【首席视野】薛鹤翔：美伊战争对大宗商品影响的展望分析——万物通胀，资源为王

薛鹤翔、魏子骥（薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员）

2026年2月28日，美国和以色列对伊朗发动袭击。以军F-35I率先发起空袭，美军F-22/F-35、B-1B、战斧导弹同步加入，目标覆盖德黑兰、伊斯法罕、纳坦兹、福尔道等。美以空袭德黑兰总统府、哈梅内伊官邸、革命卫队总部。伊朗最高领导人哈梅内伊、伊斯兰革命卫队总司令穆罕默德・帕克普尔、哈梅内伊最高安全顾问阿里・沙姆哈尼、国防部长阿齐兹・纳西尔扎德、伊朗核武器研究机构主席侯赛因・贾巴尔-阿梅利安等主要领导人遇袭身亡。累计打击约500个目标，含核设施、导弹基地、防空/指挥系统、领导层中枢。

金融与贵金属：短期避险情绪升温，资金涌入美债和美元，推升美元指数；黄金作为传统避险资产，价格获强劲支撑。美股板块分化，科技成长股承压，能源板块受益。中长期看，地缘风险可能加剧“去美元化”趋势，利好黄金。

能源与化工：霍尔木兹海峡的潜在封锁构成核心风险，将直接冲击全球约20%的原油供应，可能导致油价长期维持高位。这引发能源替代和成本传导：煤炭因能源替代和供应收紧价格走强；天然气价格推高甲醇等化工品成本；原油系化工品（如PTA、聚烯烃）将走成本驱动逻辑。

航运与资源品：红海航运复航希望破灭，集运运价获情绪性反弹支撑。有色金属（铜）受通胀预期和避险情绪推动；农产品市场则通过“化肥”链条传导风险，伊朗尿素出口中断及天然气高价将抬升全球农业生产成本，利好小麦、玉米等价格；植物油受生物柴油属性驱动，但受制于基本面；白糖因巴西可能调整制糖比而获得支撑；钢材与铁矿石主要受海运成本上升支撑；新能源品种受影响极小。

2026年2月28日，美国和以色列对伊朗发动袭击。以军F-35I率先发起空袭，美军F-22/F-35、B-1B、战斧导弹同步加入，目标覆盖德黑兰、伊斯法罕、纳坦兹、福尔道等。美以空袭德黑兰总统府、哈梅内伊官邸、革命卫队总部。伊朗最高领导人哈梅内伊、伊斯兰革命卫队总司令穆罕默德・帕克普尔、哈梅内伊最高安全顾问阿里・沙姆哈尼、国防部长阿齐兹・纳西尔扎德、伊朗核武器研究机构主席侯赛因・贾巴尔-阿梅利安等主要领导人遇袭身亡。累计打击约500个目标，含核设施、导弹基地、防空/指挥系统、领导层中枢。

伊朗宣布无限制、无红线反击，所有美以中东资产为合法目标。多轮导弹/无人机打击以色列特拉维夫、海法港、拉马特・大卫空军基地；同时打击卡塔尔乌代德、科威特、巴林第五舰队总部等美军基地。伊朗高超音速导弹命中波斯湾美军 “先锋” 号补给舰；卡塔尔AN/FPS-132预警雷达被摧毁。3月1日凌晨，伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，全球油运陷入停滞。伊朗代理人（真主党、胡塞、伊拉克民兵）同步升级袭击；以色列、伊朗关闭领空，多国航司停飞/绕行。考虑到伊朗最高领袖哈梅内伊在袭击发生一开始就已身亡，后续包括封锁霍尔木兹海峡在内的行动大概率均由阿里・拉里贾尼这位哈梅内伊2026年1月任命的战时应急协调人指挥。

中国外交部表示中方高度关切美国和以色列军事打击伊朗，伊朗国家主权、安全和领土完整应该得到尊重。中方呼吁立即停止军事行动，避免紧张事态进一步升级，恢复对话谈判，维护中东地区和平稳定。

俄罗斯表示定性袭击为“蓄意预谋、无端的武装侵略”，违反《联合国宪章》与国际法；要求立即停火，愿推动政治解决。

英国表示有限支持美以行动，承认以色列“自卫权”，但敦促避免冲突扩大。

美元：此次中东局势急剧升级将短期显著利好美债与美元。全球避险情绪爆发触发"资金避险"，资金涌入美债市场推升价格、压低收益率，同时避险需求与利差优势支撑美元指数上行。尽管霍尔木兹海峡封锁预期推升油价加剧通胀担忧，但短期避险买盘将推动10年期、2年期美债收益率同步下行。中期走势取决于冲突持续时间：若缓和，美债收益率反弹、美元回落；若长期化，高油价将推升通胀，美国财政恶化将削弱美债避险属性，叠加中东地缘重构加速"去美元化"，美元将从高位震荡转向中长期承压，石油美元体系与霸权地位面临边际弱化。

美股：避险情绪与降息预期降温将共同推动美元指数走强，全球资金流向美债、美元等避险资产。美股预计板块间也会显著分化，高估值、对利率敏感的科技成长股下跌，而能源、资源等板块逆势上涨。从影响持续性来看，中东地缘局势若不持续升级，仅为局部摩擦，对中美股市整体冲击有限，风险整体可控，市场很快会回归经济基本面与政策主线。当前全球经济与地缘环境复杂动荡，资金配置更注重安全性与稳定性，大国资产的韧性与确定性优势凸显，中长期将持续吸引全球资金流入中国、美国等核心市场，利好两国股票、债券等各类核心资产的长期表现。

原油：伊朗已宣布管控霍尔木兹海峡，目前所有途经该航线的船只均已停航。霍尔木兹海峡日均运输约2000 万桶石油及石油制品，伊拉克、卡塔尔、科威特、阿联酋、伊朗以及沙特的石油运输将受到影响。受地理条件限制，中东国家难以找到有效替代路线。

资料来源：百度、申万期货研究所

此前沙特曾表示，一旦伊朗封锁霍尔木兹海峡，将推动 OPEC 增产。此外，沙特拥有一条可绕开霍尔木兹海峡的石油管道，日均输油能力约 560 万桶。但即便如此，海峡封锁仍将造成日均1000 万桶以上的原油供应缺口，这一规模是国际社会难以承受的。

伊朗封锁海峡主要依靠无人机袭击，方式与此前胡塞武装封锁红海通道类似。美国等国虽可通过护航等手段进行防御，但海峡航运密集，护航压力极大，对无人机的防范难度很高。同时，航运相关的战争保险费用将大幅飙升，即便航道勉强恢复通行，运输成本也会完全失控。

后续油价可能出现三种走向，对应三种战争状态：

第一种：和平状态

美国扶持的代理人顺利上台，伊朗效仿委内瑞拉与美国达成协议，海峡封锁解除，伊朗原油出口恢复。全球油价将在短暂冲高后快速回落，但中国长期进口的廉价伊朗能源将消失，国内油价相对国际油价会小幅抬升。

第二种：战争状态

伊朗在新领导层带领下与美国持续对抗。由于美方选择升级事态，后续谈判空间极小，本届美国政府也缺乏谈判所需的信用。伊朗可能长期封锁霍尔木兹海峡，自身原油也难以出口，全球原油供应持续短缺，油价可能长期维持在 100 美元以上甚至更高。

这种局面会给美国带来巨大压力，通胀大幅走高，特朗普中期选举难度加大。美国在压力下，有可能与伊朗新政府达成妥协，并放松对俄罗斯石油的管制。但这一情景高度依赖伊朗国内的抵抗决心与韧性，考虑到今年 1 月伊朗国内骚乱及此前伊朗政府的态度，发生概率并不高。

第三种：伊拉克模式

美国扶持的代理人政府上台，但控制力有限，无法整合国内势力，伊朗内部持续动荡，导致石油产量大幅下降，海峡过往船只仍会不时遭遇袭击。

伊朗去年 12 月原油日产量约 330 万桶，出口约 150 万桶。这种局面下，很可能出现日均超百万桶的原油突然断供，叠加运费上涨，成为中东原油供应的重大不稳定因素。

我们判断：短期原油供应难以恢复，油价大概率大幅冲高；长期看，第三种情景可能性最高，第一种次之，全面战争爆发的概率相对较低。

甲醇：伊朗是全球第二大甲醇生产国，年产能约1716 万吨（占全球约9.2%），年产量900–1000 万吨。80%–90% 产量用于出口，是全球最大甲醇出口国之一。中国50%–60% 的进口甲醇来自伊朗（2025 年约873 万吨）。伊朗天然气制甲醇装置若遭袭击、电力中断或人员撤离，产能直接停摆。此外约1200万吨甲醇海运经霍尔木兹海峡；一旦封锁或航运停摆，甲醇贸易将受到重大影响。价格方面伊朗以低价天然气制甲醇，是全球价格 “地板”。冲突推高原油 及天然气价格，全球甲醇生产成本同步抬升。运输方面战争保险费暴涨，海运成本失控，进一步推高进口到岸价。

化工:中东热度推动油价，化工品成本驱动依然较强

目前，国际原油价格总体处于震荡重心上移的过程。周末美以伊冲突再度发酵，未来更是放大了原油波动的幅度。从目前事件的影响程度来看油价短期偏强的趋势几乎确立，且该事件的影响相对深远且未来仍有不确定性。持续的时间比2025年的伊以冲突事件持续时间更久。因此一定程度上对于原油系的化工品而言，这次事件的影响会更加明显地体现在商品价格层面。此外，美元货币总体偏宽，黄金等资产轮动的格局也有一定程度的体现，国际大宗商品的层面在周末该事件发生之后很难独善其身。那么从国内化工商品的影响来看，毫无疑问，对于原油系相关的品种，尤其是芳烃线的化工品相对较为容易兑现成本驱动逻辑，且表现或相对比较直接。依据产业链的位置，Px、Pta的短期走势会相对而言更接近于原油的价格趋势。下游的短纤、瓶片更多是跟随上游品种联动。对于烯烃产线的化工品而言，比如油制聚烯烃（Lldpe、拉伸PP)而言，油制品种受到成本支撑的趋势明显。这点在上周已经有所预演，下周或再度出现。一些煤质品种的影响间接受到甲醇的影响。因为生产工艺过程中存在甲醇的计价环节。 然而甲醇这边伊朗产量交大，未来价格也会有所波动，所以也会间接影响煤制聚烯烃以及其他的相关品种的价格。以上是成本端的波动带来的影响。实际上，进入3月除了成木的支撑驱动之外。各化工产业链的终端的复产也将逐步展开。因此，周末美以伊事件之后，国内大多数的化工品驱动逻辑会转化为成本和需求的双驱动。策略角度，由于事件的影响程度较深，且影响的时间范围仍有待观察。对于化工品而言，总体仍需以偏多的思路对待。上周我们已经持续推荐以逢低偏多思路的对待。对于已经建立的多头的仓位，在下周初的价格大幅向上波动的过程中，可以考虑分批适度兑现。但考虑事件对于化工品价格影响的不确定性依然存在，因此不太推荐价格大幅波动的过程中，去做卖出保值的策略。

资料来源：卓创、申万期货研究所

煤炭：此次美伊冲突的升级正在为国际煤炭市场提供多头驱动，主要通过以下两个核心逻辑传导：

其一，原油价格飙升引发的能源替代与成本联动。伊朗作为重要的产油国及其对霍尔木兹海峡的控制权，使得冲突直接威胁全球原油供应的稳定性，推动国际油价强势走高。在能源市场，原油与煤炭存在一定的替代关系，油价上涨会迫使部分发电和工业用户寻找更具成本优势的燃料，从而增加对煤炭的采购需求，这种替代效应直接拉动了煤炭价格的底部抬升。同时，作为全球能源定价的锚，油价的剧烈波动会通过市场情绪传导至整个能源板块，形成“能源溢价”，推动国际煤炭贸易价格水涨船高。

其二，地缘风险与主要出口国供应收紧叠加，加剧了外部煤炭供应的不确定性。美伊冲突带来的中东紧张局势，放大了全球能源贸易链条的脆弱性。市场担忧，若局势升级，关键航道运输安全将受到威胁，导致全球煤炭海运面临延误或保险成本激增，这种地缘风险本身已在推高贸易溢价。与此同时，主要煤炭供应国的供给问题与之形成共振。以印尼为例，其正在实施的矿产出口配额（RKAB）收紧，导致部分矿山出口受限，阶段性收紧了全球高卡动力煤的货源。作为全球最大的动力煤出口国，印尼的供应收缩直接减少了国际市场的有效供给。

综上所述，美伊冲突通过推高油价引发能源联动，叠加地缘动荡加剧供应风险，共同为当前国际煤炭市场注入了上涨动力，并且随着国内复工复产的推进，铁水产量上行带动双焦刚需增量，亦能改善国内焦煤市场的基本面，因此判断短期盘面走势偏强。后市重点关注国内铁水产量与终端需求表现、以及海外地缘政局动向。

橡胶：地缘冲突背景之下，原油短期强势预计带动化工品种走势偏强，合成胶预计表现强于天胶。基本面方面，天胶处于季节性低产阶段，国内产区停割，泰国产区也陆续停割，低产季一般将持续至5月，国内青岛天胶总库存持续累库，短期供应端弹性减弱，原料胶价格相对坚挺。需求端节后预计开工复苏存在支撑，全钢胎预计开工平稳，胶价预计持续偏强。

有色：美伊战争导致原油价格大涨，并可能抬升铜的生产成本。地缘冲突引发的油价上涨，叠加潜在的商品供应中断风险，会强化市场对全球性通货膨胀的预期。铜可能进一步彰显“金融属性”。虽然铜的避险属性弱于黄金，但未来地缘政治不确定性的风险来临时，铜可能同样受到避险情绪的推动。随着国内下游需求进入旺季，将可能进一步支撑铜价。

农产品：美伊战争对大宗农产品市场的影响是间接但系统性的，其核心传导机制高度集中于全球化肥供应链危机，并由此引发农业生产、成本与价格的连锁反应。冲突主要有以下两条路径产生影响。首要且最关键的是化肥供应链冲击。伊朗作为全球重要的天然气出口国及第二大尿素出口国（年出口量约占全球贸易的10%-15%），其卷入冲突将直接导致化肥出口因制裁与航运风险而中断。同时，冲突推高天然气价格（氮肥的核心原料与生产成本），可能迫使全球（尤其是欧洲）化肥厂减产，从而大幅削减全球化肥有效供应。尿素直接出口主要流向巴西、土耳其等农业大国，因此这些地区将首当其冲。其次是成本全面抬升，冲突推高油价，进而增加农业生产、加工及跨境物流的全链条成本；对霍尔木兹海峡航运的冲击则会加剧物流效率下降和运费飙升。化肥短缺的直接影响是急剧抬升全球农业生产成本。不同作物对尿素的需求差异显著，其中甘蔗、甜菜、棉花等经济作物需求最高，玉米、水稻、小麦等主粮作物居中，大豆因自身固氮能力而需求最低。成本飙升可能迫使农民减少化肥用量或调整种植结构，为未来1-2个生产季的粮食实质性减产埋下伏笔。金融市场会基于未来供给收缩的强烈担忧进行交易，从而推动小麦、玉米等主粮及植物油价格“提前”上涨。因此，化肥环节成为连接地缘冲突与粮食通胀的核心枢纽，其影响远超石油上涨带来的直接成本压力。简言之，冲突通过“化肥”这一杠杆，将能源冲击放大为波及全球农业生产与贸易的潜在系统性风险。

油脂：核心逻辑在于能源价格上行通过“能源属性”通道向植物油价格的传导，并与疲软的基本面供需形成博弈。具体传导路径为：地缘政治风险推高原油价格，增强了植物油（尤其是棕榈油）作为生物柴油原料替代化石燃料的“能源属性”，其经济性提升会从估值层面拉动整个植物油板块。然而，这种由宏观情绪和能源比价驱动的上涨，会持续受到自身疲软基本面的压制。全球油脂供应充裕（如马来西亚棕榈油即将进入季节性增产周期、南美大豆供应压力增加），而终端食用需求未见强劲增长，高库存现状使得价格对需求利空更为敏感，这从根本上制约了价格的上行空间。分品种看，棕榈油因与原油关联最紧密，对能源价格波动最为敏感；豆油则因更依赖南美供应链且受国内消费淡季影响，其能源属性较弱，走势相对独立；菜油则主要受进口成本重塑（加拿大反倾销税）和多元供应预期的影响，逻辑更侧重于成本支撑与供应保障的权衡。因此，短中期市场将处于“能源属性带来的估值抬升”与“基本面疲软带来的上方压力”的动态博弈之中，交易策略应基于此逻辑，侧重于对冲与区间操作以管理波动风险，而非单向押注趋势。

白糖：当前伊朗局势对国际糖市的影响正沿着“地缘冲突推升油价—油醇比与糖醇比调整—制糖比变化—全球供需预期重构”的逻辑链条传导。具体来看，伊朗局势升级已推动布伦特原油价格预期急剧飙升，而油价上涨将直接重塑巴西糖醇比价关系。目前巴西乙醇折糖价约为18美分/磅，显著高于当前14美分/磅左右的原糖价格，若地缘冲突导致布油大幅上行，乙醇折糖价有望向20美分/磅以上攀升，从而收窄糖醇价差。当糖价低于乙醇折糖价时，糖厂通常会调整生产配比，这可能导致2026/27榨季巴西中南部制糖比从当前50.74%的历史高位回落至48%-49%区间，对应巴西中南部食糖产量可能从4050万吨下调至3950-4000万吨，减少约80-100万吨供应。从对国际糖市供需的影响来看，短期地缘风险将为美原糖带来风险溢价，推动盘面价格反弹。中期而言，巴西预期产量下调风险或将对冲部分供应过剩。国内市场方面，郑糖受外盘提振、盘面价格有望抬升，但在国内库存高企、供应宽松的格局下，预计上行空间相对有限。后市需关注霍尔木兹海峡局势、巴西制糖比实际数据及印度出口政策等关键变量。

钢材：近期伊朗与以色列地缘冲突升级，对国内钢材期货品种无直接供需冲击，整体影响有限，钢价核心驱动仍锚定国内基建、地产终端需求及钢厂复产节奏等本土基本面。本轮冲突的间接影响主要集中于原料端成本支撑：铁矿石方面，中东地缘风险抬升全球航运避险溢价，波斯湾-红海航线通航扰动预期升温，推升干散货海运成本，将直接抬升巴西、澳洲进口铁矿石到岸成本，为矿价构筑底部支撑；焦煤端，冲突推升国际原油、天然气等传统能源价格，能源溢价向炼焦环节传导，抬升双焦成本中枢。综合来看，成本端支撑或带动钢材期货短期止跌回稳，但无持续驱动，后续行情仍将回归国内供需基本面。

铁矿石：美以打击伊朗事件对铁矿石的影响主要是短期情绪与成本支撑。虽然伊朗是全球主要铁矿生产国之一（产量占比约3.75%），但其出口并非主要依赖霍尔木兹海峡。如果伊朗的铁矿石出口中断，将对铁矿石的供给端产生负面影响，缓解铁矿石供需宽松的局面。此外，本次冲突将主要通过推高全球海运价格（燃油成本上升、绕行风险）来影响铁矿石的进口成本。同时，市场避险情绪可能引发短期资金波动，但决定价格的核心仍是中国的需求和港口库存。总体来看，铁矿石价格短期内可能将止跌企稳，空单可以暂时获利了结。