【华创食饮】锅圈：全年饱满达成，景气有望延续

25全年经营维持高景气，单店保持稳定增长，开店超预期兑现。公司加盟业务实现收入62.2亿，同比+14.2％，拆分来看，截至25年底，公司加盟门店数量达到11554家，同比净增 1419家，其中25年净新增1004家乡镇门店，达到3010家，而单店（平均门店口径）实现+7.6％左右增长。公司全年2025年抖音GMV14.9亿，同比+75.3％，截止2025年底会员数量6490万，同比+57.1％，预付费规模12.0亿，同比+22.3％。此外，公司销售给其他渠道实现收入14.2亿元，同比+63.4％左右。具体到25H2，公司实现收入45.7亿，同比+20.1％，其中加盟业务/其他渠道分别同比+16.6％/+73.0％。

效率提升+规模效应，25全年公司利润释放弹性。25全年毛利率21.6％，同比略微下滑0.3pcts，主要是公司其他渠道销售占比提升，拉低公司毛利率，而在费用端层面，公司销售费用率9.1％，同比优化1.2pcts，而管理费用率5.9％，亦同样优化1.1pcts，公司持续推进降本增效动作，同时规模效应得到充分提升。最终公司核心经营利润率5.9％，同比提升1.1pcts。25H2来看公司毛利率21.2％，同比基本持平，核心经营利润率8.5％，同比环比均有大幅提升。

26年四店齐发，开店目标进一步加速，经营有望延续景气，利润继续兑现弹性。公司预计2026年门店总数超过14,500家，即净新增门店超2,934家，预计关店率低于4%，同时预计门店的店效实现高单位数增长，注册会员数量超过9500万名，核心经营利润增速明显高于收入增速。站在当前时点，公司26年起四店齐发（社区大店、乡镇大店、露营大店、小炒门店），开店有望进一步提速，同时单店在强化运营、拓展品类、门店迭代背景下，维持较好表现，收入端继续保持较高景气，有望实现20％以上增长，而利润端由于规模效应以及公司供应链效率的进一步提升，预计仍有更大弹性。

投资建议

投资建议：全年饱满达成，景气有望延续，维持“推荐”评级。公司25全年如期兑现，基本面维持较高景气，单店平稳增长，而开店略超预期兑现，展望26年公司目标开店加速，而利润端在规模效应以及效率精进下仍有较大弹性。长期来看，公司持续构筑主业壁垒与增长飞轮，同时未来出海、新店型也有望持续贡献新增长曲线。基于公司业绩报告，我们调整26-27年EPS预测为*/*元，同时引入28年预测为*元，当前对应PE为 16/13/11X，给予26年约21倍市盈率，对应目标价5.0港元，给予“推荐”评级。

具体盈利预测及投资建议

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风险提示

食品安全问题，行业竞争加剧，消费力改善不及预期。

团队介绍

研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。

——酒类研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）

高级分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。

高级分析师：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所，4年食品饮料研究经验。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（软饮料、乳肉制品、调味品、餐饮连锁、烘焙休闲食品、功能食品、食品配料等）

大众品研究组组长、资深分析师：范子盼

中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

研究员：严文炀

南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。

助理研究员：寸特彬

上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。

执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳