【券商聚焦】国证国际维持携程集团（09961）增持评级 指反垄断处罚落地竞争优势仍在

金吾财讯 | 国投证券国际发布研报指，携程集团-S（09961）反垄断处罚落地，市场监管总局对其罚款35.21亿元人民币，并没收违法所得16.6亿元。研报认为，后续整改措施或小幅影响平台酒店预订业务的变现率，但携程在供给侧和用户服务侧的竞争优势仍在，商户在多平台间的运营投入分配取决于各平台的投入产出比（ROI）。前期股价已基本反映盈利预期调整，后续业绩的主要影响因素将是宏观消费预期及燃油费变动。

在竞争格局方面，根据市场监管总局数据，2025年携程按GMV及收入口径在国内在线酒店预订市场的份额分别为59%及57%，2020-2025年份额维持在51%-59%区间。研报指出，在线酒店住宿预订业务在资金、技术、数据等维度壁垒较高。整改措施下，酒店商户将进行多平台运营，但携程的竞争优势使其份额所受影响有限。

变现率方面，随着原有特牌、金牌合作模式及佣金标准取消，该部分酒店的变现率或有1-2%的下调，将影响短期收入增速。但利润端有望通过效率提升缓释相关影响，研报认为调整后的变现率处于健康水平。

基于上述判断，国投证券维持对携程集团的财务预测，罚金不影响2026年经调整净利润，且此前对2027年的预测已反映变现率下调预期。估值方面，维持11倍2026年市盈率不变，维持目标价411港元（09961.HK）及52美元（TCOM.US），维持“增持”评级。

风险因素包括消费疲弱影响旅游支出、业务调整对商业化的影响大于预期，以及国际油价上行带动燃油费上调抑制出行需求。