游集团2024年的收入和利润仍下降了16%至20%。我们不断听到有关放宽规则的公告，但财务报告表明这些政策并没有对公司的利润或利润产生太大作用。最终，LVMH可能会获得现金和战略股份，但此类合并的协同效应通常是企业术语，用来证明花费股东资金的合理性。我们将不得不等待未来的财务报告，看看这种调整是否会得到回报，但就目前而言，数据表明“蓬勃发展”的免税叙述与更严峻的现实相冲突。

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Bamboo Works的China Inc讨论了在香港和美国上市的中国公司的最新发展，以推动投资者和其他对这一充满活力的公司群体感兴趣的人做出明智的决策。

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