在用户获取成本上升的情况下，Waterdrop实现强劲收入增长

在线保险经纪公司一季度新技术服务业务蓬勃发展，但用户获取成本飙升导致利润下降

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随着北京采取措施控制风险和保护大型国有公司，中国的私营金融科技公司需要保持创造力，以应对不断变化的监管环境，而监管环境往往会损害其业务。在线保险经纪人Waterdrop Inc. (NYSE：WDH）显然正在尝试这样做，以应对最近的监管动态，但投资者似乎并没有留下深刻的印象。

乍一看，该公司上周发布的第一季度财务业绩似乎表明，在监管机构对保险经纪人可以收取的服务佣金设置上限后，其培育新业务的努力取得了巨大的回报。其本季度净营业收入同比增长约65%，达到12.4亿元（1.8亿美元）。如果今年的强劲开局持续下去，可能会帮助Waterdrop打破自2021年以来连续三年的年度收入下降趋势。

但Waterdrop的基本表现看起来远没有那么令人印象深刻，这可能解释了为什么其股价在财报发布当天下跌了8.5%，而今年迄今已下跌近40%。其几乎所有收入增长都来自一项名为“技术服务”的新业务线。“第一季度该部门的收入从一年前的940万元飙升至4.21亿元。如果没有这个新的收入来源，该公司第一季度的收入只会增长10%。

该公司于2024年为新业务奠定了基础，开始将其基于人工智能的软件直接集成到保险公司客户的后台系统中，同时试图弄清楚如何将这些服务货币化。货币化部分很棘手，因为软件集成恰逢监管机构对Waterdrop等保险经纪公司收取的佣金进行严厉打击。为了解决这一问题，Waterdrop没有将技术服务费纳入其通常的标准销售佣金中，而是将其分为一个单独的“技术服务收入”类别。

那么，这些技术服务到底是什么呢？为了提供它们，Waterdrop使用其Waterdrop Digital AI平台，该平台部署了一支由30多个专门构建的AI代理组成的军队。这些专业的数字化工具可以处理从承保查询到自动化索赔处理的所有事务，每月管理超过100万次客户服务交互，以简化其保险公司合作伙伴的运营。

就像如今涉及人工智能的任何事情一样，Waterdrop的技术服务听起来非常有希望，公司管理层一直在大肆宣传它们。

“在技术方面，我们正在加速向人工智能原生公司转型，”首席执行官沉鹏在公司财报电话会议上表示。“这些技术将逐步应用到保险场景，例如智能客户服务和理赔，提高服务质量和效率。"

但经验丰富的投资者可能会将新服务视为不同的东西，基本上是新包装的旧产品。关键的好处是，Waterdrop仅为其平台上提供便利的保险单提供技术服务。这意味着这些服务的费用之前可能会包含在该公司向保险公司收取的标准佣金中。但现在，它们只是被归入不同的类别，以规避监管机构消除将变相技术费用纳入佣金的做法的努力。在最新的财务报表中，该公司将技术服务费纳入“保险相关收入”类别，其中还包括作为单独项目的经纪费。

所有这些都意味着技术服务并不是真正的新业务。相反，该类别的创建本质上代表了一种旨在规避佣金率新上限的套利形式。监管机构已经警告称，经纪商不能简单地将超额销售佣金重新命名为“咨询费”、“营销津贴”或“技术公用事业成本”等类别，以绕过上限。如果北京方面认定Waterdrop的技术费用只是变相的佣金，那么监管削减可能会迅速下降，从而消灭部分或全部这个快速增长的新收入类别。

更糟糕的是，这个新成立的技术服务收入来源的第一季度业绩实际上比去年第四季度的峰值下降了两位数。这表明，这个潜在的新金矿相当不稳定，与软件即服务（SaaS）平台更便宜的订阅费不同。

由于Waterdrop的收入增长严重依赖交易量，因此它不得不投入大量资金购买流量，特别是在经济长期放缓的情况下，中国的保险需求不温不火的情况下。第一季度，该公司的总运营成本和费用激增超过70%，销售和营销费用增加了两倍多。因此，尽管收入大幅增长，但公司净利润实际同比下降约9%，至9840万元。

除了核心保险业务之外，Waterdrop还为医疗费用高昂的患者提供众筹服务，还帮助制药公司确定临床试验的参与者。但这些领域的收入微不足道，而且增长速度不快。事实上，一季度众筹服务的费用收入同比下降。

Waterdrop股价的市净率仅为5，对于一家科技导向型公司来说，这一水平很低，而对于私募数字保险公司众安（6060.HK）来说，这一比例远低于12.6。这种巨大的估值差距表明，投资者可能将众安视为真正的技术支持承销商，它可能会受益于新的经纪佣金上限。相比之下，他们将Waterdrop视为面临重大监管风险的商品化经纪商。

Waterdrop可以尝试发挥创造力来规避监管限制。但投资者似乎希望它采取更多措施，通过降低其对监管风险的脆弱性，同时削减成本，将其商业模式提升到一个新的水平。在该公司能够做到这一点之前，投资者可能仍对该公司可能发布的任何重大利润改进持怀疑态度。

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