高盛：澜起科技，全球唯二的内存接口芯片龙头

（来源：价值目录）

"AI算力产业链最被低估的"咽喉赛道""

澜起科技，在内存赛道很低调。

在AI算力产业链上，英伟达是聚光灯下的超级明星，光模块、液冷、PCB也跟着蹭了不少热度。但夹在CPU和内存之间的那一小块"互联芯片"，却很少有人认真去聊。

澜起（A股688008.SS，H股6809.HK）做的就是这门生意，而且按照管理层的说法，他们现在是全球唯二能同时提供DDR5 Gen 1和DDR5 Gen 2 MRCD/MDB芯片的供应商。

更关键的是，高盛给A股的目标价定到了Rmb363.00，相比当前Rmb257.30的价格还有41.1%的上行空间；H股目标价HK$510.00，较当前HK$446.80有14.1%的空间。

站长觉得，这份纪要虽然不长，但透露出的几个信号非常值得关注：

AI正在从算力军备竞赛蔓延到内存带宽竞赛，而澜起恰好卡在这个增量赛道的咽喉位置。

要点如下：

1）MRCD/MDB：AI时代内存带宽的"刚需升级"，澜起是全球唯二的全套玩家

站长先科普一下，MRCD和MDB是干啥的。简单说，随着AI训练对内存带宽的要求越来越高，传统的内存接口已经不够用了，需要更高速的互联方案来把内存和计算单元串起来。

MRCD（Memory Repeater Clock Driver）和MDB（Memory Data Buffer）就是这套高速内存互联里的关键芯片。没有它们，再高配的GPU和CPU也发挥不出性能。

澜起管理层在这次调研中传递了一个非常明确的信号：他们对MRCD/MDB的市场需求非常乐观，核心驱动力就是AI。

管理层特别强调，澜起是全球两家能够同时提供DDR5 Gen 1和DDR5 Gen 2 MRCD/MDB芯片的供应商之一。而且和同行比起来，他们的产品在性能、延迟和功耗上都有优势。这意味着，当客户要搭建下一代AI服务器或者高性能计算集群时，澜起不是"可选项"，而是"必选项"之一。

更值得注意的是，澜起给自己定了一个比传统内存接口芯片更高的市场份额目标。站长理解，传统内存接口芯片（RCD/DB）领域澜起已经是龙头，但MRCD/MDB作为升级品类，市场还在早期放量阶段，谁先卡位谁就有更大的定价权和份额弹性。管理层显然不满足于"跟着喝汤"，而是想在这个新赛道上拿到比老业务更高的市占率。

这种"老赛道守城、新赛道攻城"的打法，是澜起未来几年增长的核心逻辑。

2）2027年新品管线清晰：MRDIMM gen2、PCIe gen6、CXL 3.0，毛利率有底气维持高位

调研中另一个让站长印象深刻的点，是澜起对2027年的产品扩张非常有信心。管理层提到，即将到来的新CPU平台会支持他们的三款新产品：MRDIMM gen2、PCIe gen6和CXL 3.0。这三款产品分别对应了内存模组升级、高速接口升级和异构内存互联升级，几乎把AI服务器里所有和"连接"相关的增量需求都覆盖到了。

站长觉得这里有个很关键的因果关系。AI需求增长推高了内存带宽需求，内存成本也在上升，客户为了获得更好的性能和效率，会被倒逼着向最新产品迁移。换句话说，不是澜起硬推新品，而是下游客户不得不买。这种由技术迭代驱动的需求，比单纯的周期波动要扎实得多。

管理层还放了一个很重要的定心丸：新产品将支撑公司毛利率维持在高位。在半导体行业，新品放量往往伴随着价格压力和良率爬坡，毛利率波动是常态。但澜起似乎有把握在2027年新品上量的时候，依然把毛利率稳住。站长猜测，这背后可能是产品复杂度带来的议价能力，以及相对集中的竞争格局（全球就两家能做）让价格战不至于太惨烈。高盛在报告里也把这个点单独拎出来作为核心 takeaway，说明市场对澜起毛利率的持续性是有担忧的，而管理层的表态相当于给了一个正向确认。

3）CPU平台多元化：看似是威胁，实则是澜起的"护城河加固"

市场上最近有个热门话题，就是CPU平台正在走向多元化。AMD、Intel之外，ARM架构在崛起，美国科技巨头比如Microsoft、Google也在搞自研CPU。很多投资者担心，CPU平台一多，内存接口芯片会不会被各家定制化需求搞得乱七八糟，澜起的龙头地位会不会被削弱。

管理层在这次调研中直接回应了这个担忧，而且态度相当淡定。他们的逻辑是：内存互联IC是高度标准化的产品。新CPU供应商进来，确实需要时间去适配澜起的产品，但不太可能要求澜起为他们做定制化开发。原因很简单，内存接口芯片遵循的是JEDEC标准，这是全行业通用的"普通话"，不是某一家CPU厂商的"方言"。就算Microsoft、Google自己设计CPU，只要用DDR5，就得遵守这套标准，澜起的产品照样能用。

站长觉得这个回应非常有分量。它意味着澜起的竞争壁垒不在于绑定某一家CPU巨头，而在于卡住了内存互联的标准化入口。CPU市场越碎片化，其实对澜起越有利——因为无论下游怎么混战，内存接口的需求总量在增加，而澜起作为标准化供应商，不需要为每一家CPU厂商重新开发产品，规模效应反而更强。管理层因此预计，内存接口芯片的竞争格局将保持不变。站长翻译一下就是：该我赚的钱，一分不会少。

4）财务预测：高增长不是画饼，数字确实够猛

站长把高盛的财务预测拉出来看了看，说实话，增速有点吓人。收入从2025年的Rmb5,456.3mn，预计到2026E的Rmb8,121.6mn（+49%），2027E的Rmb11,153.7mn（+37%），2028E的Rmb15,621.6mn（+40%）。EBITDA从2025年的Rmb1,943.3mn，到2026E的Rmb3,865.8mn、2027E的Rmb5,486.0mn，再到2028E的Rmb7,586.9mn，三年翻近四倍。EPS从2025年的Rmb1.95，跳到2026E的Rmb3.12（+60%），2027E的Rmb4.37，2028E的Rmb5.92。

季度节奏上，2026年Q1 EPS是Rmb0.69，Q2E预计Rmb0.64（可能有些季节性因素），Q3E预计Rmb0.87，Q4E预计Rmb0.92。全年Rmb3.12的预测意味着下半年明显加速，这和新品放量、AI服务器出货旺季的时间点是吻合的。

估值方面，高盛给A股的目标价是Rmb363.00，基于45.2x 2030E discounted P/E。H股目标价HK$510.00，基于58.3x 2030E P/E，比A股有29%的估值溢价。站长算了下，A股当前Rmb257.30，到Rmb363.00还有41.1%的空间；H股当前HK$446.80，到HK$510.00还有14.1%的空间。A股的性价比明显更高，这也符合A股科技龙头通常享有更高流动性和估值溢价的规律。公司当前市值约Rmb314.5bn / $46.2bn，体量已经不小，但相对于未来的增长空间，似乎还没完全price in。

高盛财务预测与目标价：A股目标价Rmb363.00（+41.1%），H股HK$510.00（+14.1%），2026-2028年收入CAGR约42%

不过站长也得提醒，当前估值不便宜。2025年P/E 48.7x，2026E 82.5x，2027E 58.9x，2028E 43.5x。这种估值水平意味着市场已经price in了相当一部分增长预期。如果业绩兑现稍有偏差，股价波动会很大。但反过来看，如果AI服务器需求持续超预期，或者澜起在MRCD/MDB上的份额提升比预期更快，估值可能还有进一步扩张的空间。

5）风险在哪？高盛列了三条，站长觉得竞争加剧最值得盯

高盛在报告末尾列了三个主要下行风险：内存接口IC市场增长弱于预期、新产品推出慢于预期、市场竞争比预期更激烈。前两条属于执行层面的风险，站长对澜起的研发执行力相对有信心。第三条——竞争加剧——是站长觉得最需要持续跟踪的。

虽然管理层说竞争格局预计不变，但MRCD/MDB这个赛道现在只有两家玩家，利润率天然比较高。如果未来有第三家杀进来，或者现有竞争对手在Gen 2产品上打价格战，澜起的毛利率和份额都会承压。另外，CPU平台多元化虽然短期利好标准化供应商，但如果某家CPU巨头真的想自己把内存接口芯片做了（类似Apple的自研逻辑），那也是潜在的长期威胁。不过站长觉得，内存接口芯片的技术门槛和客户认证周期很长，短期内这种威胁还不现实。

总结

站长觉得，澜起科技这份调研纪要的核心价值在于，它让我们看到了AI算力产业链里一个容易被忽视但至关重要的环节——内存互联。

当所有人都在讨论GPU有多少TFLOPS、光模块有多少Gbps的时候，内存和CPU之间的"最后一公里"其实也在经历一场静默的革命。澜起作为全球唯二能同时提供DDR5 Gen 1和Gen 2 MRCD/MDB的供应商，卡位精准、技术领先、产品标准化程度高，而且管理层对2027年的新品管线充满信心。

高盛给出的Rmb363.00 A股目标价和41.1%的上行空间，背后支撑的是未来三年收入从Rmb5,456.3mn飙到Rmb15,621.6mn的激进预期。当然，高估值意味着高要求，澜起需要在市场份额争夺和毛利率维持上持续交出好成绩。但至少从这次管理层调研的口径来看，他们手里握着的牌，确实够硬。

文本参考研报：

《高盛-澜起科技(688008)：管理层调研显示AI驱动MRCDMDB业务，新品维持高毛利率-Montage(688008.SS)：Mgmt.visit：MRCDMDB driven by AI;New products maintaining high GM-20260521【7页】》

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