中国脆弱的旅游反弹陷入另一个逆风

这家领先的二线在线旅行社以及阿里巴巴和美团运营的竞争对手正在接受中国市场监管机构的调查

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就在你以为中国的市场监管机构已经完成了对互联网上反竞争行为公司的惩罚时，事实证明它的工作仍在进行中。在这种情况下，我们谈论的是在线旅游行业，该行业的领导者Trip.com因反竞争行为而被罚款，并被勒令在7月份退还总计53亿元（7.89亿美元）的巨额款项。

许多人认为故事就这样结束了，因为中国的市场监管机构国家市场监管总局（SAMR）通常会针对阿里巴巴和腾讯等行业领导者进行早期在电子商务和在线音乐等领域的反竞争调查。但现在我们了解到，SAMR尚未完成其在在线旅游行业的工作，有消息称它正在调查Trip.com背后的大多数最大的运营商。

具体而言，据路透社上周报道，监管机构正在调查同程旅游控股有限公司（0780.HK）以及阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）和美团（3690.HK）运营的类似服务的反竞争行为。报道称，它还在关注途家，该公司经营类似于Airbnb（ABNB.US）的国内民宿服务。

这四家公司都承认正在进行调查，主要是表示他们正在与监管机构合作。中国饭店协会在其网站上表示，国家饭店管理局正在调查四家公司的不公平反竞争行为，但没有提供任何名称或更多细节。

酒店协会欢迎此类调查并不奇怪，因为其许多成员可能对当前的情况最不满意。Trip.com因要求酒店在其网络上的放置做出让步而臭名昭著，通常要求他们独家与Trip.com合作。SAMR早些时候对阿里巴巴处以创纪录的182亿元罚款，原因是阿里巴巴在电子商务中存在类似的反竞争行为，因为它经常迫使商家独家与其合作。

在这种情况下，有趣的是，市场监管机构现在正在追捕旅游行业的二线公司，这意味着它可能会开始重新开放其他一些受到类似调查的行业。

在这里，我们将以同程为中心，试图更好地了解正在发生的事情，因为该公司的商业实践因其上市地位而比其他公司更透明。同城由Trip.com持有24%的股份，由腾讯持有21%的股份，这可能是其受到调查的部分原因。

这种交叉所有权使同程成为腾讯平台（尤其是微信）上的独家旅行社。它还可能从Trip.com获得更好的条款，该网站为同程提供酒店预订服务。值得注意的是，在7月份针对Trip.com的反垄断裁决中，SAMR没有要求Trip.com出售其在同程的股份，也没有要求同程停止使用Trip.com的酒店预订服务。 因此，这项最新调查可能会导致Trip.com和腾讯被迫出售其股份，而同程可能会失去其在微信上的首选地位以及Trip.com酒店预订服务的任何优惠条款。

投资者当然对最新进展并不太满意，路透社报道发布后的五个交易日内，同程股价暴跌5.7%。该公司股价今年已下跌55%，超过了同样遭受重创的Trip.com 45%的跌幅。抛售使同程的本益比降至8.4，类似于Trip.com同样低迷的7.6。这两项指标都远低于规模小得多的Tunu（纳斯达克股票代码：TOURR）的11.3，而全球领先企业Booking Holdings（纳斯达克股票代码：BKNG）和Expedia（纳斯达克股票代码：EXPE）的18.2和16.6的一半或更少。

在这里，我们还应该注意到，由于中国经济的下滑，中国的旅游业目前并没有蓬勃发展，尽管最近它已经显示出从2025年的疲软中略有反弹的迹象。但这种调查肯定于事无补。对于同程来说，失去微信的首选地位可能是毁灭性的。尽管没有提供具体数字，但同程在财报中多次将微信生态系统描述为公司的“重要流量来源”。

同程似乎正在减少对Trip.com的酒店预订依赖。最值得注意的是，该公司正迅速成为一家酒店管理公司，补充其核心的酒店预订和交通票务业务。根据上个月发布的第二季度报告，这使得同程可以优先使用其在6月底管理的3，500家酒店，另外2，000家酒店正在筹备中。

如果同程要求其管理的酒店提供Trip.com曾经要求其许多合作伙伴提供的相同类型的优惠预订安排，我们不会感到惊讶。因此，调查结果可能要求该公司结束此类需求，并更广泛地开放其托管酒店网络，以与在线旅行社竞争。

由于同程严重依赖Trip.com提供酒店预订服务，并严重依赖腾讯在微信上的优惠，其利润率已经低于许多竞争对手。该公司第二季度的毛利率仅为66.3%，而Trip.com去年为80.6%，Expedia的毛利率更高，为85.8%。减少对腾讯和Trip.com等中间商的依赖将有助于提高其利润率，但以牺牲微信和Trip.com带来的大量业务量为代价。

还有罚款的问题。Trip.com被罚款约为其2025年收入的7.5%，如果同程去年194亿美元的收入以类似比例被罚款，那么这笔罚款将相当于约15亿元。这看起来相对实惠，但仍占该公司6月底68亿元现金的很大一部分。

所有这些都表明，同程目前面临着许多不确定性，根据市场监管机构的最终判决，任何一个不确定性都可能对其业务造成相当大的影响。对同程来说，一个令人欣慰的因素是，它并不是最新一系列调查中唯一一家成为目标的公司。这可能表明SAMR最感兴趣的是发出任何公司都不会容忍反竞争行为的信号，而不是寻求对同程与腾讯和Trip.com的关键关系进行系统性改变。

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