华泰 | 汽车：出口景气延续，成本和汇兑压制盈利

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（来源：华泰证券研究所）

板块总览：出口对冲内需下滑，汇兑压制利润

26Q2汽车产量/批发销量795.4/796.9万辆，同比-1.3/-2.6%、环比+13.0/+13.1%；其中出口286.8万辆，同环比+72.8/+28.7%，占批发销量比重由25Q2的20.3%升至36.0%。销量结构变化传导至收入与毛利：板块营收10828亿元，同环比+4.0/+15.9%；毛利率16.00%、同环比+0.50/−0.37pct，同比改善主要来自乘用车，出口占比提升带动ASP与产品结构上行，以及客车板块受益于出口和国内置换需求释放，毛利率同比+2.33pct；环比回落由乘用车主导，价格竞争加剧及原材料涨价使其毛利率环比-0.84pct。原材料涨价的影响集中在零部件端，铝价同比+20.2%压制轻量化与压铸公司，存储芯片涨价影响智能化环节毛利率。销售净利率3.30%、同环比-0.85/-0.31pct，整体同比表现弱于毛利率，主因人民币升值带来的汇兑损失推高财务费用。

乘用车：Q2单车ASP和毛利提升，内需承压利润下滑

26Q2乘用车销量678.6万辆（同比-0.2%、环比+14.4%），其中出口销量251.1万辆（同比+79.0%、环比+30.7%）；申万汽车板块标的总营收同比-2.7%至5083.8亿元，销量同比-4%至364万辆。盈利端，26Q2毛利率同比改善0.82pct，环比-0.84pct。我们认为毛利率同比提升，主要系：①单车ASP同比+1%至14万元；②车企出口占比增加，带动公司单车ASP提升。而净利较收入及毛利而言同比下滑程度较大，26Q2归母净利润49.4亿元，同环比分别-64.4%/-35.1%，我们认为主要受汇兑损失导致的财务费用增加（财务费用率同比+1.7pct），部分受销售和研发投入增加，以及合资品牌和新能源子公司亏损增加影响。经营性现金流净流入692.6亿元、环比大幅改善。

商用车及摩托车：出口驱动毛利率改善，汇兑压制利润兑现

26Q2商用车销量118.2万辆（同环比+10/+6%），其中出口销量35.9万辆（同环比+39/+18%）。其中客车26Q2销量17万辆（同环比+20%/+50%），规模效应释放下营收同比+4.7%，毛利率同环比+2.33/+2.86pct，归母净利同比+11.1%；货车26Q2销量102万辆（同环比+9%/+1%），出海占比提升下，营收同比+22.6%、归母净利同比+97.4%，净利率同比+0.82pct。26Q2商用车板块实现量利双增，核心原因是海外景气度高。摩托车26Q2行业销量667.4万辆、同比+16.8%，其中出口409.6万辆、同比+9.7%；板块营收同比+12.5%至304.0亿元。板块归母净利同比-2.4%至22.5亿元，财务费用率同比+1.23pct、汇兑损失是主要拖累。

零部件：营收韧性延续，成本与汇兑压制盈利

26Q2板块营收同比+10.4%至4165.0亿元；毛利率18.37%、同环比-0.29/-0.37pct，主因铝价上涨、年降以及海外产能仍在爬坡；销售净利率5.96%、同环比-0.55/+0.05pct，同比降幅大于毛利率，主因人民币升值推高财务费用率（同比+1.12pct），还原汇兑扰动后整体净利率实则同比平稳。子板块业绩表现分化明显，绩优板块可归因于高景气度赛道（如重卡/发电）拉动或新品（底盘、座椅）放量带来业绩弹性，具体看：①重卡/发电链业绩亮眼，体现板块较高景气度；②底盘板块净利同比+4.0%；③轻量化、智能化板块净利同比-22.9%/-9.5%，分别受铝材成本传导滞后、存储等成本抬升的拖累，同时汇兑亦产生普遍亏损。⑤液冷链当前仍处在验证/订单陆续下达阶段，Q2普遍未产生相关收入，但龙飞股份已在中报披露数万台液冷泵订单。

资金面：持仓降至2021年以来低位，资金转向个股α

26Q2末汽车行业重仓持股市值739.6亿元，环比减少422.6亿元，已回落至2021年以来最低；持仓市值占比1.65%，同比/环比-3.11/-1.45pct。乘用车、商用车、零部件、摩托车及其他板块持仓占比环比-0.66/-0.12/-0.62/ -0.05pct至0.41%/0.10%/0.93%/0.20%。资金普遍降低整车龙头及传统β敞口，同时向出海与第二成长曲线集中，配置逻辑由板块β转向个股独立α。

风险提示：宏观经济下行导致需求不足；贸易政策及海外经营风险；汇率及原材料价格波动风险。

板块总览：Q2营收和毛利率同比改善，净利率承压

我们选择 SW 汽车板块成分股为样本，筛选截至 2026 年9月3日，百亿以上市值的公司，对其26年半年报发表后一个交易日的公司股价表现进行分析：在累计79家市值百亿以上的公司中，半年报公布后有57%的企业次日股价上涨，环比提升12.8pct；但次日股价涨幅超过5%的公司数量明显下降。

26Q2汽车产量和批发销量分别达到795.4/796.9万辆，同比-1.3%/-2.6%，环比+13.0%/+13.1%，产销较Q1明显修复。26Q2汽车板块营业总收入10828亿元，同比+4.0%、环比+15.9%；归母净利润337.7亿元，同比-17.0%、环比+7.5%。收入同比回升而利润同比明显回落，主要受行业竞争、原材料成本上行及汇兑波动影响；利润环比改善则主要来自季节性因素，Q1通常为全年产销低谷。

出口是Q2销量的主要亮点。据中汽协，26Q2汽车出口286.8万辆，同比+72.8%、环比+28.7%，其中6月单月出口103.7万辆；出口占批发销量的比重由25Q2的20.3%升至26Q2的36.0%，同比提升15.7pct。分车型看，26Q2乘用车出口251.1万辆、同比+79.0%，是出口增量的主要来源；26Q2商用车出口35.9万辆、同环比+39/+18%。

26Q2汽车板块毛利率为16.00%，同比+0.50pct、环比-0.37pct；净利率为3.30%，同比-0.85pct、环比-0.31pct。毛利率同比改善而净利率同比明显回落，说明Q2盈利压力并不在毛利端，而是集中在毛利以外的环节。分子板块看：乘用车毛利率同比+0.82pct而净利率同比-1.82pct，摩托车毛利率同比+1.94pct而净利率同比-0.98pct，零部件毛利率、净利率同比分别-0.29/-0.55pct，三者净利率表现均弱于毛利率。商用车表现则是例外，货车、客车净利率同比分别+0.82/+0.43pct，其中客车毛利率同比提升2.33pct，为各子板块中改善幅度最大者；货车毛利率虽同比小幅回落0.28pct，净利率同环比仍实现改善。

毛利率和净利率的剪刀差来源在费用端，其中汇兑是Q2最明显的共性变量。26Q2乘用车、客车、货车、摩托车、零部件的财务费用率同比分别+1.71/+1.05/+0.30/+1.23/+1.12pct，五个子板块无一例外均同比上升，而销售及管理费用率同比变动方向不一，并未呈现同样的一致性。汇率端，26Q2美元兑人民币月均汇率约6.80，较25Q2的7.23下降5.9%、较26Q1的6.92下降1.8%；欧元兑人民币月均汇率约7.91，较25Q2的8.20下降3.6%、较26Q1的8.10下降2.4%，人民币延续升值趋势。我们认为，人民币升值带来的汇兑损失是财务费用率普遍抬升的主要原因。

板块毛利率环比回落0.37pct，压力来自原材料价格、主机厂年降以及新项目与海外产能爬坡，且不同材料对产业链不同环节的影响差异明显。我们分别跟踪金属原料与存储芯片：金属端，26Q2铝锭(A00)均价约24247元/吨，同比+20.2%、环比+1.3%，其中铝价在26年1月单月跳涨9.7%至24036元/吨，此后在2.4万元/吨附近震荡并于4月见顶24687元/吨，6月回落至23759元/吨；Q2热轧普通板卷均价约3368元/吨，同环比均为+3.0%。存储端价格上涨更为明显：DDR4 8Gb合约均价由25Q2的2.1美元升至26Q2的19.0美元，NAND Flash 128Gb由2.9美元升至26.5美元，其影响主要集中在座舱域控、智驾域控等存储用量较高的产品。

资金面：板块持仓降至历史低位，配置转向个股α

26Q2末汽车行业重仓持股市值累计为739.6亿元，环比减少422.6亿元，已回落至2021年以来最低；市值占比为1.65%，同比环比分别下降3.11/1.45pct。分子行业来看，以全部基金为统计口径，乘用车板块26Q2重仓持股总市值占比同比、环比分别下降1.64/0.66pct至0.41%；零部件板块持仓市值占比同比、环比分别下降0.78/0.62pct至0.93%；商用车板块持仓市值占比同比、环比分别下降0.22/0.12pct至0.10%；摩托车及其他板块持仓市值占比同比、环比分别下降0.45/0.05pct至0.20%。

26Q2重仓排名前列公司中，比亚迪-A、潍柴动力、春风动力、福耀玻璃、比亚迪-H位列汽车板块前五，持仓结构由整车及传统零部件龙头向出海和独立成长标的边际倾斜。春风动力、福耀玻璃、浙江荣泰、长城汽车-A、赛轮轮胎持仓排名分别上升8/4/10/5/6名至第3/4/7/9/13位；但其中福耀玻璃、长城汽车-A和赛轮轮胎的持仓占比仍小幅下降，排名提升主要系减仓幅度小于板块整体；真正获得资金增配的主要是受益于两轮车出海的春风动力，以及具身智能等新业务驱动的浙江荣泰、恒帅股份等。吉利汽车、上汽集团、斯菱智驱、拓普集团、宇通客车排名分别下降8/10/5/6/12名至第12/16/10/15/24位。整体看，资金主要是在降低整车及传统主业β敞口的同时，向业绩可预见性较强的出海龙头和具备第二成长曲线的零部件标的（具备独立α）集中。

具体看乘用车板块中，26Q2主要整车龙头持仓占比普遍回落，比亚迪-A、比亚迪-H、吉利汽车、上汽集团重仓持股市值占比分别环比-0.22/-0.13/-0.13/-0.10pct至0.13%/0.08% /0.05%/0.04%；长城汽车-A持仓占比环比-0.01pct至0.06%，降幅相对较小。新势力品牌中，理想汽车-W、小鹏汽车-W、赛力斯占比分别环比-0.02/-0.01/-0.01pct至0.02%/0.01%/0.01%，零跑汽车占比基本持平至0.01%。整体来看，Q2资金并未在传统车企与新势力之间进行明显切换，而是普遍降低乘用车板块敞口，反映市场对内需放缓、价格竞争延续及行业盈利承压的担忧。

商用车板块中，26Q2主要龙头持仓占比整体回落，宇通客车、中国重汽-A/中国重汽-H、江淮汽车、金龙汽车持仓占比分别环比-0.07/-0.01/-0.01/-0.03/-0.02pct至0.02%/0.03%/ 0.02%/0.01%/0.01%，其中宇通客车减仓幅度最为明显，一方面或因资金兑现前期出口高增和高股息逻辑带来的收益，另一方面其股价季度内明显回撤，也使持仓市值占比被动下降；中集车辆、福田汽车虽获得小幅加仓，但增配规模较小，尚未改变板块整体减配趋势。我们认为，商用车持仓下降与板块基本面改善存在一定背离，更多反映资金风险偏好下降及前期出口增长预期消化；若下半年重卡、客车出口及盈利改善持续兑现，低仓位下板块仍具备一定配置修复空间。

零部件板块中，26Q2资金继续降低传统主业权重较高的龙头仓位，同时向具备新业务增量的标的集中，呈现分化趋势。潍柴动力、斯菱智驱、拓普集团、新泉股份、银轮股份持仓占比分别环比-0.13/-0.09/-0.08/-0.04/-0.03pct至0.11%/0.05%/0.04%/0.06%/0.03%；浙江荣泰、恒帅股份、华懋科技、福赛科技则分别环比+0.02/+0.02/+0.01/+0.01pct至0.06%/0.03% /0.03%/0.03%。整体来看，资金配置逻辑已由行业普涨转向个股独立α，在压降低确定性的汽车主业β敞口，同时增配具身智能等拥有第二成长曲线的标的；后续持仓持续性仍取决于新业务能否由主题预期转化为订单和业绩贡献。

摩托车及其他板块中，26Q2资金保留度相对较高，内部持仓进一步向核心出海标的集中。春风动力持仓占比环比+0.02pct至0.11%，涛涛车业小幅提升至0.02%；九号公司、隆鑫通用持仓占比分别环比-0.06/-0.01pct至0.07%/0.01%。其中，春风动力的基金重仓持股占比占摩托车及其他板块持仓的比重已超过五成，表明资金更加聚焦大排量摩托、全地形车等出口景气度较高且业绩兑现相对明确的方向；板块后续表现或将更多取决于核心公司出口订单及盈利兑现。

乘用车：内需承压利润下滑，出口成为核心变量

内需承压、出海放量为Q2乘用车板块的主趋势。26Q2乘用车销量678.6万辆、同比-0.2%，内需相对25年同期仍承压；Q2销量环比+14.4%，主要系出口放量带动环比改善。

分品牌看，自主品牌整体销量增速同比改善，合资燃油车同比大幅下滑。根据中汽协数据，自主品牌中，吉利汽车、长城汽车26Q2销量同比分别+1%/+1%；奇瑞汽车26Q1销量同比-3%，26Q2得益于出海高增，销量同比+18%；比亚迪26Q1/26Q2销量同比分别-30%/-3%，降幅显著收窄；长安汽车26Q1/26Q2销量同比为-27%/-24%。新势力车企中，零跑汽车、蔚来汽车26Q2销量同比分别+84%/+49%，蔚来高增趋势延续，零跑加速增长。小米汽车26Q1销量同比+37%，26Q2增速为+27%。合资品牌燃油车基本盘仍受自主新能源车型挤压，26Q2销量普遍承压。26Q2东风本田、广汽本田、上汽大众、一汽丰田、上汽通用、广汽丰田销量同比分别-32%/-46%/-38%/-45%/-31%/ -7%。

从结构看，26Q2多家乘用车企业出口占比创新高。据乘联分会，2026年6月乘用车出口（含CKD）87.7万辆，同比+82.3%，占乘用车厂商销量的比重升至37%（2025年同期为19%）。在内需承压的背景下，海外销量增速及毛利率显著高于国内，出口对板块销量的边际贡献显著抬升：从盈利能力来看，龙头标的如比亚迪26H1海外及中国地区（含港澳台）业务毛利率分别为21.7%和15.7%，长安海外毛利率20.1%，国内11.7%。出口量方面，奇瑞出口占比约69.5%居前；长城海外销量28.9万辆、同比+45.5%，占比约50.2%，海外销量首次超过国内；比亚迪出口占比43%，海外收入占总营收比重达53%；长安出口占比41%；上汽海外销量73.5万辆、同比+49%，占比38%；吉利出口47.4万辆、同比+158%，已超2025年全年。出口占比高低亦构成26Q2车企营收与利润分化的核心变量之一。

从目的地看，26H1乘用车出口TOP5国家为：俄罗斯44.8万辆（同比+148%）、巴西41.1万辆、英国25.5万辆、澳大利亚23.8万辆、比利时22.0万辆。同比增量贡献前五为俄罗斯（+26.7万辆）、巴西（+25.0万辆）、英国（+11.9万辆）、阿尔及利亚（+10.0万辆）、澳大利亚（+9.4万辆），欧洲与新兴市场共同构成主要增量来源。新能源方面，巴西以29.98万销售辆（同比+158%）居首，其后为比利时20.9万辆、英国18.1万辆、澳大利亚16.7万辆、泰国12.7万辆；对欧盟插混出口33.2万辆、同比+185%，插混成为对欧出口的结构性亮点。总体看，出口目的地以新能源政策友好、需求高增的市场为主，为出口高增提供了需求端支撑。

2026H1全球新能源市场分化明显，欧洲为表现最好的成熟市场。欧洲（EU+EFTA+UK）上半年新车注册量同比+6.1%，其中纯电160.8万辆、同比+35.1%，市场份额由2025H1的17.5%提升至2026H1的22.2%，插混同比+24.8%；分国家看，德国纯电同比+48%、法国+63%、意大利+78%、西班牙+37%，均实现快速放量。东南亚延续高增：泰国1-5月EV销量8.2万辆、同比+83.3%，中国品牌占当地BEV市场超九成；印尼H1纯电销量6.97万辆、同比+81%。拉美市场快速放量：巴西1-7月纯电销量同比+209%、混动+88%。以上三大市场为26H1中国车企的主要出口市场，也恰处于新能源需求高增区间，出口高增具备需求端支撑，并非单纯的渠道铺货行为，出口景气的持续性基础相对扎实。

营收端，板块单季营业总收入5083.8亿元，同环比分别-2.7%/+21.4%。收入同比小幅下滑、表现弱于销量端（行业销量同比-0.2%），缺口主要来自于结构层，板块成分股中合资车企权重较高，而26Q2合资燃油基本盘受自主新能源挤压加剧，合资销量的深度下滑拖累板块整体收入表现弱于行业总量。

毛利率同比改善，主要系单车ASP和出口占比提升。26Q2毛利率为14.92%，同比+0.82pct，环比-0.84pct。Q2毛利率的同比提升，我们认为主要系：① ASP上升，经我们测算，26Q2申万乘用车ASP约14.0万元，同比上升1%；②出口占比增加：头部标的如奇瑞出口占比约69.5%；比亚迪出口占比43%；上汽海外销量同比+49%，占比38%；吉利出口同比+158%，已超2025年全年，乘用车企海外毛利率显著高于国内，出口占比增加会显著拉动总毛利率上升。

费用端，26Q2乘用车板块销售/管理/财务/研发费用率分别为5.03%/2.89%/0.84%/4.57%，同比分别+0.41/+0.07/+1.71/-1.69pct，环比分别+0.32/-0.29/-0.28/-0.98pct。销售费用率同环比提升，主要与新车密集投放期的营销与渠道费用、价格竞争下的促销让利、以及出口放量带来的海外渠道/物流/售后投入增加；管理费用率同比基本稳定、环比有所下降，以及研发费用率同环比降低，体现出收入增长带来的费用摊薄。

26Q2归母净利润49.4亿元，同环比分别-64.4%/-35.1%，我们认为，净利润降幅显著大于营收降幅，且未随毛利率改善而回升，主要受销售费用率提升以及汇兑损失导致的财务费用高增影响（26Q2财务费用率同比+1.71pct）：2025年末人民币兑美元中间价为7.0288，2026年3月末、6月末分别升至6.9194、6.8109，26Q2美元兑人民币汇率约为6.80，较25Q2的7.23下降约5.9%，人名币同比升值。26Q2正值出口放量期，出口占比高的车企外币敞口扩大，汇兑损失相应走阔。人民币升值导致出口车企汇兑损失普遍扩大，印证财务费用率上行的行业共性。

汇兑对板块的影响需分两面看。利空方面：其一，以外币结算的出口收入在结汇及折算时产生汇兑损失，直接计入财务费用、侵蚀当期利润；其二，随海外收入占比持续提升，人民币计价收入折算缩水，报表口径毛利率亦承压，即“海外卖得越多、折算损失越大”的路径在人民币升值周期中被放大。利好方面：人民币升值降低了进口零部件、海外采购原材料的本币成本，对部分采用海外核心零部件的车型形成一定成本对冲，但整体看，26Q2汇兑对板块利润的净影响为负，是拖累板块净利率的重要非经营性因素。此外，其他损益项（与研发投入有关）的增加，以及少数股东权益变化（部分控股合资/新能源子公司亏损扩大）也是导致Q2净利率同环比走弱的原因。

26Q2经营性现金流净流入692.6亿元，流入净额同比减少89.8亿元、环比增加692.2亿元。投资性现金流方面，26Q2投资性现金流净流出646.1亿元，净流出规模同比减少103.5亿元、环比增加29.9亿元。

商用车：出口驱动业绩高增，Q2盈利逆势改善

26Q2商用车销量同环比提升，出口保持高景气。26Q2 商用车实现销量 118.2 万辆，同比+10.5%、环比+6.2%。二季度为传统销售旺季，车企年中冲量意愿较强，叠加商用车出口持续提速，共同驱动单季销量实现同环比双升。销量规模的稳步扩大有效传导至收入端，带动板块单季营收同环比均实现正增长。

分板块看：

① 客车板块：据中汽协，26Q2销量17万辆（同环比+20%/+50%），同比由26Q1的-10.9%转正，置换补贴与出口共同驱动。结构上增量主要来自轻型客车（26Q2销量约13.8万辆，同比+24%），大中型客车26Q2销量约3.0万辆，同比+12%，恢复节奏相对温和；出口是更重要的边际变量，26Q2客车出口约4.6万辆，同比+28%。规模效应释放下客车板块实现营业收入196.9亿元，同比增加8.9亿元，环比增长53.4亿元，单季度收入同环比+4.7%/+37.2%，我们认为收入及销量增长，主要得益于置换补贴政策以及海外出口增长；收入增速弱于销量，系行业增量集中于轻客，而SW商用载客车板块成分股以大中型客车企业为主，轻客放量对板块收入的传导有限，板块收入弹性更多取决于大中客内需修复与出口订单的交付节奏。

盈利端，26Q2毛利率同环比大幅改善。26Q2板块毛利率19.95%、同比+2.33pct，环比+2.86pct，处于2014年以来约80%分位的高位水平，主要系高毛利出口订单占比提升及国内置换需求释放带来的结构改善；而净利率7.56%、同比仅+0.43pct。拆解中间损耗：期间费用率合计同比+0.94pct，其中财务费用率同比+1.05pct为最大拖累——板块财务费用由25Q2的-0.6亿元（净收益）转为26Q2的+1.4亿元（净损失），同比多支出约2.0亿元，已超过当期归母净利润的同比增量（约+1.4亿元），汇兑损失部分对冲了毛利率改善对应的利润弹性；此外，研发、税金及减值等其他损益项合计损耗占收入比同比亦扩大约1.0pct。

26Q2客车板块净资产收益率同环比改善。26Q2板块ROE（单季度口径，未年化）为6.24%，同环比+0.3/2.76pct；26Q1因国内淡季导致收入和利润规模环比下降而有所回落，而26Q2受政策支持及出口加速，ROE同环比均有所改善。

26Q2经营性现金流表现强劲。26Q1客车板块经营活动产生的现金流量净额37.2亿元，同比/环比分别+19.9/+4.7亿元，明显好于利润端表现；26Q2进一步提升至42.8亿元，同比/环比分别+27.1/+5.6亿元，同环比仍保持显著增长态势。投资性现金流方面，26Q2转为净流入24.4亿元，同比/环比分别+30.2/+68.7亿元，投资性现金流改善明显。

②货车板块：

26Q2货车行业内需修复、出口强劲，结构上重卡占比显著抬升。据中汽协，26Q2货车行业销量约101.6万辆、同比约+9%，其中重卡销量约34.3万辆、同比约+25%（6月单月11.7万辆、同比+19.2%），以旧换新对重卡内需的拉动持续兑现；出口端更为强劲，26Q2货车出口约31.3万辆，同比+29%，占行业销量约31%，26H1累计出口57.8万辆、同比+34.5%。映射到板块，26Q2营业收入874.5亿元、同比+22.6%，收入增速显著高于行业销量增速，“量收差”为正，主要系两方面：一是结构升级，重卡占行业销量的比重由25Q2的约29%提升至26Q2的约34%，高单车价值量车型占比抬升推高板块ASP；二是出口订单单价普遍高于国内，海外放量进一步放大收入弹性。

毛利端同比承压环比修复，净利率显著改善。26Q2板块毛利率9.0%、同比-0.28pct，环比+0.14pct。从同比来看，毛利率下降0.28pct，净利率提升0.82pct，国内价格竞争与年降压力尚未缓解，量的增长并未完全转化为毛利率的修复；环比上出口占比提升，带动毛利率稳定改善。从费用端到净利率的传导看，货车板块净利率的改善几乎全部来自费用摊薄而非毛利端。26Q2板块销售/管理费用率同比分别-0.2/-0.6pct，规模效应随收入放量显现；财务费用率-0.1%、持续为负，且同比仅+0.3pct，是汽车各子板块中受汇兑冲击最小的板块，利息收入等对利润形成正贡献。整体看损耗桥，26Q2板块毛利率9.0%与净利率2.0%之间约7.0pct的损耗中，期间销售、管理及财务费用占营业收入的比例合计为4.25%、同比下降0.5pct，研发、税金及减值等其他损益项合计占收入比重约2.8%、同比收窄约0.6pct。

26Q2货车板块ROE为1.4%，同比提升0.65pct，环比提升0.27pct，盈利能力较去年同期及上一季度均有所改善。

货车板块26Q2经营性现金流同环比改善。26Q2经营性现金流转为净流入127.2亿元，流入净额同比增加17.9亿元，较上一季度净流出59.7亿元明显改善。投资性现金流方面，26Q2投资性现金流净流出18.6亿元，净流出额收窄，环比有所改善。

商用车板块个股Q2业绩同比改善，出口与以旧换新为共性驱动。

具体公司情况，请见研报原文。

摩托车：出口支撑收入与毛利，汇兑压制利润兑现

26Q2摩托车行业产销延续双位数增长，出口增长构成主要支撑。26Q2摩托车行业产量676.1万辆，同比+17.8%、环比+27.5%；销量667.4万辆，同比+16.8%、环比+24.1%；整车出口409.6万辆，同比+9.7%、环比+17.9%，出口业务延续增长，对板块收入形成支撑。板块营业收入同比增长12.5%至304.0亿元，归母净利润同环比分别-2.4%/+68.1%至22.5亿元。

除千里科技（目前市场更多将其视为智驾公司），板块内主要摩托车企业的毛利率同比大多下降，收入前五中春风/爱玛/隆鑫/钱江毛利率同比分别−1.05/−0.19/−0.21/−5.31pct。26Q2板块毛利率22.8%，同比+1.94pct、环比+1.13pct；其中千里科技毛利率由25Q2的8.33%升至26Q2的27.61%，据我们测算单家贡献板块毛利率改善约1.76pct。千里科技毛利率提升来自25Q4起并表的智能驾驶业务（详见零部件章节），而其摩托车及配件业务26H1收入同比-5.0%、毛利率同比下降2.60pct至9.77%。剔除千里科技后，其余公司自身毛利率同比变动合计为-0.59pct（而各公司之间权重变化也对毛利率有正向贡献，即高毛利率公司的收入权重占比提升）。

板块销售净利率的同比回落集中在财务费用，汇兑损失是共性来源。26Q2板块销售净利率7.4%，同比-0.98pct、环比+2.03pct；销售/管理/财务费用率分别为3.8%/3.5%/0.4%，同比+0.00/+0.15/+1.23pct，环比-0.17/-0.75/-0.37pct。销售与管理费用率同比基本持平，财务费用率同比显著上升。人民币升值对以外币结算的出口企业形成普遍影响，是Q2板块净利率同比弱于毛利率的主要原因。

26Q2摩托板块经营性现金流环比转正。26Q2摩托车板块经营性现金流净流入55.8亿元，同比少流入6.1亿元，环比由净流出转为净流入、增加59.2亿元；投资性现金流净流出12.0亿元，同比少流出14.4亿元，环比由净流入转为净流出、净额减少31.6亿元。

个股盈利分化明显，具体公司情况，详见研报原文。

零部件：营收韧性延续，成本与汇兑压制盈利

零部件板块26Q2收入延续两位数增长，但盈利改善仍受成本与汇兑双重制约。26Q2零部件板块营业总收入4165.0亿元，同比+10.4%、环比+10.9%；毛利率18.37%，同比-0.29pct、环比-0.37pct；销售净利率5.96%，同比-0.55pct、环比+0.05pct；归母净利润226.5亿元，同比+1.7%、环比+12.5%。

毛利率同比小幅回落，压力集中在三个方面。一是原材料，26Q2铝锭（A00）均价24247元/吨、同比+20.2%，对轻量化及压铸环节的成本影响最直接；二是主机厂年降压力延续，在整车价格竞争尚未缓解的背景下持续向零部件端传导；三是部分海外新建产能与新项目仍处于爬坡期，产能利用率偏低推高单位成本。

销售净利率的同比降幅大于毛利率，差额来自费用端，其中财务费用率显著上升。26Q2零部件板块销售/管理/财务费用率分别为2.07%/4.59%/0.95%，同比-0.23/-0.09/+1.12pct，环比-0.12/-0.19/-0.29pct。销售费用率与管理费用率同比均小幅下降；而财务费用率同比+1.12pct，是拖累净利率的主要科目：26Q2美元兑人民币月均汇率约6.80，较25Q2的7.23下降5.9%，海外收入占比较高、外币敞口较大的零部件企业普遍确认汇兑损失。

板块利润进一步向龙头集中。26Q2归母净利前20的个股累计利润占比为68.7%，同环比分别提升5.7/5.9pct，利润集中度有所提高，主要包括潍柴动力、福耀玻璃、华域汽车、中策橡胶、赛轮轮胎等细分龙头，以及拓普集团、伯特利、中鼎股份、均胜电子、星宇股份等细分赛道领先企业。

分子板块看，26Q2各子板块的净利增速差异较大，且多由一到两家龙头公司的业绩变动决定。整体上，底盘与重卡表现亮眼；内外饰的净利增长主要来自上年同期的低基数，其余公司盈利仍在下滑；轻量化与智能化表现较弱。

1）底盘子板块收入与净利同比均实现增长，除拓普集团外的公司盈利普遍改善，主要因智能底盘新业务规模放量带来业绩增长。26Q2底盘子板块收入同比+12.2%，归母净利同比+4.0%，利润增速低于收入，主要受拓普集团单家拖累。伯特利收入同比+42.4%、归母净利同比+48.0%，受益于智能电控及轻量化产品放量、全干式EMB量产，叠加豫北转向并表；保隆科技收入同比+19.5%、归母净利同比+386.3%，智能悬架、ADAS及其他传感器业务放量，上年同期基数较低；瑞立科密、浙江世宝、万向钱潮归母净利同比分别+35.0%/+39.6%/+26.8%。拓普集团收入同比+5.6%，归母净利4.71亿元、同比-35.5%，主要来自行业竞争加剧导致的毛利率下降、汇兑损失以及在建工程转固带来的折旧摊销增加。据我们测算，剔除拓普集团后底盘子板块归母净利同比+26.6%。展望下半年，随着智能底盘渗透率提升、新项目放量及海外产能投产，有望继续支撑细分板块收入增长；目前钢材/铝价格已相对平稳，成本端扰动降低；费用端，Q3以来人民币对美元整体保持升值趋势，预计仍将拖累北美敞口较高的企业盈利表现。

2）重卡/发电链零部件子板块净利同比高增，板块呈现明显的高景气度。26Q2重卡/发电链零部件子板块收入同比+11.3%，归母净利同比+50.5%，是六个子板块中利润增速最高者。其中潍柴动力归母净利同比+57.4%，由25Q2的29.33亿元大幅增至26Q2的46.16亿元，单家贡献子板块净利增量的93%；据我们测算，剔除潍柴动力后子板块归母净利同比+20.1%，仍明显高于零部件板块整体。其他公司如威孚高科、中原内配、天润工业已呈现较高业绩增速。

3）内外饰子板块净利同比增长，剔除宁波华翔同比扰动，板块内其余公司表观盈利普遍下滑，但剔除汇兑亏损，板块内公司季度经营性业绩实际同比稳定。26Q2内外饰子板块收入同比-1.7%，归母净利同比+11.6%。宁波华翔25Q2因剥离欧洲业务确认一次性损失，单季归母净利为-6.30亿元，26Q2恢复至4.50亿元，单家季度同比变动10.80亿元，而子板块净利增量合计仅5.68亿元。据我们测算，剔除宁波华翔后，内外饰子板块归母净利同比-9.3%；其余公司如福耀玻璃、模塑科技、新泉股份、岱美股份存在较大的出口敞口，季度内均产生较多汇兑亏损，实际经营性业绩大致保持同比稳定。

4）受龙头放量及铝价上涨影响，轻量化板块收入高增但利润承压，企业表现明显分化。26Q2轻量化子板块收入同比+17.4%，归母净利润同比-22.9%，收入增速在各子板块中领先，但盈利表现明显承压；收入增量主要集中于立中集团，其销量增长叠加铝价上涨带来的销售计价提升；多利科技、爱柯迪等亦受益于新项目及客户车型放量。利润端，受损于原材料成本抬升以及汇兑亏损，板块整体业绩同比下滑。展望下半年，新项目放量有望支撑收入，但利润修复仍取决于原材料价格传导及产能利用率改善，此外Q3以来人民币对美元仍在升值预计仍会产生汇兑亏损压力。

5）智能化环节内部分化明显，头部公司收入与利润同时增长，其余公司多数下滑。26Q2该环节收入317.9亿元、同比+0.4%，归母净利16.8亿元、同比-9.5%（含德赛西威，该公司申万归入计算机行业，未计入零部件板块合计）。德赛西威与华阳集团是环节内仅有的两家收入与利润同步增长的公司：德赛西威收入同比+7.0%、归母净利同比+22.3%，增长来自海外业务放量以及规模效应带来的费用率改善，26H1海外收入同比+55.7%，毛利率31.34%、高于国内的17.58%；华阳集团收入同比+35.6%、归母净利同比+26.7%，座舱平台化战略持续兑现。均胜电子收入同比-9.5%，归母净利同比-8.3%，主要系中国与北美客户产销承压叠加部分业务出表。天有为、科博达归母净利同比分别-42.3%/-35.5%，前者高毛利出口业务占比下降，后者核心客户销量下滑；光庭信息、索菱股份、华安鑫创26Q2均为亏损；千里科技智驾业务仍处于投入早期，目前研发投入较高，净利率维持低位。总体看智能化板块收入端除均胜电子普遍有平稳增长，主要因行业渗透率仍在提升，但成本端主要因存储成本持续增长产生较大拖累，部分出口敞口较大企业如科博达也存在汇兑损失。

6）从ROE维度，26Q2零部件板块净资产收益率同比仍承压、环比有所修复。26Q2零部件板块单季度净资产收益率（单季度口径，未年化）为2.22%，同比-0.24pct、环比+0.21pct。

26Q2零部件板块经营性现金流净流入509.5亿元，同比、环比分别多流入77.2/415.1亿元，主要受经营回款改善带动。投资性现金流净流出422.3亿元，同比、环比分别多流出182.4/115.0亿元，主要系潍柴动力等龙头企业理财产品配置及赎回的节奏影响，并非行业资本开支全面扩张所致。

展望H2，我们认为零部件板块收入端有望延续增长，海外客户拓展与海外产能放量仍是主线，同时AI发电、液冷等新业务有望贡献增量。盈利端能否修复，主要看三个方面：一是汇率，人民币升值放缓将直接减轻财务费用压力，目前Q3以来人民币对欧元相对稳定，但对美元仍在升值，预计Q3汇兑损失将较Q2减少；二是原材料成本传导，26Q2铝价已从4月高点的24687元/吨回落至6月的23759元/吨，Q3整体较为平稳，若成本传导跟上，轻量化环节毛利率有望修复；三是海外产能利用率继续提升带来的规模效应。我们整体预判Q3零部件板块营收将继续保持同环比增长，利润端同比将稳定增长，环比增速好于同比增速。

宏观经济下行导致需求不足

若国内宏观经济增速放缓，消费者收入信心持续保持低位，或将降低居民对于汽车的消费意愿，导致乘用车需求受到冲击，销量不及预期。

贸易政策及海外经营风险

若美国、欧洲等市场提高关税或本地化要求，可能增加中国企业出口成本；海外工厂产能爬坡、供应链建设及客户开拓进度不及预期，也可能拖累相关企业盈利兑现。

汇率及原材料价格波动风险

若人民币汇率大幅波动，可能通过汇兑损益影响出口型企业净利润；若铝、钢材及橡胶等原材料价格上涨且成本传导滞后，或进一步压制零部件企业毛利率。

研报《出口景气延续，成本和汇兑压制盈利——汽车行业26年中报总结》2026年9月14日

宋亭亭 分析师 S0570522110001 | BTK945

张硕 分析师 S0570524110001