深度研究 | 高油价下的“赢家和输家”

（来源：华泰证券策略研究）

中东地缘局势变化的交易已经从上周初情绪影响阶段过渡到实质性影响阶段。对全球资本市场而言，这其中油价上升可能是最扣人心弦的变量之一。中长期低油价是全球货币政策宽松、美元走弱的金融条件宽松以及低价能源促进AI等产业发展的基础。若油价中枢上升，可能会导致以下结果：通胀走高后货币政策宽松受阻、结算和避险需求上升下美元走高导致对新兴市场金融条件宽松受阻，油气煤电等各环节价格上升导致AI训练和数据中心成本上升，对全球资本市场或产生重要影响，滞胀风险或明显上升。本文我们在油价80美元/桶和100美元/桶这两个假设下，做相应的情景分析和压力测试。

目前市场定价不对称，短期风险仍未完全释放

多个维度看，本轮冲突可能是中东1979年来波及最广，烈度最高，经济代价最大，石油/能源出口“物理性”减产/减供最严重的一次。但截至上周五，投资者并未大幅减仓高估值资产或滞胀受损资产，只是选择了加配一些对冲性资产。换言之，市场并未计价油价会持续性维持中高水平，更多是把当前的地缘冲突定性为短期的事件性冲击。

1）流动性敏感和高估值资产回调程度普遍有限。科技成长股如纳斯达克、日经225、韩国KOSPI、创业板指、港股科技上周回撤1.2、6.5、13.4、2.9、3.7%，投资者“抄底”意愿较强，周内还有反弹。2）油价上升受益类资产上涨，原油、美元分别上涨27.9%、1.4%，但传统避险类资产如瑞郎和黄金表现不佳。3）从美股VIX和港股情绪指标看，市场并未到恐慌水平。

这种定价下，市场风险是不对称的。1）如果地缘冲突月内结束，基本符合市场当前预期。当前仓位偏重和回撤不多，意味着反弹程度也不会太高。2）但如果油价维持高位的时间超过预期，市场面对的重配置空间则会较大。

高油价下的赢家和输家

我们假设了两个情景，油价在年度级别维持在80和100美元/桶，分析对跨国别股票资产的冲击程度和赢家输家。总体来说，高杠杆、流动性敏感、能源对外依存度较高的亚洲市场及欧洲相对受损，中东外能源出口国、能源自给率高的制造业国家如中国影响相对更小。

对全球股权而言，分母金融条件紧缩的逻辑是类似的。1）油价上升的持续性增强，通胀预期可能上调，降息预期也可能因此回摆，这导致无风险利率上升。结合宏观和策略组的测算，若油价在80美元/桶，10年美债利率上升7.5bps，美元上升0.6%-2.2%；若油价在100美元/桶，10年美债利率上升24bps，美元上升1.2%-3.5%。2）地缘冲突会通过风险偏好恶化推高股权风险溢价，从而进一步压缩股票估值。以标普500为例，估值回撤中枢在两种情形下分别为5.6%和10.8%，最大回撤的压力测试更高。普遍来说，估值更高、杠杆更高的市场估值下调风险更大，新兴市场压力相对更高。

但分子的区别会更大，不同国家股指的盈利结构对油价上升的敏感度不同。我们测算当油价单月走高超过10%时，中国整体及美国市场主要股指受影响程度相对更小，新加坡、日本等亚洲外向型经济体、英国、欧洲整体股指盈利下修较为明显。

中国短期或也同样受到金融和贸易条件收紧的压力影响，但中国能源多元化程度高，相关产业链也是可出口的优势产业。因此，短期波动不改变我们对中国资产相对优势的中长期判断。

成本敏感度与顺价能力的双维博弈，锁定四类受益赛道

行业层面，通过各行业对石油相关部门的完全消耗系数，量化评估了油价变动对211个细分行业的盈利影响，发现除石油炼化外，航空航运、合成材料及基础化工对石油依赖度最高；由于电气化渗透及成本结构差异，公路货运受冲击程度低于航运。然而，成本压力仅是单维度考量，我们进一步引入感应度系数与影响力系数来评估行业的顺价能力与竞争格局。综合成本敏感度、传导效率及政策约束，我们识别出四类受益/抗压行业：一是石油及天然气开采等直接受益板块；二是煤炭、新能源车及绿电等表现出强替代效应的领域；三是如油服、水泥、化学原料等顺价能力较强的板块，其毛利率对油价具备正向β系数；四是养殖、零售等对油价不敏感的防御性必需消费品。

行业投资机会

石油石化：霍尔木兹海峡封锁风险加剧全球能源供应链脆弱性，原油及化工品价格面临显著上行风险。基准情景下，布伦特油价中枢或上移至78美元/桶；若设施遭不可逆损毁，油价可能冲击95美元/桶高位。中国依托完善的能源储备体系与多元化的供应保障能力，可通过释放战略库存、削减成品油出口、提升煤化工替代及拓展非中东进口来源等措施有效对冲外部冲击。在此背景下，具备全产业链一体化优势、资源自给率高及低成本煤制烯烃能力的龙头企业或将充分受益于高油价环境，盈利确定性与防御性凸显。

有色金属：地缘危机持续发酵强化黄金避险属性与资产配置价值，历史数据表明黄金在风险事件中具备显著正收益特征，若全球可投资黄金占比提升至4.3%-4.8%，金价有望冲击5400-6800美元/盎司区间。同时，中东地区电解铝产能受限导致全球供给增速显著放缓，2026年供给缺口或扩大至130万吨以上，LME市场逼仓风险积聚。若冲突长期化，能源成本抬升或将进一步波及欧洲产能，铝价上行空间彻底打开。贵金属与工业金属在地缘溢价与供需错配双重驱动下，战略配置价值显著提升。

电新&煤炭：能源价格冲击差异化显现，中国凭借前瞻的能源安全布局与充足的库存储备，煤价中枢有望稳定在750元/吨附近，显著优于海外市场。油气价格中枢上移反而强化新能源经济性优势：电动重卡平价优势扩大，光储项目回报率提升2.1-7.7个百分点，且油价上涨对风光锂储制造成本影响微乎其微。高油价环境加速终端用能结构转型，同时疆煤产能释放与印尼增产弹性形成有效供给补充，传统能源保供能力与新能源替代进程同步推进，能源体系韧性凸显。

交通运输：油价上行对交运各子板块的影响呈现显著非对称性。航空因燃油附加费机制及当前供需改善阶段具备较强传导能力，油价从60美元/桶升至80美元/桶、100美元/桶对应运价涨幅约7.5%/15.1%，成本压力可部分转嫁；公路货运因运力过剩、需求偏弱，传导机制受阻；快递因价格竞争激烈，燃油成本难以顺价。与之相对，海运和铁路则是本轮油价上行的主要受益方——地缘冲突推动BDTI/SCFI短期大幅上行，集运与油运通过燃油附加费或实报实销形式实现100%成本转嫁，盈利弹性显著；铁路则受益于公路分流及煤炭“西煤东运”需求，运费优惠空间有望收窄，量价双升可期。

必需消费：油价上行通过PET包材、植物油、农资及物流燃料四大渠道形成系统性成本冲击。饮料与调味品受PET及大豆成本波动影响，毛利率存在0.6%至3.9%不等的下滑压力，但刚需属性与品牌定价权或将支撑其转嫁风险；啤酒行业则面临能源敏感型包材与高额运费的双重挤压。在养殖产业链（生猪、肉牛、奶牛）中，油价通过“饲料原料+生物燃料需求+海运费”实现成本锚定。短期内，成本击穿盈亏线有望加速中小散户与低效产能出清，催化周期反转；中期看，进口依赖度高达30%的肉牛板块对海运费更敏感，国产牛肉价格支撑力更强。相比之下，生猪与原奶板块更依赖规模化企业的存货管理与成本调优能力。我们认为，温和通胀环境虽压制短期盈利，但将加速行业分化，看好具备强议价权、高品牌溢价及成熟供应链管控能力的食品饮料与养殖龙头穿越周期。

保险：短期看权益、中期看利率。当前保险板块的交易重心已由负债端转向资产端，油价上涨带来的市场动荡短期内将通过处于历史高位的权益仓位（上市险企约16%-20%）直接冲击盈利，建议关注抗波动韧性较强的稳健标的；中期来看，若持续高油价推动长端名义利率回升，将有望助力寿险业摆脱利差损风险并触发估值重估，尽管其非线性传导过程仍具不确定性。此外，在海外财险领域，地缘冲突虽促使国际承保人发出战争险撤销通知（NOC）并将短期费率推升至船体成本的1%（增加货物成本约0.8%），但目前整体损失敞口依然相对有限。

房地产：伊朗地缘冲突对我国房地产市场直接影响有限，虽因原油价格上涨推升化工类建安成本，但测算显示对整体成本影响仅在1%-6%的阈值内，且核心资产抗通胀属性凸显。中期而言，冲突或通过成本压力抑制产业链收入预期，并因全球通胀压力限制国内房贷利率下调空间，但央行适度宽松的基调未变。香港市场短期虽受美联储降息延后导致的流动性收紧影响，但长期避险价值持续提升，随着中东资本加速流入及家族办公室规模增长，香港作为离岸金融中心的“安全港”地位或将驱动核心资产价值重估，使本地房企深度受益。

风险提示：地缘局势波动，模型误差风险。

目前市场定价不对称，短期风险仍未完全释放

中东地缘局势变化的交易已经从上周初情绪影响阶段过渡到实质性影响阶段。对全球资本市场而言，这其中油价上升可能是最扣人心弦的变量之一。中长期低油价是全球货币政策宽松、美元走弱的金融条件宽松以及低价能源促进AI等产业发展的基础。

若油价走高，尤其是具有持续性的中枢上升，可能会导致以下结果：通胀走高后货币政策宽松受阻、结算需求上升下美元走高导致对新兴市场金融条件宽松受阻，油气煤电等各环节价格上升导致AI训练和数据中心成本上升，对全球资本市场或产生重要的影响，滞胀风险或明显上升。本文我们判断目前市场定价位置、油价80美元/桶和100美元/桶情形下的资产分化和行业比较，并给出具体的行业机会筛选和详细分析。

流动性敏感和高估值资产回调程度普遍有限

横向来看，风险资产调整但程度都比较有限。自2026年2月28日美以伊紧张局势急剧升级以来，以原油为代表的大宗商品大幅上涨。截至2026年3月6日，原油、天然气分别上涨27.9、11.4%。但相比于石油天然气的大幅上涨，股市虽然整体收跌，但全球股市涨跌幅中位数仅为-3.9%，回调幅度相对克制。结构上看，流动性敏感和高估值的成长板块回调亦相对有限，纳斯达克、创业板指、恒生科技指数仅分别下跌1.2%、2.9%、3.7%。

纵向来看，本次市场的负面反应相对温和，未出现历史同等级别的恐慌性抛售。我们复盘了1990年以来历次重要的地缘冲突背景下，全球主要股市的回撤情况。整体来看，历次重要冲突期间，全球主要股指大多下跌，MSCI全球指数涨跌幅中位数为-3.7%，2022年俄乌冲突期间跌幅-18.9%。相比之下，2026年美以伊冲突后，MSCI全球指数仅回撤3.7%，发达市场与新兴市场指数的回撤幅度也均显著低于历史均值与2022年的水平。整体来看，本次市场的负面反应相对温和，未出现历史同等级别的恐慌性抛售。

聚焦于流动性敏感的科技成长股，除韩国市场回撤幅度较大之外，大多数科技成长板块回撤程度有限。我们统计了2003年以来历次冲突时期布伦特原油价格的主升浪区间，将原油价格的上涨区间划分为25/50/75/100四个分位点，分别统计全球五大主要科技成长指数的区间累计涨跌幅均值情况。整体来看，五大指数在25/50/75/100四个分位点的涨跌幅均值分别为0.6%、-0.6%、-2.5%、-4.8%，且恒生科技的回撤幅度相对较大，全区间回撤均值达13.6%。2026年美以伊冲突以来，原油上涨27.9%，大幅高于历史均值23.8%，但目前科技股的下跌幅度并不算深，除韩国综指下跌幅度较大外，其余指数的回撤幅度均处于历史上布油价格上涨中期水平，回撤幅度相对有限。

全球股市在本次地缘冲突后回撤有限，核心支撑在于投资者抄底意愿相对强烈。1）盘面上看，上周三（3月4日）后，纳斯达克、恒生科技与创业板指等主要科技指数普遍强势反弹，市场成交额同步放大，逢低买入行为集中；2）资金流上看，以港股市场为例，截至上周三，EPFR外资净流入境外中资股18.5亿美元，规模仍维持近月高位；同口径下南向资金净流入37.7亿美元，环比由负转正且幅度显著，表明境内外投资者在上周前半周均将此次下跌视为配置机会，场内资金的风险偏好并未根本性动摇。

油价上升受益类资产反弹，传统避险资产如瑞郎、黄金表现弱势

2026/02/28以来，部分汇市和油价上升受益类资产有反弹。

货币市场方面，美元指数与比特币领涨全市场，2026/02/28以来分别上涨1.4、2.3%；黄金、瑞郎、欧元、全球国债等传统避险资产表现则相对弱势，分别下跌2.0%、0.9%、1.6%、1.9%。

权益资产方面，石油石化、煤炭、电力及公用事业板块相对跑出超额，港股三者超额收益分别为8.3、5.7、3.5pct,A股三者超额收益分别为8.1、4.4、3.8pct，均为各自市场的前三名。

市场情绪并未到恐慌水平

港股方面，华泰策略情绪指数在冲突升级后维持在50的中性区间上方，并未进入30以下的悲观或恐慌区间，投资者情绪相对稳定；美股方面，VIX-MA20在事件后仅从21.4温和升至29.5，纵向来看也远低于历史上历次地缘危机的高位水平，恐慌情绪并未持续发酵，市场更多以短期扰动而非持久冲击来定价此次事件。

整体来看，投资者并未大幅减仓高估值资产或滞胀受损资产，相比之下选择了加配一些对冲性资产。换言之，投资者普遍将当前的地缘冲突定性为短期事件性冲击，并未计价油价会持续性维持在中高水平，因此市场整体情绪未陷入恐慌，风险资产抛压有限。

在这种定价背景下，市场上下行风险是不对称的。1）如果地缘冲突确实在月内维度结束，这基本符合市场的预期，并没有大幅超过预期。在这种情形下首先投资者仓位本身偏重，其次就算风险资产价格修复，程度也不高。3月4-6日，除纳斯达克外，其余成长股指数大幅反弹，韩国综指、日经225、恒生科技、创业板指累计上涨9.6%、2.5%、2.4%、2.1%，分别修复了2月28日以来下跌的91.4、46.2、66.0、83.9%。2）但如果油价维持高位的时间超过预期，市场面对的重配置空间则会较大，我们在第二章对油价80美元/桶和100美元/桶时对跨国别和跨行业资产的影响进行测算。

跨国比较下的赢家和输家

估值端流动性和成本敏感的市场压力更大

股票估值的分母端主要由无风险利率和股权风险溢价构成，油价上行通常会通过推高通胀预期带动无风险利率上升，同时提升市场风险补偿要求，从而对股票估值形成压制。在两种情形下，结合宏观和策略组的测算，1）若油价在80美元/桶，10年美债利率上升7.5bps，美元上升0.63%-2.24%；若油价在100美元/桶，10年美债利率上升24bps，美元上升1.22%-3.52%。2）风险溢价，地缘冲突会通过风险偏好恶化推高股权风险溢价，从而进一步压缩股票估值。

以标普500指数为例，估值回撤中枢在两种情形下分别为5.6%和10.8%；最大回撤的压力情形下可能更高。对其他市场而言，估值更高、杠杆更高的市场估值下调风险更大，新兴市场压力相对更高。

首先是无风险利率，油价上升将推高美国通胀水平，并通过通胀预期渠道带动无风险利率上行。油价对CPI的影响主要通过能源分项传导，两者走势长期高度相关，但传导并非一比一。历史估计显示，油价同比每上涨10%，大致会带动CPI能源分项上涨约2.7%。相比之下，油价对核心通胀的传导较弱且存在明显时滞，通常需要1—2年才逐渐体现。由于能源在美国CPI中的权重约为6.5%，整体来看，油价同比每上涨10%，大致会推高美国CPI约0.175个百分点。在此基础上，以2025年全年油价均值约70美元/桶为基准，对不同油价情景下的通胀路径进行估算。若2026年油价维持在80美元/桶，相当于较去年上涨约14.3%，将带动能源分项对CPI的直接贡献约0.25个百分点，使2026年CPI同比中枢上升至约3.55%；若油价维持在100美元/桶，相当于较去年上涨约42.9%，能源分项对CPI的直接贡献约0.75个百分点，将2026年CPI同比中枢抬升至约4.05%。

10年期美债收益率可以拆解为10年期盈亏平衡通胀率和10年期实际利率（以10年期TIPS利率作为代理变量）两部分。

油价上涨直接推升市场对未来通胀的预期，进而推高盈亏平衡通胀率，实际利率的走势则相对滞后。实证回归结果显示，在货币政策路径未发生明显变化的短期内，油价每上涨1%，10年期盈亏平衡通胀率约上升0.58bps。而实际利率主要取决于宏观经济基本面与货币政策立场，因此油价冲击在初期对实际利率的影响较为有限。

然而，若油价上涨具有持续性，并开始实质性地改变货币政策路径，则实际利率亦将随之上行，只是在节奏上明显滞后通胀预期。2022年即为典型案例：油价自2020年起持续走高，通胀预期随之抬升，但实际利率在联储正式启动加息周期前始终受到压制，直至2022年加息落地后才显著上行。因此，在评估油价上涨对美债利率的影响时，需区分两个阶段：短期内以通胀预期上行为主；但若油价高位持续至年底，通胀压力持续积累并开始实质性影响市场对货币政策路径的定价，则实际利率亦存在跟随上行的风险。

从实证估算来看，在货币政策路径未发生实质性转变的短期内，油价每上涨1%，10年期美债利率中枢上行约0.58 bps。以2026年2月27日布伦特原油70.84美元/桶为基准：若油价升至80美元/桶，涨幅约13%，利率上行约7.5 bps；若油价升至100美元/桶，涨幅约41%，利率上行约24 bps。

在利率因素之外，地缘冲突还会通过风险偏好恶化推高股权风险溢价，从而进一步压缩股票估值。

我们将地缘冲突对股权风险溢价（ERP）的影响分为基线情景与压力情景两类。基线情景参考历次地缘冲突事件完整区间内的中枢变动，刻画冲击发生后市场的平均状态，反映相对温和的基准假设；压力情景则聚焦于标普500最大回撤阶段，捕捉冲击最剧烈时期分母端的极端变动，用于作为压力测试的参考上限。从历史经验来看，在基线情景下，股权风险溢价（ERP）的中枢变动中位数约为+0.27%、均值约为+0.22%；而在冲击最剧烈的最大回撤阶段，历次冲突中标普500最大回撤中位数约为15.7%，对应ERP变动中位数约为+0.86%、均值约为+1.02%。

在此基础上，我们进一步结合油价上行对无风险利率的影响，对本轮冲突情景下的美股估值进行测算。本轮冲击发生前标普500指数为6878.88点，对应动态PE约为21.36x。

若油价维持在80美元/桶，基线情景下，标普500动态PE预计回落至约20.06x，对应指数回撤约5.6%；极端情景下，ERP大幅扩张，对应动态PE压缩至约17.75x，盈利不变假设下，指数回撤约16.7%。

若油价维持在100美元/桶，基线情景下，标普500动态PE预计回落至约18.92x，对应指数回撤约10.8%；极端情景下，ERP大幅扩张，对应动态PE压缩至约16.71x，盈利不变假设下，指数回撤约21.8%。

整体来看，估值水平更高、杠杆更高的市场面临更大的估值压缩压力。在油价维持至80美元/桶（对应10年期美债利率上行约7.5bps）的情景下，多数市场估值回调幅度集中在2%—6%之间；当油价维持至100美元/桶（对应利率上行约24bps）时，估值压缩明显扩大，部分市场跌幅达到8%—13%。从区域结构来看，成长股权重较高、估值水平较高的市场（如纳斯达克、印度、中国台湾等）对利率冲击更为敏感，估值回撤幅度明显大于传统价值或周期权重较高的市场。同时，新兴市场整体对全球金融条件收紧更为敏感，在利率上行背景下估值下调压力普遍高于发达市场。

盈利端亚太外向型经济体和欧洲压力较大，中国及美国影响较小

分子的区别会更大，不同国家股指的盈利结构对油价上升的敏感度不同，新加坡STI、日经225及英国FTSE100下修幅度或居前。原油作为各产业链最上游，当短期大幅上涨时会侵蚀企业利润，进而拖累整体市场盈利。当油价近一月上涨超10%时，绝大多数市场的盈利预期均出现下修，呈现出显著的负相关关系。新加坡STI、泰国SET、墨西哥BOLSA、欧洲STOXX 50指数与油价的负相关性分别达-61%、-50%、-39%、-37%。中国内地、中国香港及中国台湾、韩国及美国主要指数受影响相对较小。敏感性方面，我们选取相关性绝对值在30%以上的市场进行敏感性测算，当石油价格单月上涨30%/50%/100%时（本月原油价格已上涨近50%），主要市场中新加坡STI、日经225、英国FTSE100、欧洲STOXX 50或分别下修6.6%/10.9%/21.9%、5.4%/8.9%/17.8%、2.0%/5.0%/10.1%、2.6%/4.4%/8.7%。

行业层面，哪些行业将受益于油价上涨？

最后，我们主要从宏观层面探讨一下各个行业的受影响程度。油价上行对企业最直接的体现便是成本上涨，上市企业的财报数据虽然披露成本数据，但进一步的细分成本拆分数据缺失（仅部分上游龙头公司披露），我们要从企业财报层面去测算油价变动对不同行业盈利的影响难度较高。因此，我们采用国家统计局公布的投入产出表（采用竞争型投入产出表）来近似测算，2023年的投入产出延长表涵盖211个统计局细分行业，通过列昂惕夫（Leontief）模型，我们得到每个行业交叉的完全消耗系数。

如何衡量油价变动的影响？对于每个行业，我们加总其对石油开采产品、精炼石油和核燃料加工两个石油相关部门的完全消耗系数，作为衡量各个行业对石油依赖程度的代理指标，该数据可以近似代表，油价变动对于该行业的影响力度。结果上看，精炼石油和核燃料加工品（主要对应炼化、核燃料板块）、水上旅客运输（主要对应航运港口等板块）、航空旅客运输（主要对应航空机场等板块）、合成材料（主要对应化学制品部分板块）、航空货物运输和运输辅助活动（主要对应航空机场等板块）、水上货物运输和运输辅助活动（主要对应航运港口等板块）、基础化学原料（主要对应化学原料等板块）等行业对于石油的依赖程度较高。

此外，考虑到精炼石油和核燃料加工部门原料大部分为石油，将两个部门的完全消耗系数合并有重复计算风险，我们也按照各行业仅对精炼石油和核燃料加工部分的完全消耗系数进行了排序（考虑到大部分行业的原料是成品油或化工品而非原油），结果上看，水上旅客运输、航空旅客运输、航空货物运输和运输辅助活动、水上货物运输和运输辅助活动、合成材料、基础化学原料等行业对石油的依赖程度居前，排名较未剔除石油开采产品基本未发生变化。

从两个测算的结果看到，除了炼化这种本身成本就是原油的行业，对石油“依赖度”较高的板块主要集中在：1）物流相关板块，若油价快速上涨，受到最直接利润挤压的或是全社会的物流体系，但里面公路货运与道路旅客运输并不高，原因可能在于，公路货运是劳动密集型而海运、空运为资本密集型，公路货运成本里面司机薪酬和过路费占比相对较高，而道路旅客运输则是因为2021年开始的运输部门电气化，新能源公交车、出租车占比的提升降低了对石油的完全消耗系数；2）化工业，尤其是石油化工相关品种受油价波动较为剧烈，但整体来看低于物流板块，这或是因为我国相当一定比例的化工品来自于煤化工，从而导致化工品整体对原油的完全消耗系数有所下降；3）租赁业、采矿业，这可能是因为租赁业拥有庞大的工程机械及汽车租赁，这些重型资产需要消耗燃料，而采矿业则是需要柴油来驱动矿山机械。

除了完全消耗系数，我们还需要考虑这个行业的价格传导能力、竞争格局。仅仅用完全消耗系数一个指标来衡量油价上行对各个板块的影响是片面的，它更多是在刻画，“当石油上涨时，谁的成本上行更多？”，不能完全刻画行业损益状况。例如，如果行业本身顺价能力较强，可以将涨价压力传导下去，则其收入反而会受益于油价上涨。因此，基于完全消耗系数表，我们进一步计算影响力系数（衡量该行业对上游产业链的拉动作用）和感应度系数（衡量该行业对下游产业链的拉动作用），其中，感应度系数更能代表对下游的顺价能力。此外，还需要注意，若感应度系数过高，说明该行业在国民经济中重要度较高（竞争格局往往也是寡头垄断型），其提价可能会受到政策性因素影响，导致提价不畅（如电力供应等），因此在用感应度系数衡量传导能力的时候，还需要行业本身的竞争格局、政策性因素等。

综合各行业完全消耗系数、感应系数及竞争格局，受益于油价上行的行业或有四类：1）直接受益于油价上涨的板块，特征为对石油板块的完全消耗系数高、感应系数小于3、传导能力强，主要为石油开采、天然气开采等板块；2）替代效应的受益板块，特征为对石油板块的完全消耗系数弱，但感应系数大于3，主要存在于能源替代板块，如煤炭开采、新能源整车、新能源发电等；3）顺价能力强的板块，特征为对石油板块的完全消耗系数高、感应系数在小于3的板块里面排名较高、传导能力强（油价同比与板块毛利率变动的β系数较高）的板块，如油服工程、水泥、化学原料、个护用品等板块；4）不敏感的“抗通胀”板块，具备防御属性，特征为对石油板块的完全消耗系数低的一些必需消费品种，如养殖业、一般零售等。

行业投资机会筛选

石油石化：霍尔木兹海峡运输受阻，或致全球能化品价格抬升

2月28日，美以对伊发动联合军事行动，中东紧张局势骤然升级，伊朗限制霍尔木兹海峡运输，引发全球原油、天然气、尿素等多种能源化工品供应风险。据Kpler，25年通过该海峡出口的商品运输量在全球份额的占比高的分别为化肥33%、甲醇32%、原油及凝析油31%、NGLs 23%、LNG 19%及矿石17%，其中沙特、伊拉克和阿联酋原油运输量占比近80%。我们认为，冲突下霍尔木兹海峡持续封锁，或导致中东部分国家原油储罐容量受限引发油田停产，致中期油价水平上升。各国出于能源安全考虑，或开启一轮原油、成品油等能化产品储备性补库。考虑地缘风险溢价、全球供需形势扭转，在产油国原油生产能力不受持续性损失的情景下，我们认为国际油价短期或面临阶段性显著上涨，上调26年Brent均价预期为78美元/桶，在产油国原油生产设施受短期不可修复性打击，海水淡化等基础设施受冲击情境下，上调26年Brent均价预期为95美元/桶。

中国方面，我国石化供应链相对较为完善。据Wind，25年我国原油开采量/原油进口量/炼厂原油加工量分别为2.2/5.8/7.4亿吨，同比增长2%/4%/4%，主要下游产品汽油/柴油/煤油/油头烯烃产量分别为1.5/2.0/0.6/0.7亿吨，同比变化-3%/-2%/6%/12%。据Kpler，截至25年底我国表观陆上原油库存超12亿桶，原油进口量中中东来源占比约50%，假设我国自中东的原油进口量下降80%，通过释放陆上原油库存填补缺口，仍可维持约260天。同时，更严重情况下我国仍可通过降低成品油出口，加速新能源对汽、柴油替代，削减过剩型石化产品的生产，煤化工补充，以及增加加拿大、非洲、南美原油采购等方式保障国内供应。我们认为，油气开采、煤化工及产业链一体化供应能力相对稳定的企业均有望受益。

有色金属：中东地缘事件或利好黄金和电解铝

黄金：“地缘+资产再配置”共振利于金价上行

黄金具备强劲的危机对冲属性，据国际金协《Why gold in 2026? A cross-asset perspective》（2026.02.26）和《Weekly Markets Monitor – Crisis hedge》（2026.03.02），1985-2026年2月期间14次地缘风险飙升事件中，黄金在64%危机周实现正收益；2000-2025年历次重大危机（除互联网泡沫外）黄金均实现正收益，美股回调期间亦能有效对冲风险。当前中东地缘事件引发通胀担忧，类似2022年或1970-1980年宏观环境；追溯历史，我们认为央行、金融机构和个人的增配举措能冲抵可能的加息对金价的压制，并推升金价。据华泰金属《黄金：资产再配置，金价走向何方？》（2026.02.05），逆全球化下，黄金定价逻辑转向信用风险对冲与资产再配置，我们认为若2026-2028年可投资黄金占比超过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。

中东地缘事件对供给形成明显扰动，铝价或继续向上

据SMM，中东地区电解铝产能占比接近全球产能的9%，该地区地缘扰动对整体铝供给影响较大。随着近期中东局势持续升级，卡塔尔铝业、巴林铝业等产能已受到实质性影响。基于当前受影响产能，我们测算2026年全球电解铝供给增速或降至约1.0%，供需缺口有望进一步扩大至130万吨以上。在本次地缘冲突持续2个月以上的基准情景下，全球现货供应紧张程度或明显加剧，LME铝市场存在较大逼仓风险，短期我们认为铝价有望上探4000美元/吨。若扰动持续时间达到6个月以上，能源中枢价格抬升将导致电解铝潜在减产风险从中东扩散至欧洲等地，铝价上行天花板或进一步打开。

电新&煤炭：从油气共振到全球电力成本重构

油气价格同涨或是本轮区别于俄乌冲突特点，能源价格冲击欧洲>亚太~美国>中国。不同于俄乌冲突主要由欧洲与俄罗斯天然气贸易中断推动气价上涨，我们认为本轮中东危机霍尔木兹海峡约束也明显推动全球油价上涨。另一方面由于霍尔木兹海峡约束全球约1/4的LNG贸易量从而推动欧洲、亚太天然气价格上涨，也通过发电用煤炭对天然气的暂时性替代，推高了国际煤价。而中国由于前瞻布局能源安全政策，依托库存和疆煤产量的释放，有望保持煤价相对稳定。

气价上涨对欧洲和东亚电价直接冲击大，或通过发电燃料替代将涨价传导到煤炭。一方面欧洲和东亚经济体电价将被气价推高，另一方面作为二阶导影响，各国短期可能以煤电替代气电出力、从而将气价涨幅传导到煤价。油价/气价对电力市场批发电价传导原则上是即时的，批发电价传导到ppa电价需要1~2个季度（再考虑项目建设半年~一年），传导到零售电价在欧盟一半的国家是一个月内。根据Energy Institute (EI)，全球发电量中气电占比22%、油电占比2%、煤电占比34%。其中欧洲天然气发电占比15%（英国/意大利/荷兰分别30%/40%/36%）、但78%天然气依赖进口，煤电发电量占比12%；亚洲整体天然气发电量占比10%但其中日本/韩国/中国台湾在31%/28%/35%，且3个区域煤电占比30%/30%/39%。

能源比价变化影响能源消费模式和转型节奏

• 油气价格上行放大电动重卡经济性优势，有望加速重卡电动化。在布油60美元/桶价格假设下，新能源重型牵引车/重型自卸车全年净收益达柴油车的135%/204%，而在布油100美元/桶假设下，新能源净收益可达柴油车的114%/161%，重型牵引车/自卸车平价优势进一步扩大，而重型载货车已实现平价。

• 光储平价吸引力进一步上升。我们按1984-2025年布伦特原油和TTF天然气价格变动相关系数等比外推，原油涨至80美元/桶和100美元/桶，对应TTF天然气价格从2025年平均的11.91$/MMBtu上涨至14.04/MMBtu和17.93/MMBtu。对应欧洲批发电价（德国）从2025年平均的90$/MWh上涨至100$/MWh和119$/MWh；对应集中式光伏回报率提升2.7pct和7.7pct；分布式光储（60%/4hr储能）回报率提升2.1pct和5.8pct。

• 油价上涨对锂电/光伏/风电成本抬升不大。负极原材料石油焦及针状焦、电解液中DMC、EMC等溶剂、VC添加剂、隔膜原材料中的聚乙烯、光伏胶膜和光伏玻璃的乙烯和石油焦，风机叶片主材玻纤和环氧树脂属于石油化工产品。我们测算布油从60美元/桶涨到100美元/桶，（1）电池单Wh成本仅提高0.005元，相当于电池价格的1.3%；（2）光伏组件整体成本上升2%左右；（3）风电整机成本上升6.6%。

能源安全政策启动早、准备足，我们认为煤价有望维持750元/吨中枢。煤炭是中国的能源压舱石，我们测算如果海外煤价上涨推动国内煤价突破750元/吨，从市场角度会驱动新疆煤炭放量（考虑乌鲁木齐-秦皇岛公铁联运400-450元/吨、秦皇岛-广州水运45-50元/吨、新疆准东5000卡动力煤坑口价200元/吨，贸易商将获得50元/吨以上利润）。另一方面2025年中国煤炭进口4.9亿吨，其中动力煤约为3.6亿吨。由于我国煤电技术具备掺烧低热值印尼动力煤的能力，国际煤价上涨推动印尼增产也有利于稳定我国煤炭供应，伴随3月以来中东冲突引发煤价上涨，印尼能矿部（ESDM）也于3月6日提出7.33亿吨2026煤炭生产配额新方案，较此前各界普遍预期的6亿吨明显回升，也高于2025年实际约7亿吨产量，显示出应对国际能源价格上涨灵活的产能调节能力。此外当前我国25个主要省份动力煤库存维持在1.1亿吨，处于近6年高点。

交通运输：航空/公路/快递成本承压，海运/铁路受益显著

油价上涨抬高航空/物流/快递成本，航空传导相对顺畅。依据我国航空煤油定价机制（2011年《关于推进航空煤油价格市场化改革有关问题的通知》）/成品油定价机制（2016年《石油价格管理办法》），若国际油价分别由60美元/桶上涨至80美元/桶、100美元/桶，基于2025年7.1440的年均美元兑人民币汇率，预计航空煤油、国内柴油价格将相应上调约1300元/吨/0.67元/升（+25%/+12%）、2600元/吨/1.34元/升（+50%/+24%），上述成本涨幅分别占航空运价的7.5%、15.1%；占当前公路长途运价的3.7%、7.5%，占中途运价的1.8%、3.6%，占短途运价的1.0%、1.9%，占快递单价的0.7%、1.3%。航空传导顺畅，公路货运/快递较难。航空方面，得益于我国民航正处于供需改善阶段，航司具备一定的成本传导能力和工具（如征收燃油附加费等），或将部分消化油价上涨的压力。公路货运方面，近三年来，需求偏弱与重卡运力过剩双重挤压，运价低位徘徊，成本传导机制可能受阻。快递方面，头部直营快递企业收取“燃油附加费”，可一定程度传导成本，但加盟制快递价格竞争激烈，商家对快递价格敏感，燃油成本传导能力较弱。

地缘扰动催化航运价格和国内铁路煤运量/价。全球能源供应链中断风险急剧上升，叠加市场对运输成本上涨的担忧加剧，订船需求激增引发短期供需错配，运价有望大幅上涨（2月27-3月8日，油运BDTI/集运SCFI/干散BDI运价指数表现+54.1%/+11.7%/-6.1%）。我们预计运价上涨幅度或将大幅高于燃油成本上涨幅度且可向客户转嫁，航运公司盈利大幅受益。集运：燃油成本占总成本比重约16%，通常采用燃油附加费形式100%向客户转嫁。油运/干散：燃油成本占总成本比重约23%，通常采用实报实销形式100%向客户转嫁。2024-2025年铁路多个路局提出运费优惠措施应对需求下行，若公路运价上涨，铁路运费优惠幅度可能缩窄。海外煤价抬升压制进口量并引发防御性补库需求，利好“西煤东运”，大秦线运量约占北方港口煤炭下水量的43%（2025年）。

必选消费：短期成本端承压，看好龙头定价权

从历史周期看，温和通胀环境利好必需消费品盈利和估值提升，但输入型通胀在内需相对偏弱、行业挤压式增长的背景下，将对企业盈利带来短期压力，加速企业分化，我们看好龙头企业定价权。假设国际原油价格升至80-100美元/桶，将通过原材料成本（如豆油/棕榈油/棕榈仁油）、农业生产资料（如饲料/化肥/农药）、能源成本（如物流/水电）、包装材料（如PET/塑料/铝）等路径，对中国食品饮料及相关养殖行业形成系统性成本冲击，影响程度因行业/公司成本结构、需求刚性、定价能力而异。我们将国际油价上涨对于中国必选消费细分板块的影响梳理如下：

1）饮料行业：石油作为PET产业链的源头原料，其价格变动会通过成本传导机 制、显著影响PET的价格，两者长期呈现正相关的关系（图表53）；PET为饮料行业的重要包装原材料：据康师傅24年公告，其饮料业务的成本结构中，PET占比约20%，据农夫山泉招股书（19年数据），其成本结构中，PET占比31.6%。我们进行敏感性分析，参考康师傅24年饮料业务毛利率35.3%、农夫山泉24年毛利率58.1%，若PET价格上涨5%-25%，则康师傅饮料业务的毛利率预计对应24年下滑0.6-3.2pct，农夫山泉的毛利率预计对应24年下滑0.7-3.3pct。部分软饮料企业或将在PET价格上涨阶段进行锁价及囤货等，预计可在一定程度上平滑成本压力。此外，刚需属性强的品类（瓶装水、功能饮料等）以及品牌力突出的企业拥有更强成本转嫁能力与定价权。

2）方便面&休闲食品行业：植物性油脂（包括豆油、棕榈油、棕榈仁油等）的价格预计将跟随原油价格上涨，两者的价格主要通过生物柴油需求和全球运输成本这两条核心路径来传导；棕榈油在方便面及休闲食品行业中均存在广泛应用：据康师傅24年公告，其方便面业务的成本结构中，棕榈油占比约15%，据立高食品招股书（2020H1数据），其成本结构中，油脂（含棕榈油、棕榈仁油等）占比21.2%，据甘源食品招股说明书（2019H1），其成本结构中，棕榈油占比10%，我们进行敏感性分析，参考康师傅24年方便面业务毛利率28.6%、立高食品24年毛利率31.5%、甘源食品24年毛利率35.5%，若棕榈油价格上涨5%-65%，则康师傅方便面业务的毛利率预计对应24年下滑0.5-7.0pct，立高食品的毛利率预计对应24年下滑0.7-9.4pct，甘源食品的毛利率预计对应24年下滑0.3-4.2pct。部分休闲食品企业或将在棕榈油价格上涨阶段进行锁价及囤货等，预计将在一定程度平滑成本压力。

3）调味品行业：因大豆生产高度依赖氮肥，以及国内大豆进口高依赖，油运价格上涨对于大豆到岸价影响大（大豆重量大、低货值、运费占比高），调味品上市企业目前的酱油生产均使用国产大豆，但若进口大豆价格上涨，亦将推升国产大豆实际价格。据海天味业公告（2014年），大豆成本占公司生产成本的15%，我们进行敏感性分析，参考海天味业24年毛利率37.0%，若大豆价格上涨5%-25%，则公司毛利率预计对应24年下滑1.8-3.9pct。我们认为调味品刚需属性较强，龙头企业有望通过减少促销、调整产品结构、以及必要时的直接提价转嫁成本压力。

4）啤酒行业：啤酒的成本中包材（包括铝罐/玻璃等）与运费占比高（低货值、大重量），铝罐/玻璃等包材对能源依赖性高，油价上涨带动能源价格普遍上行，推升包材与运输费用。据青岛啤酒2024年公告，包材/运费占公司生产成本的45%/9%，假设能源价格敏感型包材（主要为铝罐/玻璃）占成本比重30%，我们进行敏感性分析，参考青岛啤酒24年毛利率40%，假设包材价格上涨5-17%，运输费用上涨10%-50%，则公司毛利率预计对应24年下滑1%-6%。

5）猪肉&肉牛产业链：共性传导与差异化特征——猪肉与肉牛产业链在油价上涨的底层传导逻辑高度趋同：

• 成本端：油价上行→农资成本抬升&生物燃料需求扩张→玉米、豆粕价格上行→养殖成本底线抬升→终端肉价获底层支撑。原油为养殖产业链核心基础能源，价格波动直接锚定石化农资成本，同时推升生物燃料经济性，从供需两端推高饲料价格。饲料成本为两大品种养殖第一大成本（生猪60%-70%、肉牛50%-70%），其上涨直接抬高出栏保本价，叠加养殖场运营能耗成本上行，形成全链条成本压力。

• 竞争格局端：油价上行→全链条成本抬升→行业利润压缩→中小散户产能加速出清→中期供给缺口放大→推动养殖周期反转与肉价上行。成本冲击将对盈亏平衡线附近的散户形成显著出清压力，短期或引发集中出栏的价格扰动，中期通过能繁母畜去化削弱未来1-2年供给能力，放大供需缺口。

受产业格局、进口依赖度、周期属性、消费特征差异影响，传导效应存在一定分化：

• 进口端：肉牛板块存在“油价上行→全球海运成本抬升→进口牛肉到岸成本上行→进口牛肉价格优势削弱→进口供给对国内肉价的压制作用减弱→国产牛肉价格获得强支撑”的逻辑，而生猪板块缺少该逻辑，主要系我国牛肉进口依赖度约30%，进口冻品是国内供给核心组成与价格平抑项，而我国猪肉以自主养殖为主，进口依赖度长期低于5%，进口肉对市场影响微乎其微，油价对进口猪肉成本的抬升无实质价格影响。

• 周期端：肉牛产业规模化程度低、散户占比高，成本冲击的散户出清力度更强，叠加超长繁育周期，产能去化后供给恢复难度大、周期长，对肉价的中长期支撑更显著。生猪产业规模化程度高、周期规律成熟，能繁母猪存栏直接对应10个月后供给，成本冲击传导节奏清晰，猪价催化时点明确，养殖户情绪对短期价格的放大效应更强。

• 消费端：猪肉为居民第一大肉类消费，需求价格弹性极低，通胀下消费刚性强、成本传导顺畅；但猪肉是CPI核心权重项，油价与猪价联动的“猪油共振”易引发保供稳价调控，政策约束显著更高。牛肉为高价可选蛋白，需求弹性更高，通胀对消费的压制更明显，成本传导不畅风险相对更高；但其CPI权重低，政策约束小于猪肉，价格上行阻力更小。

• 历史看，肉制品龙头双汇发展多次证明了自身在猪价上行周期中维持利润率稳定、穿越周期的能力，主要通过冻品库存的储备、成本结构的调整、高端产品占比提升、以及直接提价实现。肉牛端，我们则继续看好中国肉牛价格上涨大周期，预计优然牧业及现代牧业将成为主要受益标的。

6）奶牛养殖及原奶行业：成本“双击”加速产能出清——

油价上行→农资成本抬升&生物燃料需求扩张→玉米、豆粕等饲料原料价格上行+全球海运成本抬升→奶牛养殖刚性成本（饲料成本占比60%-70%）抬升→养殖亏损加剧、中小牧场加速产能出清→中长期供给收缩推动原奶价格触底反转、价格中枢系统性上移。原油作为农业产业链核心基础能源，其价格上行将从成本端对奶牛养殖及原奶行业形成系统性冲击，既通过农资涨价、生物燃料需求替代从供需两端推高玉米、豆粕等核心饲料价格，同时抬升进口大豆、大包粉的海运到岸成本；饲料成本占奶牛养殖总成本的60%-70%，成本端刚性上涨将直接击穿多数牧场盈亏线，在当前国内原奶价格低位运行的背景下，或将进一步加剧养殖端亏损，加速中小牧场与低效产能出清，短期持续压制养殖利润、推动行业集中度提升，中长期则通过奶牛存栏量的实质性收缩，推动原奶价格迎来周期性反转，同时抬高行业长期成本底线与原奶价格中枢。

保险：短期看权益、中期看利率

当下保险板块的交易重心是资产端而非负债端，在经过连续三年的估值修复之后，负债端高增长的预期已经在估值中反映的较为充分，影响板块估值的主要因素（或者说市场交易重心）在资产端。资产端最大的影响是利率，其次是权益；但短期内权益变动幅度更大，对板块的表现起主导作用。

短期看权益：截至25年底，保险行业二级权益（含股票和基金）持仓比例为15.4%，是历史最高水平。上市公司的权益持仓比例更高，我们估计在16-20%之间。这意味着10pcts的权益收益变动，会影响保险公司投资收益率1.6-2.0pcts。考虑到保险公司对投资收益的假设也就是4.0%，这个影响幅度不可谓不大。如果油价上升引发市场动荡，对保险公司的盈利会构成直接影响，也将明显反映在股价当中。在市场不确定性上升的时候，我们建议投资者降低风险偏好，在保险板块内部更多关注相对稳健的标的。

中期看利率：油价维持高位运行对通胀和利率的影响更为重要，如果长端利率上行，对以“名义利率”为经营核心的寿险业将是重大利好。但即便油价中期内稳定在80-100美元/桶的水平，转换为长端利率稳步上行，中间的影响并非线性，不确定环节还有很多，现在无法得出确定的结论。我们只能强调，在负债端高增长的背景下，如果资产端长端利率有可持续的上行趋势，中国寿险业将有望摆脱利差损风险压力，保险行业的估值或将得到重估。

海外保险业的影响：海外财产保险业的风险敞口主要是水险，包含航运中的船体损失险、责任险和货物运输险。从目前的情况看损失很有限。国际主要承保人已经发出“战争险撤销通知（Notice of Cancellation in respect of War Risks，NOC)”，通知生效时间大多为格林威治时间（GMT）3月2日00:00时（北京时间3月2日8:00AM），生效时间为72小时之后，现有的战争险保障多将于3月5日00:00时（GMT）失效。目前单次航运保险的战争险费率已经达到船体重置成本的1%，保险期限为7天。也就是一艘1亿美元的油轮，7天的战争险保费就要达到100万美元。VLCC油轮货船比（满载货物价值/船舶重置成本）大约为1.2-1.3x，也就是每7天的战争险保费，增加货物成本0.8%上下。

地产：伊朗地缘冲突对我国房地产市场直接影响有限

伊朗地缘冲突对我国房地产市场直接影响有限。如果伊朗地缘冲突持续时间超预期，直观影响将体现在通胀压力上，主要路径为原油价格上行—全球通胀压力抬升—我国面临输入性通胀压力。我们认为其对于我国房地产市场影响主要体现在影响部分建材价格（进口商品和化工品）和物流成本，导致综合建安成本上行。由于我国房地产市场已经调整近5年，建安成本中螺纹钢、水泥等价格已处于低位，且自给率较高，而受原油价格直接影响的主要为管材、防水等化工品，据我们测算，化工相关产品在普通商品房中占建安成本的比例约13%-20%左右，即在房地产投资中占比约7.5%-11.6%，在原油导致相关材料价格上涨10%-30%的假设下，建安成本的涨幅阈值在1%-6%，预计整体影响有限。

如果冲突持续时间超预期，中期可能影响需求和货币政策预期。如果伊朗地缘冲突持续时间超预期，其可能在中期对需求预期产生影响：1、部分行业由于受到成本冲击而导致盈利能力下行，继而影响相关产业链收入预期，从而影响房地产市场需求侧。但核心城市的核心资产可能会凸显抗通胀属性，在价格稳定和成交韧性上凸显优势；2、影响我国货币政策空间。2026年我国房地产市场正进入回稳的关键之年，限制性的行政政策已经逐步退出，房贷利率如果因为全球通胀预期而调整幅度受限，也会间接影响需求。不过3月6日下午中国人民银行行长潘功胜表示，2026年央行将实施好适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种工具，后续需要跟踪实质降准降息进展。

香港楼市短期关注流动性变化，但长期避险价值提升有望带来资产重估。短期来看，伊朗冲突会影响美联储降息节奏，美元流动性维持偏紧状态，联系汇率制度下的香港市场流动性预期由此也会有所影响，继而传导至香港房地产市场。但长期来看，香港人口持续流入趋势未变，叠加中东地缘局势持续动荡有望强化香港作为离岸金融中心的避险属性。2025年3月1日，香港财政司司长陈茂波公开表态，中东等当地资金或寻求“安全港”而来到香港……特区政府已经有足够预案。中东资金的再配置流入香港有望推动高端住宅市场和核心资产租金修复，本地房企将直接受益于资本流入及资产价值重估。

风险提示：

地缘局势波动风险：当前地缘冲突不确定性仍较强，可能导致市场避险情绪超预期升温，进而引发全球市场波动性急剧升高，使得行情走势与我们的核心观点有所差异，并可能持续较长时间。

模型误差风险：模型主要基于对历史主要事件的复盘及相关数据规律构建，但未来实际经济环境、政策响应与突发事件难以完全预判，模型固有的滞后性与简化假设可能导致与未来实际情况存在显著偏差，使得最终行情走势偏离我们的前瞻性观点。

研报：《高油价下的“赢家和输家”》2026年3月09日

何   康， PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No.BRB318

李雨婕，研究员 SAC No. S0570525050001 SFC No. BRG962

王伟光，研究员 SAC No. S0570523040001

沈晓峰，研究员 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366

庄汀洲，研究员 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933

刘   俊 ，研究员 SAC No. S0570523110003 SFC No. AVM464

边文姣 ，研究员 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399

李   斌 ，研究员 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269

吕若晨 ，研究员 SAC No. S0570525050002 SFC No. BEE828

李   健， PhD研究员 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297

陈   慎， 研究员 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834

栾   迪，联系人 SAC No. S0570124120013