东海研究 | 资产配置：关注预期与现实的分化，仍建议高景气赛道

（来源：东海研究）

证券分析师：

王鸿行，执业证书编号：S0630522050001

谢建斌，执业证书编号：S0630522020001

刘思佳，执业证书编号：S0630516080002

张季恺，执业证书编号：S0630521110001

陈伟业，执业证书编号：S0630526020001

邮箱：cwy@longone.com.cn

// 报告摘要 //

全球大类资产回顾。5月8日当周，全球股市普遍收涨，日股、港股领涨；主要商品期货中铜、黄金收涨，原油、铝下跌；美元指数小幅下跌，人民币、欧元、日元升值。1）权益方面：日经225>恒生科技指数>纳指>科创50>创业板指>深证成指>恒生指数>标普500>上证指数>沪深300指数>道指>德国DAX30>法国CAC40>英国富时100。2）黄金受美伊局势的影响也趋于钝化，同时美元指数走弱，当周小幅上涨；虽然霍尔木兹海峡依然封锁，但未进一步恶化，原油价格当周明显调整。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、炼焦煤小幅上涨、混凝土、水泥小幅下跌；高炉开工率环比小幅下跌；乘用车截至4月30日当周销量4.69万辆，环比21.34%，同比-20.00%；BDI环比上涨9.08%。4）国内利率债收益率上涨，全周中债1Y国债收益率上涨2.51BP至1.1871%，10Y国债收益率上涨1.97BP收至1.7670%。5）2Y美债收益率当周上涨2BP至3.9%，10Y美债收益率下跌1BP至4.38%。6）美元指数收于97.85，周下跌0.3%；离岸人民币对美元升值0.52%。

国内权益市场。：5月8日当周，风格方面，成长>周期>消费>金融，日均成交额为31415亿元（前值26162亿元）。申万一级行业中，共有25个行业上涨，6个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为通信（+7.86%）、电子（+6.03%）、机械设备（+5.87%）；跌幅靠前的行业为石油石化（-6.14%）、煤炭（-5.06%）、银行（-1.24%）。

关注预期与现实的分化，仍建议高景气赛道。至5月8日当周，全球股市普涨，日股、港股领涨，其中科技板块领衔。目前市场在淡化油价的影响，虽然原油期货回落，但是预计现货市场仍维持紧张局面，且高油价对于需求的影响或将滞后。经济数据方面，国内出口数据超预期，预计最新的PPI仍将上行，或将持续推动工业企业利润回升。摩根大通全球综合PMI产出指数从3月份的51.0升至4月份的51.8，在3月的悲观预期修正后反应了经济增长加速。全球制造业数据超预期，或与市场仍担心未来的供应紧张，过去两个月的预防性库存增加有关。相较于制造业，服务业受能源价格上涨影响较直接，从而影响到可选消费。资产配置的角度，商品价格与美债利率仍然保持正相关，高位震荡的概率较大，关注美联储新的动向；权益市场仍推荐高景气赛道，关注算力资本开支、新能源、半导体、以及AI应用方向等。

利率与汇率。资金方面：央行公开市场转为净回笼，但政府债由净缴款转为净偿还，同业存单净融资仍为负，资金面没有因为回笼而明显收紧，流动性宽松仍是债市的核心支撑。利率债方面：10年期国债收益率继续围绕1.75%窄幅博弈，资金和配置力量压低上行空间，但供给、物价和金融数据扰动限制利率快速下破，短期更像偏强震荡而非单边趋势。美债方面：美国4月非农好于预期，但美债收益率反应克制，说明市场关注点已经从就业单一变量转向通胀、油价和美联储交接期政策沟通。汇率方面：油价回落、美元偏弱带动人民币阶段性修复，但美国通胀数据和美联储政策不确定性仍会约束人民币单边走强空间。

风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。

// 正文 //

▌1.核心观点：关注预期与现实的分化，仍建议高景气赛道

1.1市场观点与资产配置建议

1）关注预期与现实的分化，仍建议高景气赛道。至5月8日当周，全球股市普涨，日股、港股领涨，其中科技板块领衔。目前市场在淡化油价的影响，虽然原油期货回落，但是预计现货市场仍维持紧张局面，且高油价对于需求的影响或将滞后。经济数据方面，国内出口数据超预期，预计最新的PPI仍将上行，或将持续推动工业企业利润回升。摩根大通全球综合PMI产出指数从3月份的51.0升至4月份的51.8，在3月的悲观预期修正后反应了经济增长加速。全球制造业数据超预期，或与市场仍担心未来的供应紧张，过去两个月的预防性库存增加有关。相较于制造业，服务业受能源价格上涨影响较直接，从而影响到可选消费。资产配置的角度，商品价格与美债利率仍然保持正相关，高位震荡的概率较大，关注美联储新的动向；权益市场仍推荐高景气赛道，关注算力资本开支、新能源、半导体、以及AI应用方向等。

2）利率与汇率。资金方面：央行公开市场转为净回笼，但政府债由净缴款转为净偿还，同业存单净融资仍为负，资金面没有因为回笼而明显收紧，流动性宽松仍是债市的核心支撑。利率债方面：10年期国债收益率继续围绕1.75%窄幅博弈，资金和配置力量压低上行空间，但供给、物价和金融数据扰动限制利率快速下破，短期更像偏强震荡而非单边趋势。美债方面：美国4月非农好于预期，但美债收益率反应克制，说明市场关注点已经从就业单一变量转向通胀、油价和美联储交接期政策沟通。汇率方面：油价回落、美元偏弱带动人民币阶段性修复，但美国通胀数据和美联储政策不确定性仍会约束人民币单边走强空间。

3）新的一周主要经济数据与市场预期。新的一周，市场关注的焦点将是各国的通胀数据。在美国，由于能源成本上涨，标普预计4月份的总体通胀率将同比加速至3.3%，或为2024年5月以来的最高水平；其余数据方面，包括消费者价格、生产者价格和外贸价格等。现任美联储主席鲍威尔将于5月15日任期届满，美国参议院将于5月11日就提名凯文·沃什为美联储第17任主席一事进行投票，预计将在周末之前进行最终的众议院确认投票。在英国，主要数据包括第一季度GDP初值以及月度GDP、工业生产和贸易平衡数据。在德国，ZEW经济景气指数预计将连续第四个月下降；与此同时，德国批发价格预计将连续第四个月上涨。在欧元区，工业生产预计将连续第二个月增长，经济活动有所企稳。在中国，预计4月份CPI同比上涨0.8%，较3月份1%的涨幅有所放缓；PPI预计将加速上涨。在日本，将关注央行 4月会议的意见摘要中有关货币政策的前景，其余关键数据还将包括家庭支出、经常账户数据、机床订单和生产者通胀数据等。

1.2全球大类资产回顾

5月8日当周，全球股市普遍收涨，日股、港股领涨；主要商品期货中铜、黄金收涨，原油、铝下跌；美元指数小幅下跌，人民币、欧元、日元升值。1）权益方面：日经225>恒生科技指数>纳指>科创50>创业板指>深证成指>恒生指数>标普500>上证指数>沪深300指数>道指>德国DAX30>法国CAC40>英国富时100。4月出口增速超预期回升，当前涨价预期下海外抓紧补库，以及全球AI产业链投资持续高景气的带动下，出口仍有较强韧性。不过，前4个月贸易顺差规模略低于去年，意味着净出口对GDP增速的贡献率可能有所下降。美国4月非农就业数据继续回暖，服务部门延续了较高就业增长贡献，由于劳动力参与率以及潜在劳动力地不断走低，美国就业盈亏水平（3MMA）或已经被压低至0值附近，换而言之，如果美国非农就业新增季度平均只要大于0，则不会令失业率升高，这令失业率持稳门槛显著降低，或使得市场对于美国就业情况过度乐观。2）黄金受美伊局势的影响也趋于钝化，同时美元指数走弱，当周小幅上涨；虽然霍尔木兹海峡依然封锁，但未进一步恶化，原油价格当周明显调整。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、炼焦煤小幅上涨、混凝土、水泥小幅下跌；高炉开工率环比小幅下跌；乘用车截至4月30日当周销量4.69万辆，环比21.34%，同比-20.00%；BDI环比上涨9.08%。4）国内利率债收益率上涨，全周中债1Y国债收益率上涨2.51BP至1.1871%，10Y国债收益率上涨1.97BP收至1.7670%。5）2Y美债收益率当周上涨2BP至3.9%，10Y美债收益率下跌1BP至4.38%；10Y日债收益率下行2.2BP至2.4850%。6）美元指数收于97.85，周下跌0.3%；离岸人民币对美元升值0.52%；日元对美元升值0.08%。

1.3国内权益市场回顾

国内权益市场：至5月8日当周，风格方面，成长>周期>消费>金融，日均成交额为31415亿元（前值26162亿元）。申万一级行业中，共有25个行业上涨，6个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为通信（+7.86%）、电子（+6.03%）、机械设备（+5.87%）；跌幅靠前的行业为石油石化（-6.14%）、煤炭（-5.06%）、银行（-1.24%）。

▌2.利率及汇率跟踪

2.1资金面：关注央行对过度宽松的边际校准

5月9日当周，公开市场全口径和逆回购口径均转为净回笼，但资金面并没有出现明显收紧。更关键的变化在于，政府债一周滚动口径由前期净缴款转为净偿还，对资金面的扰动明显减轻；同业存单净融资仍为负，银行负债端也没有形成额外压力。因此，央行节后回笼更多是对前期极度宽松资金面的边际校准，而不是货币政策转向收紧。

这一点也符合市场对买断式逆回购缩量续作的主流理解。资金利率长时间处在偏低位置后，央行通过公开市场工具“削峰填谷”，主要是避免资金利率过度向下偏离政策利率，而不是要改变流动性充裕格局。对债市而言，只要资金价格没有持续向政策利率回归，短端对长端的约束就不强，配置盘和杠杆盘仍有继续持券的基础。当前更合理的判断是：资金面继续给债市托底，但极度宽松阶段已经开始边际校准，后续对债市的推动力会弱4月中下旬。

2.2利率债：偏强格局仍是主线

节后首个交易日受央行自然回笼、超长债供给预期和前期涨幅较快影响，长端收益率一度上行；随后资金宽松、央行国债买卖净投放信息和配置买盘承接，使收益率重新回到低位附近。10年期国债活跃券仍在1.75%附近，30年期国债收益率也维持在2.24%左右，说明市场并没有从债牛逻辑中退出。

4月PMI显示制造业仍在扩张，但非制造业偏弱，基本面不是单边走强；新的一周物价和金融数据将陆续公布，机构普遍预期CPI大体平稳、PPI温和修复，金融数据可能体现信贷偏弱、社融由政府债和企业债支撑。若数据落在这一组合内，对债市更像温和扰动。

不过，10年期国债收益率已处在较低位置，继续下破需要更强催化，例如资金利率进一步下行、降息预期升温，或经济数据明显弱于预期。当前更稳妥的判断是：长端上方有经济数据修复和供给扰动压制，下方有资金宽松与配置力量支撑，偏强震荡仍是主线，但追涨的性价比低于4月中下旬。

2.3美债：非农未能明显推升收益率，市场重盯通胀和能源

4月新增就业明显好于市场预期，失业率维持稳定，说明劳动力市场并未快速转弱。正常情况下，这会压低降息预期、推升美债收益率，但美债反应较为克制，10年期美债仍围绕前期区间波动。这个现象说明，市场已经不再只看就业强弱，而是在同时权衡三件事：能源价格是否继续推高通胀、美联储主席交接后政策沟通是否变化、以及中东局势是否继续扰动风险偏好。

从政策预期看，美联储仍难很快转向宽松。就业好于预期削弱了“经济快速降温”的叙事，而油价高位回落但仍明显高于战前水平，通胀风险还没有真正消退。即便美伊谈判缓和带来油价下跌，市场也需要看到新的一周美国通胀数据确认压力降温，才可能重新交易降息。美联储交接窗口临近，也会使市场对未来政策沟通框架更敏感。

新的一周，美债核心变量将切换到美国通胀数据。如果通胀继续偏强，美债收益率仍可能向上试探；如果通胀回落叠加油价继续下行，长端收益率才有重新下行的窗口。总体看，美债当前不是趋势性转牛，更像在“就业不差、通胀未稳、地缘反复”之间维持高位震荡。

2.4汇率：人民币延续修复

人民币汇率继续受益于美元回落和地缘风险阶段性缓和。美伊谈判出现接近协议的消息后，市场对霍尔木兹海峡运输中断的担忧下降，油价从高位回落，风险资产表现改善。离岸人民币回到6.80附近，在岸人民币也明显走强，反映前期外部压力有所缓和。

人民币短期仍有修复基础，但空间取决于外部风险能否继续降温。若美伊谈判继续推进、油价维持回落，人民币有望保持偏强震荡；若谈判反复或美国通胀重新超预期，人民币大概率回到窄幅双向波动。

▌3.原油、黄金、金属铜等大宗跟踪

3.1能源跟踪

截至5月8日当周，WTI原油受停战预期影响震荡下行，于周五收于95.42元/桶，较上周同期下跌6.4%。截至2026年5月1日当周，美国原油产量为1357.3万桶/天，同比增长20.6万桶/天。美国炼厂吞吐量为1602.9万桶/天，开工率90.1%。2026年5月8日当周，美国钻机数548台，较去年同期减少30台；其中采油钻机数410，较去年同期减少57台。

挪威的石油公司DNO在5月7日的收益声明中表示，计划在2029年前将其北海地区的四个油田投入生产；同时，由于美伊战争爆发后油田临时关闭，2026年在伊拉克北部的产量和投资将低于原计划。2026年第一季度北海净产量从去年同期的19,296桶油当量/日大幅上升至88,647桶油当量/日，而伊拉克库尔德地区的产量同期从61,561桶油当量/日降至39,600桶油当量/日。计划在2029年前投产的四个北海油田之一的Symra油田，其前两口井已于4月提前九个月开钻。库尔德地区的生产在2月28日战争爆发时停产后，于4月9日重启。伊拉克北部的Tawke许可证在本季度新增两口已钻井投入生产，并恢复了八口井的钻井工作。

澳大利亚联邦政府将推出国内天然气保留机制，要求从2027年7月1日起，出口商需将其20%？ 的产量供应给国内市场。根据标普全球能源CERA的数据，澳大利亚是2025年全球第三大液化天然气出口国，仅次于美国和卡塔尔，向全球市场供应了约7720万吨，大部分出口流向亚洲。

国家管网集团5月6日表示，中国正在加速建设近40个石油和天然气基础设施项目，其中包括总长超过9000公里的管道，该建设计划包括多条干线管道和计划在2027年前完工的储气设施，预计将显著提升中国全国性的油气输送网络并增强其供应安全。

美国能源部石油储备办公室于4月30日开启招标，拟从战略石油储备中紧急出借最多9250万桶原油。这是美国在国际能源署协调应对伊朗战争所致供应中断行动下的最新释放。此次招标是美国3月达成的出借1.72亿桶原油协议的第四次招标，该协议是国际能源署在30多个成员国中协调释放4亿桶原油的更广泛行动的一部分。根据美国能源部的公告，此前的招标提供了1.26亿桶，但实际接受的不足8000万桶，约占可提供量的63%。

油价判断：美伊就停火协议持续拉扯，目前霍尔木兹海峡维持低通量运行，多个海运原油设施受到影响产能恢复需要时间。短期俄乌方面内地缘政治因素影响边际减弱，欧美加强对俄罗斯制裁，预计短期布伦特原油将在90~120美元/桶区间震荡运行，短期内需关注降息预期、特朗普政府突发政策变动、美国攻打伊朗持续时间引起的油价波动风险。若中东局势进一步恶化导致曼德海峡关闭，需关注油价或冲击150美元/桶，同时需注意冲突缓和带来的油价快速下探。下游方面建议关注整体产能较新，乙烯成本具备比较优势的卫星化学、万华化学，上游资源标的中国石油、广汇能源。

（数据来源：Wind，EIA，Platts，Oilprice，BakerHughes，OPEC）

3.2黄金跟踪

美伊战争走向预期反复，周内金价震荡上行。截至2026年5月8日当周，金价震荡上行，在周五收于4713.56美元/盎司，较上周同期上涨2.15%。美国三大股指周内震荡上行，美元指数周五再落98点下方。4月我国央行继续增持黄金储备26万盎司。美国4月非农就业人数增加11.5万人，远超市场预期的6.2万人，连续2个月超预期增长。市场预期美联储2027年内都将不再降息。SPDR持有量显著下行，中日矛盾、美国贸易协定、俄乌冲突等仍存在较大不确定性。长期来看，美元及美债的避险属性被削弱，黄金避险需求凸显，美元长期贬值预期较强，黄金长期上涨逻辑坚挺。

美债利率微跌，中债利率略有上行。截至5月8日，10Y美债利率较上周同期微跌1bp收于4.38%，截至5月8日10Y中美利差倒挂值为261.52bp，有所走阔。5月8日中国10Y国债利率本周最终报收1.7648%较4月30日上涨1.75bp。4月，我国制造业PMI为50.3%，较前值下降0.1个百分点；美国制造业PMI为52.7%。

金价判断：原油为首的工业大宗商品价格上行挤压美元流动性，美股波动剧烈，叠加美联储降息预期落空，导致金价偏弱运行。美伊战事胶着，地缘政治不确定性增大，美国持续挑起全球贸易争端但中美贸易摩擦预期缓和，俄乌冲突预计边际缓和，美国化债不利，押注美元指数未来走低，全球避险需求或受中东区域问题影响持续走高，尽管美联储降息预期有所波动，但金价长期走势不变，建议逢低买入。

3.3金属铜跟踪

2026年，金属精炼铜价格震荡上行，5月8日当周，SHFE电解铜连续合约结算平均价格为102856.67元/吨，较上一周环比上升1%，价格与去年同比增长31.7%；LME伦铜3个月合约结算价为13285.83美元/吨。5月8日当周，我国铜精矿干净料（25%Cu）远期现货综合价格指数约为3653美元/干吨，价格环比上升2.8%。主要源于宏观与基本面共振改善，美元阶段性走弱、海外降息预期升温提振风险资产情绪，推动有色金属整体估值修复同时国内节后下游补库启动，电网投资、制造业订单边际回暖，现货成交改善带动铜价上行。

2026年5月8日当周，电解铜现货库存为26.49万吨，较上周环上升1.8%，同比上升105%，铜精矿港口库存约为37万吨，环比下降16%。当周铜精矿港口库存继续下降，主要由于冶炼厂维持较高开工及提货节奏加快以满足下游需求回暖，同时部分到港船期延后、新增到港量有限，使得供应端补充不足。在原料刚性需求高于新增供应的情况下，港口精矿库存出现阶段性去化。

2026年3月，我国电解铜产量约为119.37万吨，环比上升8.5%，同比增幅5.7%，生产能力复苏较上期回暖。2026年4月，我国电解铜年化平均产能为1698万吨，产能利用率为82.29%。2026年3月我国电解铜产量和需求缺口约为29.76万吨，近年来产量首次超过实际消费量。我国进口电解精炼铜总量基本可以覆盖生产需求缺口。

2026年5月8日当周，我国SHFE电解铜持仓量为202729.57手，环比上升1.2%；成交量为186058.67手，环比下降0.6%，当周SHFE电解铜主力合约持仓量上升，主要由于铜价反弹引发多头增仓意愿提高，短线及中长期资金逐步进场布局；同时下游补库预期逐步增强，基本面改善信号吸引套保需求增加，使得期货市场持仓规模整体扩大。

金属铜价格整体呈现震荡回升走势，SHFE和LME电解铜均价较上周走高，在宏观情绪修复与基本面边际改善的共同推动下企稳走强。短期来看，节后下游补库需求释放、冶炼端原料偏紧及港口库存去化，对铜价形成现实支撑，但高价位下终端采购仍偏谨慎，限制上行斜率。展望后市，若宏观流动性环境保持宽松、国内稳增长政策持续落地，叠加精矿供给约束延续，铜价中期仍具偏强运行基础，但需关注海外经济波动及需求兑现不及预期带来的阶段性回调风险。美伊战争仍存在较大不确定性，注意关注我国进口依存度较大品种，如硼、锶、铬等。

▌4.行业及主题

4.1行业高频跟踪

4.2主要指数及行业估值水平

主要指数估值（PE）分位数水平：创业板指<创业板50<中证1000<上证50<上证180<中证500<沪深300<科创50。

主要行业估值（PE）分位数水平：周期：有色金属<交通运输<公用事业。消费：商贸零售<食品饮料<美容护理。高端制造：家用电器<国防军工<汽车。科技：通信<传媒<计算机。金融（PB）：房地产<非银金融<银行。

▌5.重要市场数据及流动性跟踪

5.14月外贸：错位因素消除，出口仍有韧性

2026年4月，以美元计价，出口金额同比14.1%，2026年3月同比2.5%；4月进口同比25.3%，2026年3月同比27.8%；贸易差额848.24亿美元，较去年同期减少110.55亿美元。

春节假期错位因素消退，涨价预期带来脉冲效应。4月出口增速14.1%，较3月回升11.6个百分点；环比来看，4月12.00%，高于近4年同期均值-0.26%，明显强于季节性。一方面，导致上月出口增速回落的假期错位因素消退，4月进入正常生产节奏，出口有所反弹，同时去年同期“对等关税”落地，高基数压力缓解；另一方面，4月中东局势虽有缓和，但谈判进展仍然缓慢，涨价预期下或推动海外备货补库。

全球制造业景气度仍处较高水平，AI投资需求旺盛。从外需来看，4月，摩根大通全球制造业PMI均值为52.6%，较3月回升了1.3%。4月，欧元区制造业PMI、日本制造业PMI分别回升0.6个、3.5个百分点至52.2%、55.1%；美国ISM制造业PMI维持52.7%,美欧日制造业PMI皆高于荣枯线，反映发达国家需求保持稳定。此外，韩国3月制造业PMI升至53.6%，当月出口增速仍高达47.99%，其中半导体出口增速高达171.45%，反映全球AI投资需求保持旺盛。

对美国、欧盟、东盟、日本出口增速皆有不同程度的回升，对美出口由负转正。4月对美国、欧盟、东盟、日本出口增速皆有不同程度回升，较2026年3月分别回升37.81、4.8、8.36、0.72个百分点至11.31%、13.43%、15.22%、4.04%，其中对美大幅回升有去年的低基数影响从拉动的角度来看，美日欧东盟拉动6.28%；其他地区拉动了7.64%，其中对非洲出口贡献较大，出口增速较3月回升了14.22个百分点至17.3%。

高端制造产品出口依旧火热。4月，高新技术产品、机电产品、农产品皆有不同程度的回升，出口增速分别较前值上升7.8、9.1、9.9个百分点至39.2%、20.3%、3.8%。主要产品中，集成电路出口增速进一步升至99.6%，连续4个月保持增长，自动数据处理设备也升至47.3%，两者反映全球AI投资需求仍保持火热。此外，汽车增速也基本维持相对高位，而上月表现较好的船舶出口增速有明显降幅。劳动密集型产品仍维持低位，家具、箱包、灯具、鞋靴、服装虽有回升，但出口增速仍保持负增长。

进口增速虽小幅回落，但进口规模再创新高。4月进口金额2746.18亿美元，续创单月历史新高。主要产品中，自动数据处理设备（90.6%，+60.4pct），上游原材料未锻轧铜及铜材（38.4%，+17.5pct）有明显回升，集成电路（54.7%，+1.0pct）仍维持高位，反映AI及其相关产业链的需求仍有韧性。受中东局势升温导致上游能源相关材料涨价明显影响，原油当月增速由负转正（13.2%，+17.6pct），另一方面，铜矿砂、成品油等资源品，肥料等化工品，皆有明显回落。

4月出口超预期走高，验证了上个月的回落主要受到春节假期错位效应影响。当前涨价预期下海外抓紧补库，以及全球AI产业链投资持续高景气的带动下，出口仍有较强韧性。出口产品上，集成电路、自动数据处理设备等高附加值品类表现突出。进口端虽增速小幅回落，但规模再创新高，同样受AI产业链带动以及部分大宗商品涨价的影响。不过总的来看，前4个月贸易顺差规模略低于去年，意味着净出口对GDP增速的贡献率可能有所下降。

5.24月美国非农就业仍有韧性，但不宜过度乐观

美国4月季调后非农就业人口新增11.5万人，预期增6.2万人，前值自新增17.8万人上修至新增18.5万人；失业率维持在4.3%，预期4.3%，前值4.3%。

美国4月非农就业数据继续回暖，当月新增11.5万人，远超预期的新增6.2万人，主要是得益于服务部门延续了较高就业增长贡献。生产部门就业新增虽较3月有所下滑但依然强于季节性，主要得益于在能源短缺背景下采矿业用人需求抬升导致。失业率方面则维持相对稳定，保持在4.3%水平。但需要注意到的是，由于劳动力参与率以及潜在劳动力地不断走低，我们计算美国就业盈亏水平（3MMA）或已经被压低至0值附近，换而言之，如果美国非农就业新增季度平均只要大于0，则不会令失业率升高——这令失业率持稳门槛显著降低，或使得市场对于美国就业情况过度乐观。总得来看，美国4月非农就业情况存在韧性，但考虑到背后走低的劳动参与率以及就业盈亏平衡水平，我们认为其不足以提高美联储降息门槛，后续能源通胀是否传导至核心通胀或依然是美联储利率调控的主要依据。

生产部门就业较3月有所回落。生产部门就业新增1.0万人，前值由新增4.3万人下修至3.3万人，其中采矿伐木业新增0.3万人，为2024年4月以来最高单月新增水平，这或得益于能源短缺背景下能源矿业需求的走强（采矿业职位空缺和行业销售增速在三月均有上行）。建筑业和制造业就业新增在3月反弹之后回落，这也印证了我们在3月非农报告中阐述的“受成本错位带来的生产部门就业下行风险”。

   服务部门就业保持韧性。服务部门4月非农就业新增11.3万人，前值由新增14.3万人上修至15.7万人，其中贸易运输和公用事业（包括批发，零售和运输仓储）就业有较大增长，由前值新增4.6万人提高至6.0万人。教育保健业在4月脱离罢工影响，回归正常中枢，当月新增4.6万人。休闲住宿则有小幅下滑，当月新增1.4万人（前值2.9万人）。金融服务和信息咨询成为主要拖累项，分别减少1.1万人和1.3万人。

时薪增速维持较低水平。4月私人部门整体时薪环比增速保持在0.2%。生产部门时薪增速下行至0.3%（前值0.5%），采矿，建筑以及制造业均有不同程度地放缓。服务部门则维持在0.2%的年内相对低位，金融活动和专业商业分别为主要拖累项和拉动项。

失业率持平的背后是劳动供给的疲软，不宜过度乐观。4月U3失业率保持在4.3%不变，表面上就业市场的持稳但究其背后是劳动力供给的走弱。4月劳动力参与率连续第五个月下降，在4月下滑至61.8%，前值61.9%。同时，受劳动力供给的持续下行影响，我们计算得到美国4月潜在劳动力减少1.9万人，这导致当月盈亏通胀就业水平（3MMA）下滑至2020年以来最低位置，-0.2万人。换而言之，如果美国非农就业新增季度平均只要大于-0.2万人，则不会令失业率升高——这令失业率持稳门槛显著降低，或使得市场对于美国就业情况过度乐观。

就业市场虽仍有韧性，但不足以令美联储提高降息门槛。总得来看，美国4月非农就业情况存在韧性，但考虑到背后走低的劳动参与率以及就业盈亏平衡水平，我们认为其不足以提高美联储降息门槛，后续能源通胀是否传导至核心通胀或依然是美联储利率调控的主要依据。

5.3资金及流动性跟踪

融资余额增长。5月7日，融资余额27663.36亿元，较上周末增长576.72亿元。

普通股票型基金仓位环比下降，偏股混合型基金仓位环比上升。5月8日当周，据同花顺数据，普通股票型基金平均仓位为79.21%，较上周下降4.68%，偏股混合型基金平均仓位为77.17%，较上周上升1.47%。

资金利率回落。5月9日当周，DR007周均为1.3444%，较上周环比下降2.73个BP。SHIBOR3M周均为1.4170%，较上周环比下降0.51个BP。

5.4美国流动性及利率跟踪

从量的角度来看，截至5月6日，美国金融流动性维持在相对平稳状态。步入5月，美联储正式将RMP规模缩减至每月250亿美元，但就目前来看其对美国流动性影响依然相对可控。其主要原因是政府支出缓解了流动性压力：在经过4月税收补充后，TGA账户余额一度突破1万亿美元，创下2021年4月以来最高水平。5月第一周，美国政府支出力度明显加强，TGA当周回吐1253.5亿美元流动性，为市场提供较强支撑。同时，银行准备金与总资产之比当周反弹至12.1%，重回充足水平（12%-13%）下沿。需要注意到的是，随着美国商行SLR松绑在4月落地，美国银行系统或将逐渐承接起部分美债需求。根据美国联邦存款保险公司（FDIC）测算，SLR新规将为美国系统重要性银行（G-SIBs）或其存款机构子公司释放约2100亿美元资本金，美国商行扩表或箭在弦上。美国货币市场流动性或逐渐降低对美联储RMP规模的弹性，为美联储陆续退出RMP操作并逐渐转向小而精的资产负债表做准备。

从价的角度来看，截至5月6日，SOFR较上周下行2bp至3.61%，继续稳定在美国利率走廊中心IORB下方，SOFR-IORB以及SOFR-FFR利差分别下降至-4bp和-3bp位置。住房利率方面，住房抵押贷款利率当周并未因通胀预期降温而跟随10年美债收益率下行，30年期和15年期住房利率反而分别上升7bp和8bp，结合美国一季度住房类投资的持续恶化以及MBA市场综合指数的持续下探（5月第一周MBA市场指数继续回落至285.3，靠近年内低位），或反应美国住房市场依旧疲软。

▌6.市场资讯

6.1海外市场资讯

1）美国总统特朗普5月6日在社交媒体发帖称，“假设伊朗同意履行已达成一致的内容，交出同意交出的东西，‘史诗怒火’行动就将终结，封锁(也将解除)，将允许包括伊朗在内的所有国家通行霍尔木兹海峡。如果他们不同意，轰炸就会开始，且规模和强度将远超以往。

2）当地时间5月7日至8日，美国和伊朗在霍尔木兹海峡周边发生多次小规模军事冲突。但美国总统特朗普表示，尽管再次发生冲突，美伊停火协议仍然有效。特朗普称，美伊正围绕一份一页纸的谅解备忘录进行谈判，目前谈判进展非常顺利。伊朗外交部发言人巴加埃表示，正在考虑如何回应美方提出的“结束战事计划”，一旦达成最终结果将立即公布消息。

3）欧盟正推进出台《网络安全法》，禁止中国企业参与欧关键基础设施建设，并要求在未来五年中拆除和替换大量中国设备，总耗资将超过3678亿欧元。林剑表示，如欧方执意成法，歧视性对待中国企业，中方将采取坚决措施，维护中国企业合法权益。

4）美国密歇根大学最新调查显示，5月消费者信心指数初值降至48.2，连续两个月创下自1952年有记录以来的最低水平，预期值为49.5。未来一年通胀预期由上月的4.7%小幅回落至4.5%。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.2国内市场资讯

1）国家主席习近平4月30日上午在上海出席加强基础研究座谈会并发表重要讲话。他强调，基础研究是整个科学体系的源头，是所有技术问题的总机关。要以更大力度、更实举措加强基础研究，提升我国原始创新能力，进一步打牢科技强国建设根基。

2）5月7日，国务院总理李强在北京会见美国国会参议员戴安斯一行。李强表示，中方愿同美方落实两国元首共识，加强对话沟通，推动各领域合作取得务实成果，增进两国人民福祉并为世界注入稳定性。他强调，相互尊重、和平共处、合作共赢是中美正确相处之道，希望美方多对话合作、少对抗博弈，维护稳定可预期的经贸关系。同时指出，台湾问题是中美关系不可逾越的红线，望美方审慎处理涉华问题，促进双边关系稳定发展。

3）国务院总理李强5月9日主持召开国务院常务会议。会议指出，宏观政策要在用好、用足上下功夫，坚持靠前发力，不断提升实施效能。做强国内大循环要在供需协同、联动升级上求突破，落实和完善服务业扩能提质举措，加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等规划建设。要以更大力度、更实举措加强基础研究，把基础研究工作摆上重要日程，结合国家急迫需要和长远需求，明确主攻方向和重点领域，多措并举加大投入力度，注重营造良好科研生态。要有力有效应对风险挑战，持续推进房地产、地方政府债务、中小金融机构等领域风险化解，紧盯压实各方安全生产责任，坚决遏制重特大事故发生。会议研究推进地方政府债务风险化解有关工作。要继续聚焦重点领域和薄弱环节，压实地方主体责任，完善支持化债政策，增强地方自主偿债能力，确保如期完成化债任务。要建立健全长效机制，坚决防范新增隐性债务。

4）2026年第二批915亿元“两新”设备更新项目清单和资金安排已经下达，支持16个领域超过6700个项目，带动总投资超过3800亿元；同时，继续支持老旧营运货车、新能源城市公交车、老旧农机报废更新。加上此前已下达的936亿元，今年已累计安排“两新”设备更新资金1851亿元，占全年2000亿元的92%。

5）截至2026年4月末，我国外汇储备规模为34105亿美元，较3月末上升684亿美元，升幅为2.05%。目前，外汇储备规模保持在十年来高位，并已连续9个月稳定在3.3万亿美元之上。2026年4月末，官方黄金储备为7464万盎司，较上月末增加26万盎司。目前，中国央行已连续18个月增持黄金。

6）央行数据显示，4月抵押补充贷款净回笼2000亿元，其他结构性货币政策工具净投放3667亿元，公开市场国债买卖净投放400亿元。

7）据文化和旅游部数据中心测算，“五一”假期，全国国内出游3.25亿人次，同比增长3.6%；国内出游总花费1854.92亿元，同比增长2.9%。共接待入境游客243万人次，同比增长7.4%。

8）巴西政府宣布，自5月11日起，对持普通护照的中国公民实施免签入境政策，每次入境最长可免签停留30天。

9）2026年财政部将在香港特别行政区，分六期发行840亿元人民币国债。其中，前两期共计295亿元人民币国债已分别于2月、4月发行。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.3政策面

1）《扩大科技创新和技术改造再贷款投放》印发。通过用好科技创新和技术改造再贷款，强化政策协同，引导金融机构加大对科技创新和设备更新的支持，提升中小科技企业金融服务能力，推动设备向高端化、智能化、绿色化、数字化升级。同时，扩大再贷款支持范围至更多领域和企业，优化贷款服务与管理，提升政策实施效率，促进“人工智能+产业”发展。

2）《智能体规范应用与创新发展实施意见》印发。意见提出，智能体是具备自主感知、记忆、决策、交互与执行能力的智能系统，是人工智能产品及服务的重要形态。随着大模型技术快速发展，智能体正加速与网络空间、物理世界深度融合，深刻改变生产生活方式和社会治理。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）