【中金固收·信用】2月房地产债券月报：利差有望企稳

中金研究

目前央国企地产债利差走扩有所趋缓，部分较弱主体情绪仍较弱，我们预计后续整体利差继续走扩幅度有限，头部主体利差有望企稳。目前央国企地产债静态收益率已经具备不错收益挖掘空间。优质头部央国企利差走扩后性价比已经显现，可以考虑适度配置，不过久期不宜过长。增强挖掘可以适度下沉至中等资质主体，但需严格控制久期。对于较弱主体，建议等行业走势逐步平稳后再介入，估值波动风险考量下不宜过度下沉、规避尾部主体。

风险

房地产下行超预期，出现超预期信用风险事件。

Text

正文

销售跟踪：2月新房销售面积同比和环比均下降。根据中指研究院数据，2026年2月新建商品住宅销售面积和销售额环比分别下降33%和38%，同比分别下降41%和38%，新房销售同比增速继续为负；分城市能级看，一线城市销售面积环比下降49%、同比下降39%；二线城市销售面积环比下降34%、同比下降41%，三线及以下城市销售面积环比下降19%、同比下降43%。周度数据来看，30大中城市商品房成交面积春节前后5周累计同比下降14%。

房企销售：我们重点跟踪的房企有33家披露了2026年2月销售数据，销售额环比平均下降23%，同比平均下降44%。具体来看，保利发展、招商蛇口、中国金茂同比分别变动-37%、-26%和+21%，保利置业和越秀地产同比分别变动-39%和-53%，滨江集团、龙湖集团和新城控股同比分别变动-31%、-64%和-45%。

土地市场：土地成交额同比下降。2026年2月全国住宅性质土地推地建筑面积2056万平米，环比下降29%、同比下降17%，成交建筑面积1801万平米，环比下降27%、同比下降32%；2月土地流拍率10%，环比有所上升，2月成交溢价率11%，环比走高；2月土地成交金额659亿元，环比下降12%、同比下降46%，分能级来看，一线、二线、三四线城市土地成交额同比分别下降47%、下降66%和下降27%。

融资跟踪：2月境内地产债净增量继续为负。2026年2月地产境内债发行量和净增量分别为184亿元和-47亿元，其中国企净增-39亿元、非国企-9亿元。2月非国企发债情况，美的置业发行2年期中票，票面利率2.9%，卓越商管发行5年期中债增担保中票，票面利率4%。2月美元债发行规模3.55亿美元，净增量-18亿美元，新城发展发行3年期美元债，发行规模3.55亿美元，票面利率11.8%。到期方面，2026年二季度地产境内债到期回售合计1175亿元，环比和同比均小幅下降；美元债到期回售合计23.36亿美元，环比和同比均下降。具体个券来看，龙湖2026年3月有15亿元境内债到期。

二级市场走势：2月房地产行业利差走扩，美元债指数上涨。2026年2月房地产行业利差走扩居多，AAA、AA+、AA和AA-隐含评级超额利差均值分别走扩0bp、1bp、2bp和33bp，AA+中北京城投、深业集团、上海临港和首开集团均有个券利差走扩幅度居前；AA中首开股份（维权）和华发实业多支个券利差走扩幅度靠前。2月美元债指数当月回报率1.01%，投资级表现好于高收益，回报率分别为1.15%和0.93%。龙湖集团美元债曲线维持在76-95美元区间。

央国企地产债利差回顾与归因

回顾2021年以来利差明显走扩时期：1）2021年四季度民企地产债违约增加，央国企主体受到扰动利差走扩。2）2022年8月-10月违约预期向较好民企主体蔓延，市场情绪进一步走弱，央国企主体受到影响。11月-12月受到理财赎回负反馈影响，利差大幅走扩。3）2023年6-8月房企违约风险预期再度抬升，部分大型民企违约，10-12月万科负面舆情发酵，央国企主体受到影响利差走扩。4）2024年8-12月万科负面舆情发酵，叠加9月24日一揽子政策提振资本市场风险偏好，债券市场调整，央国企地产债利差走扩。5）2025年11至今，受到万科债券展期影响，央国企地产债利差走扩，走扩幅度仅次于2022年四季度。

利差明显收窄的时期：1）2022年4月-7月民企地产债违约风险暴露，央国企地产债受益于风险偏好转变利差有所压缩。2）2023年1月-5月以“金融16条”为代表的一系列地产政策提振市场信心，市场违约预期下降，且2022年11-12月利差走扩主要是理财负反馈所致，市场恢复正常后利差逐步修复。3）2024年1月-8月万科负面舆情逐步被市场消化，一线城市限购放松加速、“存量房收储政策”推出，利差逐步收窄。4）2025年3月-10月，万科改组管理层、深铁集团向万科提供贷款，市场预期违约风险下降，利差逐步收窄。

总结来看：利差走扩主要是两方面原因，一方面是地产违约或负面舆情影响，另一方面债市整体调整时，地产债配置偏好下降。反之违约风险预期下降、市场多头情绪较强，利差收窄。

行业投资建议

3月政府工作报告[1]关于房地产政策表述并未超预期，“着力稳定房地产市场。因城施策控增量、去库存、优供给，探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等。深化住房公积金制度改革。优化保障性住房供给，加快危旧房改造。”，此前2025年中央经济工作会议提及去库存，我们认为“去库存”是当前稳定房地产市场重要的政策发力方向，具体政策落地和实际效果还有待观察。

目前央国企地产债利差走扩有所趋缓，部分较弱主体情绪仍较弱，我们预计后续整体利差继续走扩幅度有限，头部主体利差有望企稳。目前央国企地产债静态收益率已经具备不错收益挖掘空间。优质头部央国企利差走扩后性价比已经显现，可以考虑适度配置，不过久期不宜过长。增强挖掘可以适度下沉至中等资质主体，但需严格控制久期。对于较弱主体，建议等行业走势逐步平稳后再介入，估值波动风险考量下不宜过度下沉、规避尾部主体。 

[1] https://www.gov.cn/zhuanti/2026qglh/2026zfgzbgjd/

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文章来源

本文摘自：2026年3月13日已经发布的《2月房地产债券月报：利差有望企稳》

袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023

许   艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876

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